中信建投｜研究周知：科技巨震后，市场怎么看？

中信建投证券研究“本周精选”栏目与你一起回顾7月12日-7月19日受投资者青睐的精品研究报告。

策略：科技巨震后，市场怎么看？——中信建投策略周思考

首席经济学家：硅基延续高景气，内需待政策接力——6月宏观经济数据解读

宏观：全球K型分化走到了哪一步？

海外经济与大类资产：完美CPI≠市场风险化解 ——6月美国CPI点评

固定收益：6月经济数据不改债市当前格局

医药：解锁不可成药靶点，RAS 药物打开肿瘤治疗新格局

军工：未来产业投资地图系列之“可控核聚变”

非银：2026年H1证券公司股权投资与IPO全景

房地产：一线城市房价环比上涨，全国商品房待售面积持续下降 ——2026年6月统计局房地产数据点评

轻工纺服及教育：金刚石散热，现状与未来——AI散热系列1

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市场震荡格局仍将延续，指数下跌时无需过度担忧。长鑫科技上市利好，访美行程前市场高风险偏好下，预计市场短期仍然强势。但PPI同比见顶或导致企业盈利增长预期放缓，市场结构未能改善，市场长期脆弱性上升。行业配置上以科技主线+超跌轮动为核心，行业重点关注：AI（半导体、光通信）、券商、人形机器人、商业航天、生物科技、红利资产、港股互联网等。

市场延续震荡格局，指数获得下方关键均线支撑

我们认为市场震荡格局仍将延续，指数下跌时无需过度担忧。本周市场在前期下跌后低位反弹，主要宽基指数均在下方关键均线处获得有力支撑。考虑到当前A股企业盈利仍处于上行周期，国内流动性依然宽松，美联储也尚未加息，三季度市场风险偏好依然较高，我们判断市场尚不具备牛熊转换的基础。对于当前市场来说，核心矛盾在于增量资金不足，资金面的存量博弈导致市场无法开启全面普涨行情，市场结构分化和板块间“跷跷板”效应明显。偏高的估值水平和边际收紧的全球货币政策是增量资金流入放缓的关键原因。

预计市场短期仍然强势，但长期脆弱性上升

市场短期仍然强势：长鑫科技上市利好可能会推动半导体板块短期持续强势和中期预期波动。从历史上看，中美领导人会晤前几个月市场风险偏好较高，会晤后风险偏好回落，市场多震荡回调，典型的案例为：17年特朗普访华、25年釜山会晤、26年特朗普二次访华前后。

长期脆弱性有所上升：从最新通胀数据来看，PPI同比已经或即将见顶。如果后续PPI同比确认见顶，企业盈利增长预期可能会有所放缓，同时市场“再通胀”逻辑下的上游资源品行情将难以为继。另外，本周市场结构未能改善，我们持续跟踪的反映市场强弱势水平的指标超60MA和超买超卖均出现明显下滑。短期来看，由于超60MA和超买超卖两大指标均处于偏低位置，市场有望低位反弹，风格再平衡和超跌板块反弹仍将继续。从长期来看，当前市场结构依然脆弱，亟需获得修复。

往后看，进入8月后，市场方向有望趋于明朗，大型IPO上市落地、政治局会议政策出台、FOMC会议结果、关键公司财报业绩等变数明确后，市场有望确定方向，开启新一轮行情。

行业配置思路：科技主线+超跌轮动

市场逐渐进入中报验证阶段，目前已有264家报喜（预增198家、略增26家、续盈3家、扭亏37家），整体预喜率72.7%。高景气主要围绕三条线索：AI产业链需求爆发、PPI同比转正推动上游资源品盈利增长、资本市场活跃下券商盈利改善。行业配置上以科技主线+超跌轮动为核心，1）预期改善：AI算力；2）事件催化：券商、人形机器人、商业航天；3）超跌轮动：生物科技、红利资产、港股互联网等。

风险提示：

（1）内需支持政策效果低于预期。如果后续国内地产销售、投资等数据迟迟难以恢复，通胀持续低迷，消费未出现明显提振，企业盈利增速持续下滑，经济复苏最终证伪，那么整体市场走势将会承压，过于乐观的定价预期将会面临修正。

（2）中东地缘局势恶化风险。警惕美伊冲突进一步升级，国际油价中枢上行，增加全球通胀压力，制约国内外央行货币宽松空间，若通胀恶性演绎，可能对经济总需求造成拖累，加剧全球经济衰退风险，同时对权益市场造成冲击。

