对欧元计价政府债券感兴趣的投资者面临着一些特殊的挑战。
首先，除了欧盟自身的债务，他们还有21个欧元区国家可供选择。漫长的假期——包括交易台休假——通常意味着夏季市场动荡。而且出于神秘的原因，作为欧元区基准的十年期德国国债收益率往往在8月过后上升0.15个百分点。
今年它们提前开始了，而且不仅限于德国。最近几周，全球债券市场一直处于亢奋状态（见图表1）。随着投资者抛售政府债券（债券价格随收益率上升而下跌），收益率几乎全面跳升，投资者被不断上升的通胀风险、经济增长的不确定性以及几乎各地对紧缩开支的零意愿所吓坏。
9月1日，日本十年期国债收益率30年来首次触及3%。美国30年期国债收益率距8月中旬创下的19年高点5.31%已不远。同类的英国金边债券（gilts）如今提供5.9%的回报，自1998年以来从未如此便宜。
欧洲的收益率还没有到那一步。十年期和三十年期德国国债的收益率仍远低于2008年的上一次峰值。类似的法国国债也不比当时高。尽管如此，欧洲政府发债人仍面临着自己特有的挑战。
通胀是头号问题。与美国价格上涨主要反映强劲国内需求不同，欧洲的元凶在供给侧，且超出决策者的控制范围：来自伊朗战争的能源冲击。市场预计欧洲央行（ECB）到2027年年中将把基准利率上调至2.9%，高于2月底美国和以色列袭击伊朗之前的2%。此外，当通胀风险高企且源于供给冲击时，投资者会要求额外补偿才愿持有较长期限证券。部分原因是投资者要求额外收益率以补偿通胀不确定性。还因为，在供给冲击中，债券和股票的价格往往一同下跌，而不是朝相反方向变动，这使债券成为分散投资组合的一种不那么有吸引力的方式。
欧洲的第二项挑战是财政。德国对债务融资投资的新热情，以及法国持续的挥霍无度，自2025年以来推高了利率。这反过来又提高了偿债成本。信用评级机构惠誉（Fitch）估计，2028年法国将把政府收入的6%用于偿付票息，而2019年这一比例为3%。对意大利而言，同期这一比例将从7%升至8.8%。
由于欧洲税收占GDP的比重远高于美国，进一步提高税收以填补财政缺口尤其困难。削减开支在政治上令人难以接受，尤其是在整个欧洲大陆民粹主义异军突起的情况下。
第三个问题是，除通胀外，收益率上升的部分原因在于欧洲以外的增长和投资，它们在吸收资本。在人工智能基础设施大举投资的助推下，美国经济正稳步前行。领头的科技巨头预计在2025年至2030年间将在AI数据中心上支出超过5万亿美元。相比之下，欧洲在这方面的支出微乎其微。尽管部分因投资不足而导致利润下滑，欧洲企业仍是净储蓄者（见图表2）。
然而，尽管欧洲企业置身于AI竞赛的边缘，欧洲的发债人却仍被卷入其中。这是因为美国的科技巨头正在出售自己的长期债券来为其大手笔支出融资——据高盛（Goldman Sachs）银行估计，今年规模达2500亿美元，2027年将达4000亿美元。这些企业发债人的信用度与政府相当，因此与政府争夺投资者的资金。据欧洲央行称，今年欧元计价企业债券的发行中，近十分之一出自它们之手。
全球债务增加意味着长期债券供应增加，从而带来更多需要投资者消化的“久期风险”（即债券价格随利率变动而变化的幅度）。在欧洲，债券供应也更高，因为欧洲央行正在减持其持仓，自2022年以来规模达1.2万亿欧元，且仍在继续。
与此同时，长期政府债券大买家的需求正在走软。曾大量买入债券以支撑固定收益型退休计划的养老基金，正转向力图以股票等风险更高资产来提高回报的固定缴款型计划。进入政府债券市场的投资者，如对冲基金，则更会讨价还价。
“我们正处于一个新的全球宏观格局之中，”研究公司TS Lombard的Freya Beamish（弗雷娅·比米什）总结道。换言之，在可预见的未来，别指望收益率下降。整个欧洲大陆的借款人最好习惯这一点。
（注：本文编译自《经济学人》9月1日文章，原链接：https://www.economist.com/finance-and-economics/2026/09/01/europes-bond-markets-are-suffering-a-post-holiday-shock）