（3）美股市场波动超预期。若美国经济超预期恶化，或美联储宽松力度不及预期，可能导致美股市场出现较大波动，届时也将对国内市场情绪和风险偏好造成外溢影响。

证券研究报告名称：《科技巨震后，市场怎么看？——中信建投策略周思考》

对外发布时间：2026年7月12日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 

本报告分析师： 

夏凡捷 SAC 编号:S1440521120005

1.6月数据表明，增长斜率有所改善，结构分化尚未扭转。

2.K型分化加深体现为四个层面：生产强于需求，外需强于内需，高技术强于传统部门，短期融资强于长期融资。

3. 近期政策思路与当前矛盾的匹配度提高。政策主线聚焦于提升消费能力，盘活城市存量，建设现代基础设施。城市更新和“六张网”有望托底投资，消费与就业政策则决定内需修复的持续性。

上半年GDP同比增长4.7%，其中一季度增长5.0%，二季度回落至4.3%。6月规模以上工业增加值、服务业生产指数、社会消费品零售总额和出口同比分别增长5.3%、4.7%、1.0%和20.8%，较5月均有不同程度改善；但固定资产投资累计下降5.7%，房地产开发投资下降18.0%，民间投资下降8.5%。

6月工业、服务业、消费和出口均较5月改善，经济仍有韧性。投资端继续下探。房地产和民间投资仍是主要拖累，K型分化仍在加深。金融总量保持合理增长，融资结构明显短期化，资金活化程度下降。近期政策开始更多指向需求能力建设。

K型分化持续：AI产业逻辑仍在，内需趋势下沉

高技术制造、现代服务和相关外需继续走强。工业和服务业生产同步加快。6月制造业PMI升至50.3%。上半年装备制造业和高技术制造业增加值分别增长9.3%和13.3%。工业机器人、锂离子电池和3D打印设备保持高增，信息通信行业增长10.7%。同时，出口结构也进一步向技术产品倾斜。机电产品出口增长20.1%，占出口总额超过六成。硅基生产力仍是产出、利润和外需的主要增量。

价格端也体现K型分化。6月PPI同比上涨4.1%，CPI同比上涨1.0%。PPI环比转为下降0.3%。上游原材料和技术链支撑工业名义增长，居民终端价格仍较温和。利润改善更多集中在资源品和高技术行业。生活资料、地产后周期和一般消费品的定价能力偏弱。工业盈利改善向居民收入和消费的传导仍不充分。

部分消费边际回暖，但总体增速仍偏弱。社零重回正增长1%。服务零售表现更好，上半年增长5.3%，明显高于商品零售。通讯、旅游和文体休闲需求保持韧性。消费修复仍偏结构化。服务和低客单消费相对稳定，大件商品和资产相关消费偏弱。

制造业和基建投资边际转弱。6月固定资产投资环比仍下降0.37%，需求端改善的广度有限。制造业和基建投资已转为负增长。设备购置仍有支撑，但增速较前期明显放缓。技术改造有支撑，全面扩产缺乏动力。民间投资下降8.5%，降幅高于整体投资，企业对新增产能和长期项目保持谨慎，更偏好短周期项目。

地产链继续承压。上半年房地产投资下降18.0%。新开工、竣工和销售继续收缩。房企资金来源承压。地产调整压低建材、家居和耐用品需求，也削弱地方财政和居民财富效应。

居民和企业信用持续疲弱。6月末社融存量同比增长7.4%。上半年社融增量同比少2.02万亿元。M2增长8.0%，M1仅增长4.0%。上半年居民贷款减少3668亿元。企业贷款仍有增量，但中长期贷款下降。信用扩张更多依赖企业短期融资和债券，但难以完全对冲人民币贷款和政府债券融资的少增。居民消费与购房加杠杆意愿仍低。金融供给仍有韧性，实体部门的长期融资需求偏弱。

6月数据表明，增长斜率有所改善，结构分化尚未扭转。K型分化体现为四个层面：生产强于需求，外需强于内需，高技术强于传统地产链，短期融资强于长期融资。

近期政策亮点：促消费、城市更新与“六张网”形成政策合力

近期消费政策更重视居民收入改善和消费场景建设。7月国务院批复《扩大消费“十五五”规划》，提出到2030年社会消费品零售总额达到60万亿元左右，居民消费率明显提高。政策重点覆盖服务消费、数字消费、住房汽车等大宗消费，同时将就业、居民增收、社会保障和公共消费纳入政策框架。养老、托育、文旅和健康消费兼具需求扩张与就业吸纳功能。“人工智能＋消费”则有助于将电子、软件和智能装备领域的供给优势转化为国内订单。6月末发布的就业优先战略规划也提出，将就业影响纳入重大政策和重大项目评估。

城市更新成为稳定投资和地产链的重要抓手。6月发布的《城市更新“十五五”规划》重点关注“好房子”、老旧小区、危旧房、城中村、老旧街区厂区和地下管网。2026年中央预算内投资安排970亿元支持城市更新，超长期特别国债安排1600亿元支持地下管网建设改造。政策同时允许符合条件的项目使用专项债资金，并支持REITs、资产证券化和社会资本参与。城市更新短期可形成建筑安装和设备需求，中期有助于改善社区服务，稳定住房价值预期，并为房地产企业转型提供新的业务空间。

“六张网”建设打开有效投资的新空间。 5月下旬以来，国家发展改革委加快部署“六张网”，强调多网协同，统筹政府资金和新型政策性金融工具，并扩大民营企业参与。六张网兼顾传统基础设施补短板与新型基础设施布局。短期相关项目有望加快形成实物工作量。中期作用将更多体现为改善投资回报和激发民间资本。

总体看，近期政策思路与当前矛盾的匹配度提高。政策效果取决于3个传导环节：一是财政支出能否形成居民收入；二是房地产政策能否改善销售和现金流；三是新产业能否形成就业和可持续商业回报。三条链条若逐步打通，经济有望从供给韧性转向内需修复。

风险提示：

（1）地缘政治对抗升级风险，中美贸易局势可能升级，美国政策不确定性较大，中东地区形势紧张，俄乌冲突不断，国际局势仍处于紧张状态。全球经济复苏不及预期，发达国家和新兴市场均面临债务问题。（2）国内既有政策落地效果及后续增量政策出台进展可能不及预期，地方政府对于中央政策的理解不透彻、落实不到位。（3）经济增速放缓，宏观经济基本面下行，经济运行不确定性加剧。（4）市场情绪存在进一步转劣可能，国际资本市场风险传染也有可能诱发国内资本市场动荡。（5）若经济金融化险进程不及预期，国内部分主体债务违约风险可能上升。

证券研究报告名称：《硅基延续高景气，内需待政策接力——6月宏观经济数据解读》

对外发布时间：2026年7月15日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 

本报告分析师： 

黄文涛 SAC 编号:S1440510120015

SFC 编号:BEO134

刘天宇 SAC 编号:S1440524010003

当下全球面临极致分化。分化已不再局限于特定国家的收入，就业，更广泛的国家同样经历财富、增长驱动力的内部劈叉。分化还渗透在资本市场以及社会情绪。

多维指标指向一点，当前分化深度与广度，均突破过往科技周期极值。

很多人将当下分化归咎于AI带来就业冲击，其实AI崭露头角之前，全球已处极致分化状态。正如任何一轮科技革命，AI提高全社会生产效率同时，加速分化。

我们可预期K形分化会随着AI演进而深化，这一趋势之下，美国或动用政策勉力控制国内分化张力，但美国政策的外溢性由弱国承担。

所以全球会在更强科技中迎来国与国之间大分化，而这就是科技革命掀起国家力量重构结果。

风险提示：

证券研究报告名称：《全球K型分化走到了哪一步？》

对外发布时间：2026年7月15日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 

本报告分析师： 

周君芝 SAC 编号:S1440524020001

谢雨心 SAC 编号: S1440525100001

研究助理：杨振辉

6月美国核心CPI环比负增长0.02%，呈现通缩态势，大幅低于市场预期。在叙事上，关注4条线索：

（1）租金在统计方法干扰后，终于回落，下半年租金维持低位，仍是通胀不大幅反弹的主要底气

去年10月因为政府关门，导致租金环比计算方法出现问题，今年4月调整基期后，影响再度出现，当月环比一次性上升，5月开始恢复正常，6月环比则降至近期低位，这是本月核心CPI环比超预期回落的最主要因素。

下半年，从领先指标看，CPI租金环比不排除再度反弹，但中枢依然延续下行态势，这对整体核心通胀起到压舱石作用。

（2）核心商品持续通缩，显示关税影响趋尾，而能源和AI带来的成本抬升，向下游传导不畅，甚至有负反馈

核心商品走势是观察通胀内生动能的合适分项，关税、能源、AI等涨价冲击，均直接作用在商品消费部门，若核心商品疲软，则说明消费乏力、通胀内生动能不强。

2025年下半年，关税带动下，核心商品价格大幅走高，成为通胀中枢上移的主要推动。今年初，AI和能源涨价，再度出现走高迹象。但是，近两个月，核心商品环比连续为负。

我们认为，后续核心商品能否持续通缩，并不是关键（实际上，本月二手车环比-0.2%贡献较大，后续可能反弹），更重要的是：只要核心商品维持在0增长附近，就意味着上游成本涨价向下游的传导不畅，目前美国消费偏弱、较难实现全面性的通胀扩散。

（3）世界杯的影响在6月不明显，不排除涨价高峰在前期已经呈现

此前，市场普遍认为，本月CPI超预期上行的一个风险点，是世界杯带来的涨价效应。但数据层面的证据不足，直接相关的酒店住宿服务价格，6月反而出现-2.8%的降幅。

一方面，世界杯的影响可能低于预期；另一方面，前期4月和5月环比涨幅均较高，不排除是提前涨价，后期基数抬高后进一步涨价困难。

（4）AI的扩散：最相关的设备商品有筑顶迹象，但后续服务类价格需要重点关注

随着油价回落、关税式微，AI对通胀的拉动，将成为新的长期主线。6月数据来看，AI对相关商品的直接拉动似乎有所放缓，计算机和外围设备这一项，在4月和5月连续录得环比0.9%和0.2%的上涨后，本月负增0.7%，而PPI相关分项在前两月也出现筑顶迹象，短期AI的直接拉动风险或有限。逻辑与上述类似，消费弱势，单纯成本涨价，或较难向下游直接传导。

但是，我们在此前报告《AI和原油对核心CPI的传导如何？》中指出，AI不同于原油，其不像是一次性冲击，而是具备更广泛的扩散能力，尤其是企业进行数字化投资后，相关服务类的价格有缓慢提升，这也许是长期性的，后续通胀上行压力或在AI的持续渗透上。

总体看：

① 本月CPI数据较低，逻辑线索也指向下半年大幅上行的风险可控，近期加息担忧将获得一定缓解，市场也迎来一丝喘息机会。

② 但是，目前市场的核心矛盾，并不是CPI高低，甚至不是联储是否加息，而是科技股行至高位后的泡沫担忧，以及全球半导体产业链短期极致交易后的去杠杆风险，这些问题不会因为CPI利好而彻底解决，我们仍预期三季度市场会处于高波动状态，不排除更大幅度的回撤。

风险提示：

美国通胀上行超预期，美国经济增长超预期，导致美联储货币政策继续收紧，美元大幅升值，美债利率上行，美股继续下跌，商业银行破产危机，以及新兴市场出现货币和债务危机。美国经济衰退超预期，导致金融市场出现流动性危机，联储被迫转向宽松。欧洲能源危机超预期，欧元区经济陷入深度衰退，全球市场陷入动荡，外需萎缩，政策面临两难。全球地缘风险加剧，中美关系恶化超预期，大宗商品、运输出现不可控因素，逆全球化程度进一步加深，供应链持续被破坏，相关资源争夺恶化。

证券研究报告名称：《完美CPI≠市场风险化解 ——6月美国CPI点评》

对外发布时间：2026年7月15日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 

本报告分析师： 

钱伟 SAC 编号:S1440521110002

1、消费：6月社零同比增速回升至1%

2026年6月，社会消费品零售总额同比增长1%，较5月增速提升1.6个百分点；1-6月，社会消费品零售总额同比增长1.3%，较1-5月增速回落0.1个百分点。纵向对比来看，当前消费数据略有回升，但仍处于近三年较低水平。数据层面，2025年5月是社零增速的高点，同比增速达到6.4%。随着2025年6月增速降低至4.8%，基数变化下2026年社零增速也出现适度修复。两年平均来看，5月、6月社零增速分别为2.8%和2.9%，基本维持稳定。随着后续基数的进一步向下和消费补贴剩余额度的落地，7月社零增速有望延续缓慢修复路径。

2、投资：地产及民间投资压力较为明显

2026年1-6月，固定资产投资完成额同比下降5.7%，剔除房地产开发投资后的同比增速为负2.7%，增速较1-5月的-4.1%和-1.2%分别下降1.6个百分点和1.5个百分点。其中，1-6月民间固定资产投资同比下降8.5%，房地产开发投资完成额同比下降18.0%，地产及民间投资压力仍较为明显。结构方面，基础设施建设投资同比下降2.4%，但其中信息传输业投资、水上运输业、航空运输业相关投资分别增长25.6%、19.8%和11.0%，新质生产力相关领域投资仍较高。总的来看，当前投资增速延续下滑态势，可关注后续是否有增量财政政策落地或专项债历史剩余额度结转。

3、出口：6月进出口继续增长

2026年6月，我国进出口规模继续维持较高速增长。以人民币计价，6月出口规模2.82万亿元，同比增长20.7%；进口规模1.96万亿元，同比增长29.4%。以美元计价，6月出口规模0.41万亿元，同比增长27.0%；6月进口规模0.29万亿元，同比增长36.0%。6月我国进出口总规模继续维持较高增长，以人民币计价同比增长24.1%，以美元计价同比增长30.6%，外贸活跃度延续提升路径。

贸易差额方面，6月净出口规模同比有所增长，外需环境边际改善。以人民币计价，6月净出口规模0.86万亿元，同比增加4.9%，结束了3月至5月的连续负增长；以美元计价，6月净出口规模0.13万亿美元，同比增长10.4%，增速较上月有明显提升。尽管上半年的累积净出口规模同比仍处在负增长区间，但降幅较小，外部不确定环境下的经济拉动效能有所改善。

4、总结：6月经济数据不改债市当前格局

6月经济数据公布，无明显结构性变化，对债市影响预计中性。1-6月，社会消费品零售总额同比增长1.3%、固定资产投资完成额同比减少5.7%，6月消费增速出现一定边际改善，投资则继续承压。外需方面，6月贸易差额0.86万亿元，同比增加4.9%，结束了3月至5月的连续负增长，外需对经济的拉动情况有所改善。总体上，经济基本面仍旧平稳，暂不支持债市发生系统性的方向变化，预计10Y国债继续在1.70%至1.75%范围内保持窄幅震荡。后续可关注是否有增量财政或货币政策，如无明显增量政策则较难突破这一区间。

风险提示：

海外市场波动风险：长时间通胀对美欧市场造成一定负面影响，企业成本上升，居民需求下降，工业品和消费品价格上涨。为应对通胀问题，美联储降息进程一再延后，客观上带来了海外市场衰退的风险。随着特朗普的上台，逆全球化思想在海外有所抬头，我国科技发展及对外贸易带来一定的压力。

地缘冲突风险：俄乌冲突及美伊冲突均存在较大不确定性。欧洲及中东地区整体局势仍不平稳，后续有发生突变的可能。受此影响，全球金融市场可能出现一定的波动，甚至出现区域性系统风险。需要考虑到风险在全球的传导并加以防范。

宽信用加速风险：随着稳增长政策的持续出台，宽信用进程不断推进，政府债供给充裕。随着基建、投资拉动的推进，宽信用存在加速的可能，将使得市场风险偏好升高。考虑到当前流动性局面较近年更为复杂，信用走宽叠加流动性的加速转向或推动市场转向，造成债券收益率上行，价格下跌。

证券研究报告名称：《6月经济数据不改债市当前格局》

对外发布时间：2026年7月15日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 

本报告分析师： 

曾羽 SAC编号:S1440512070011

曲远源 SAC编号:S1440524070011

审评不及预期风险：药械招采政策严于预期、行业竞争激烈程度强于预期、创新药审批进度不及预期。审批过程中存在资料补充、审批流程变化等因素导致的审批周期延长等风险。

行业政策风险：因为行业政策调整带来的研究设计要求变化、价格变化、带量采购政策变化、医保报销范围及比例变化等风险。

研发不及预期风险：新药在研发过程中，存在临床入组进度不确定、疗效结果及安全性结果数据不确定等风险。

销售不及预期风险：销售不及预期风险：药物上市后在销售过程中会受到不同地区政策、物流运力不足 、生产产能不足、销售能力不足等风险。

市场竞争加剧风险：目前创新药物研发热度增加，入局企业增多，研发投入增加，可能面临同靶点竞争拥挤，市场竞争加剧等风险。

可控核聚变具有能量密度高、原料易得、清洁低碳及固有安全性等显著优势。实现聚变能需要满足“劳森判据”，能量增益因子Q≥10被视为商业化的门槛。当前主流技术路线包括磁约束（托卡马克、仿星器）、惯性约束及磁惯性混合约束，其中托卡马克工程成熟度最高，ITER装置正验证科学及部分工程可行性；仿星器天然适合稳态运行，惯性约束单脉冲能量密度高，场反位形（FRC）则朝向紧凑、低成本方向发展。行业目前处于科学可行性已验证、正向工程可行性迈进的阶段，面临等离子体稳态燃烧、堆芯材料耐辐照、氚自持等核心挑战。

产业链上游材料、中游核心设备及系统等高价值环节挑战与机遇并存。上游燃料（氘、氚、锂‑6等）、磁体材料（低温超导NbTi/Nb₃Sn及高温超导REBCO）、堆内材料（面向等离子体材料如钨，结构材料如低活化钢，氚增殖材料及中子倍增材料等）均面临挑战。中游主机系统包括磁体、真空室、偏滤器、产氚包层、冷屏及杜瓦；关键支撑系统涵盖加热与电流驱动（中性束注入、电子/离子回旋共振及低杂波）、低温系统、电源系统、燃料循环系统、测量诊断与控制系统、遥操系统等；能量提取与发电系统负责热‑电转换。托卡马克和仿星器装置中磁体价值占比较高，FRC及Z‑FFR装置中电源系统尤为重要。

可控核聚变发电可期，多个国家目标在2030—2050年间建成示范堆（DEMO）并实现并网发电。全球私营聚变公司数量及投资额快速增长，美国对商业聚变公司的投资领先，中国自2022年起明显加大力度，目前院所与商业公司同步推进，综合来看，中国聚变堆有望在2045年前后进入示范阶段，2050年前后实现商业化发电。

风险提示：

关键材料与燃料供给不及预期风险。可控核聚变装置第一壁、超导磁体、氚增殖包层所需特种合金、高温超导带材、浓缩锂 - 6 等核心材料产能有限、量产工艺不成熟；氚天然储量稀缺，氚自持增殖工程验证难度大，若上游供应链配套、氚循环技术研发滞后，将制约聚变装置工程化落地进度。

多技术路线迭代竞争与路线变更风险。当前磁约束、Z 箍缩、惯性约束等多条聚变技术路线并行研发，各路线核心设备、材料体系差异显著；若后续主流技术路线发生切换，已布局特定路线零部件、装置研发的企业将面临前期研发投入沉没、订单需求萎缩的不利影响。

行业监管细则与核安全审评落地滞后风险。国内聚变装置、氚燃料、中子辐照相关监管、安全审评标准尚处于完善阶段，示范堆、商业化聚变电站审批流程未完全定型；若核安全、辐射防护、氚管控相关细则出台节奏不及预期，会延缓项目立项、建设与运营审批进度。

长期大额资本投入与商业化回报不确定风险。可控核聚变从实验样机、示范堆到商业电站全周期投入规模巨大、研发周期长达十至二十年，短期难以形成规模化发电收益与稳定现金流；若一级市场融资遇冷、企业持续烧钱压力加大，相关企业存在研发放缓、项目延期甚至阶段性停工风险。

替代能源经济性挤压市场空间风险。光伏、风电、储能、小型模块化裂变堆等清洁能源持续降本扩容，具备成熟产业链与平价供电能力；若上述替代能源成本下降速度超预期，即便核聚变实现技术突破，其度电成本、投资回报周期劣势也将压缩远期商业化市场需求与盈利空间。

证券研究报告名称：《未来产业投资地图系列之“可控核聚变”》

对外发布时间：2026年7月14日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 

本报告分析师： 

黎韬扬 SAC 编号:S1440516090001

汪正鑫 SAC编号：S1440525040001

券商主要通过另类/资本两类子公司及成立产业基金的方式参与一级股权投资市场，该业务头部集中度较高。另类子公司以自有资金从事股权直投，资本子公司受托管理第三方资金。2019至2025年，统计范围内15家另类子公司合计营收均值约85.4亿元，波动受二级市场估值与IPO节奏影响显著；资本子公司同期营收均值约72.3亿元，波动相对平缓。两类子公司合计利润占母公司比重2019至2023年稳定在8%至13%区间，2025年为6.56%，利润贡献率持续高于营收贡献率。头部集中度较高，另类子公司前五家贡献约四分之三，资本子公司前四家合计近三分之二。

2026年上半年H股过会数量占优，但A股过会企业盈利质量更高，在审项目硬科技导向突出。2026年1至6月，A股37家项目募资567亿元，H股96家募资2,642亿港元，H股数量约为A股的2.6倍；A股审核中位数252天，H股仅54天。A股过会企业营收中位数9.07亿元、净利润中位数1.25亿元，H股营收中位数8.78亿元但净利润中位数仅0.24亿元，受未盈利企业占比47%拖累。截至7月12日A股在审433家，北交所202家占比46.7%；行业上A股前五大制造业占比44.3%，H股电子与医药合计44.2%。

券商系资本在A股头部上市和排队项目中渗透率均过半，H股亦有通过多元化形式布局。A股总市值前十上市项目中半数有券商子公司参股，五家全部集中于半导体产业链，参股轮次覆盖A轮至Pre-IPO轮；A股募资前二十排队项目中十一家存在券商参股，涉及七家券商二十条记录，单票子公司参与数量最多为宇树科技、覆盖券商广度最多的是长鑫科技；H股总市值前十中五家有券商系资本参与，通过国际子公司或产业基金参与形式占主导。

风险提示：

第一，样本范围存在选择性偏差，不宜直接泛化为行业全貌。报告所选取的A股已上市项目为总市值前十、排队项目为拟募资前二十、H股项目为总市值前十，均是各市场融资规模或市值排名最靠前的头部项目。样本本身向大型、高关注度项目倾斜，中小市值项目未被纳入，因此得出的半数以上有券商参股等结论仅适用于样本范围，不能完全代表A股或H股IPO市场的整体渗透率。

第二，券商子公司股权穿透存在信息不完整风险。H股招股书不要求逐家披露股东持股比例，多家券商通过多层基金结构参股的项目中，穿透链条可能存在遗漏或断裂。部分基金仅为券商子公司作为有限合伙人参与，并不具有管理控制权，报告将其统一纳入券商参股范畴可能导致持股深度的高估。

第三，融资历史数据库的更新周期和覆盖范围有限。部分项目的融资轮次信息存在滞后或缺失，Pre-IPO轮次的交易股权比例字段空白。同时，早期退出或股份减持行为通常不被追踪，报告呈现的参股状态可能滞后于实际情况，存在已参股但已退出未被识别的情形。

证券研究报告名称：《2026年H1证券公司股权投资与IPO全景》

对外发布时间：2026年7月14日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 

本报告分析师： 

赵然 SAC编号:S1440518100009

SFC编号:BQQ828

吴马涵旭 SAC 编号:S1440522070001

李梓豪 SAC 编号:S1440524070018

SFC 编号:BXU681

何泾威 SAC 编号:S1440525070007

统计局公布2026年6月房地产市场运行情况，6月单月房地产销售面积、投资额、新开工面积、竣工面积分别为8820万方、7718亿元、5310万方、3134万方，同比增速分别为-16.3%、-26.0%、-26.0%、-25.0%，较2026年5月分别-3.1pct、-1.5pct、-1.4pct、-5.1pct。

6月新房销售降幅有所扩大，一线城市新建商品住宅及二手房价格环比均上涨。6月单月全国商品房销售面积8820万方，同比下降16.3%，降幅较5月扩大3.1个百分点；单月销售金额8579亿元，同比下降15.5%，降幅较5月扩大6.2个百分点。70个大中城市新建商品住宅价格环比下降0.2%，降幅较2026年5月持平；其中一线城市新建商品住宅价格环比上涨0.1%，环比已连续4个月上涨；二手住宅价格环比下降0.3%，降幅较2026年5月持平；其中一线城市二手住宅价格环比上涨0.3%，环比亦连续4个月上涨；北京、上海、广州、深圳二手房价环比分别上涨0.1%、0.4%、0.4%、0.3%，京沪已连续5个月二手房价环比上涨，广深连续4个月二手房价环比上涨。

一二线城市宅地溢价率提升，全国商品房待售面积连续4个月下降。1-6月房地产开发投资额同比下降18.0%，降幅较1-5月扩大1.8个百分点；新开工面积同比下降23.4%，降幅较1-5月扩大0.8个百分点；竣工面积同比下降23.7%，降幅较1-5月扩大0.3个百分点。土地市场方面，6月一/二/三线城市宅地成交溢价率分别为56%/14%/1%。随着供给缩量，以及去库存持续推进，政策措施不断显效，截至6月末全国商品房待售面积同比下降0.9%，降幅较1-5月扩大0.5个百分点，待售面积连续4个月下降。

一线城市楼市持续恢复，房价企稳态势巩固，看好行业内龙头企业。

风险提示：房地产销售、结转及房企信用修复可能不及预期。

证券研究报告名称：《一线城市房价环比上涨，全国商品房待售面积持续下降 ——2026年6月统计局房地产数据点评》

对外发布时间：2026年7月15日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

竺劲 SAC 编号:S1440519120002

SFC 编号:BPU491

吴梦茹 SAC 编号:S1440525060002

为什么说金刚石是终极散热材料？芯片热量的传输是从芯片die顶层一路接力到大气，通常通过散热材料（TIM/金属导热材料）和散热技术方案（风冷/热管/液冷等）叠加协同散热。随着算力需求提升，芯片功率密度和集成度不断提高，其单位面积产热量急剧上升，搬热环节或继续用液冷，而芯片内的热量传导出来的效率需要进一步提升。金刚石凭借远超铜、铝的导热能力（最高2000W/m·K）及低热膨胀系数，成为突破芯片散热瓶颈的理想材料。

金刚石散热未来迭代路线：短期产业化主力为金刚石复合材料，中期看大尺寸金刚石热沉片，远期技术突破方向为单晶金刚石衬底。金刚石用于散热的架构包含芯片级（内部贴合/键合芯片）、封装级（封装层）、板级（微通道）、系统级（外部系统），各层级是叠加关系，配套工艺包含贴装、热沉片键合、晶圆级键合。产品类型包括金刚石复合材料、多晶热沉片、单晶金刚石，其中：1）金刚石复合材料：通过金刚石微粉与金属基材烧结制成，虽存在界面热阻管控难点，但性价比优势突出、导热性能大幅优于铜金属，可用于封装（散热盖板）、板级（冷板/微通道）散热，商业化成熟度最高、后续放量最快；2）多晶金刚石：采用键合工艺直接贴合裸片，核心难点在于制造环节CVD生长慢、晶界散射、极难加工，后续集成环节存在键合界面和工艺兼容难点，其中8英寸以上制备难度高；3）单晶金刚石：热导率可突破2000W/m・K，可直接作为硅、氮化镓芯片原生基底，从底层重构芯片全链路热阻分布，受超高原材料与制备成本、大尺寸MPCVD量产工艺瓶颈制约，目前8英寸仅实验室研发试样，属于行业未来突破方向。

目前金刚石复合材料散热已在高端消费电子、服务器领域有商业化落地。目前金刚石散热已在3C消费电子、AI服务器散热领域有所应用，如：26年4月曙光数创推出全球首个MW级相变浸没液冷整机柜C8000 V3.0（金刚石铜微通道产品）、26年5月联想YOGA Air14 Ultra笔记本电脑（金刚石铜散热）；26年5月纬颖科技展出金刚石复合材料微流道液冷冷板将作为英伟达新一代 Vera Rubin NVL72 AI 服务器平台标配散热方案；26年3月Akash发布全球首款搭载AMD Instinct™ MI350X GPU的钻石冷却 AI服务器，将金刚石热沉片直接作用于GPU与HBM高带宽内存的热传导。

国内产能持续扩建中，MPCVD设备是金刚石散热规模化制备的核心之一，板块机遇核心是关注终端厂商未来的散热方案演绎。国内厂商持续加码产能建设与工艺迭代，现阶段主力量产品类为金刚石铜复合材料和中小尺寸多晶金刚石热沉片。MPCVD规模化落地8英寸晶圆存在多重难点，生长环节受微波谐振底层物理机制约束，大腔体等离子均匀性、连续稳定生长速率难以兼顾，后端加工环节难度大。国产设备在2-4英寸多晶领域性价比已占优，目前核心技术难点在于微波电源的磁控管、腔体等离子体分布均匀性，大尺寸单晶金刚石制备进度显著滞后海外。除此之外，金刚石后端的处理键合也是金刚石热沉片后续应用的重要环节。GPU功耗提升下，后续重点关注英伟达等头部终端厂商金刚石铜、多晶后续登场进度。

风险提示：

1）技术迭代风险：金刚石散热虽为当前行业内的优质解决方案，但技术演进具有不确定性。未来若出现更高效、成本更低的颠覆性散热技术或新型材料，将对现有金刚石散热的技术路线形成直接挑战，可能导致其市场竞争力与应用空间受到挤压。

2）成本下降不及预期风险：CVD金刚石的生产成本是制约其普及的关键因素。若成本下降速度慢于市场预期，将导致产品价格难以覆盖中低端应用场景，延缓其在消费电子、新能源等大众市场的渗透节奏，进而影响行业整体市场规模的扩张速度。

3）行业竞争加剧风险：随着市场前景日益清晰，大量新玩家将涌入赛道，行业竞争将日趋激烈。新入局者可能通过价格战抢占市场份额，导致行业平均利润率下滑，同时也对企业的技术壁垒、产能规模及供应链管理能力提出更高要求。

4）下游应用需求不及预期风险：金刚石散热产品的需求高度依赖AI服务器、新能源汽车、高端算力设备等下游领域的发展。若受终端客户技术路径、宏观经济环境、行业政策调整或市场需求波动影响，下游行业增速放缓，将直接导致上游散热产品的市场需求缩减，影响行业增长动力。

5）MPCVD 8英寸量产进度不及预期风险：若MPCVD设备在大尺寸晶圆制备上突破不及预期，将延缓多晶及单晶金刚石热沉片的规模化量产节奏，进而影响相关公司营收增长。

6）金刚石铜复合材料界面热阻管控良率风险：金刚石与铜基材本质上不浸润，界面结合力弱，若界面改性工艺良率不达预期，将影响复合材料导热性能一致性及量产稳定性，制约商业化推广速度。

证券研究报告名称：《金刚石散热，现状与未来——AI散热系列1》

对外发布时间：2026年7月13日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 

本报告分析师： 

叶乐 SAC编号：S1440519030001

SFC编号：BOT812

黄杨璐 SAC编号：S1440521100001

张舒怡 SAC编号：S1440523070004

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