问AI · 美国拼宽松为何反而催生更强势的美元？
本文转载自微信公众号：中信建投证券研究
文｜周君芝 田雨侬
K型分化不仅是资本市场的定价劈叉，而是渗透至各国方方面面。
K型分化之下的大国选择极其决定的世界格局：
①科技依然是大国首要关注的竞合选项，因为这关乎未来一国的底层竞争力。
②面对科技和极致K型分化，美国的财政和货币或将比市场预期的更为宽松，而政策外溢性通过美元潮汐转由他国承担。体现为压不下的通胀和更强势的美元指数。
③在这样一种少见的宏观环境中，全球将展开经济、政治和资金流重塑，所以我们正在经历并将继续见证更高的市场波动、更反复的地缘博弈，以及更极致的市场分化。
在此过程中，一国“硬核资产”不在内需消费，而在三个支撑力——资源安全、科技优势和供应链能力。这也是极致分化的世界中，资金最终理性选择的“归宿”。
本周全球大类资产表现一览：
本周A股高位震荡，H股大幅反弹。中国债市窄幅震荡。全球债市收益率普遍上行，美股先抑后扬，风格分化。
本周外汇市场整体呈现“美元高位震荡、非美货币分化”的格局。商品市场地缘溢价回归能源端、利率预期压制贵金属端。
一、中国股市：A股高位震荡，H股大幅反弹。
中国AH股回顾：A股震荡，港股反弹。
A股：本周市场主线在科技成长、防御周期与题材之间快速切换，整体处于高位震荡整固阶段。全周主要宽基指数分化加剧，大盘权重与科创赛道相对抗跌，中小盘指数调整幅度更深。行业层面多数板块收跌，建材、基础化工、电力设备及新能源领跌，银行、传媒、计算机相对抗跌。
H股：港股本周大幅反弹。指数层面分化较大，恒科+4.95%与资讯科技业-3.34%形成极端背离。核心驱动力来自两个维度：一是潘功胜明确外储继续提高在港配置，触发空头回补与亚太资金再平衡；二是AI商业化进入"报表兑现"阶段，阿里云收入同比+45%、淘宝闪购减亏超预期，推动阿里+17.11%领涨蓝筹，互联网平台估值修复动能集中释放。资讯科技业中半导体及AI半新股成分，承受7月解禁配股与算力硬件估值回调双重压力。
A股展望：科技主线仍然延续。
本周 AI 科技板块波动主要源于前期涨幅积累后的获利了结，赛道基本面与产业趋势并未发生实质转向。已披露预告显示科技成长整体延续高增长，下周迎来集中披露高峰，核心赛道业绩预计仍将保持较强韧性，有望逐步消化估值压力，提升板块调整后的配置性价比，科技成长仍具备相对收益优势。
配置上建议聚焦中报业绩确定性较强的方向。重点关注三条中报景气线索：一是 AI 硬件产业链，尤其是半导体设备、材料等上游核心支撑环节，业绩兑现确定性较高；二是上游周期品，包括工业金属、化工材料等，部分品种兼具 AI 算力需求拉动与产能约束支撑，盈利弹性有望逐步释放；三是具备出海优势的高端机械制造，依托产业优势承接海外转移订单，出口韧性支撑业绩增长。
H股展望：后续关注美元和解禁潮带来的流动性因素，此外亦需关注AI线索是否真正切换到AI应用端。
后续关注两个验证窗口。其一，关注美国最新一期通胀数据，若通胀延续放缓趋势，美联储加息退潮逻辑将进一步强化，为港股分母端提供持续支撑；其二，7月下旬开始的港股科网股解禁潮及二季度财报季，关注互联网平台盈利是否出现拐点、AI应用端变现逻辑能否验证。
二、中国债市：窄幅震荡，走势分化。
债市回顾：本周债市窄幅震荡。
资金面价格持续宽松，但央行OMO操作净回笼，态度偏克制，各期限利率窄幅震荡，走势有所分化。本周2Y国债利率上行1.15BP至1.26%，10Y国债利率下行0.4BP至1.73%，30Y国债利率上行1.25BP至2.25%。
债市展望：找不到继续看多的理由。
央行适度宽松基调未变，OMO操作维持精准调控。基本面弱修复格局未改，对债市形成支撑。但7月下旬政府债供给净增量可能较大，短期债市面临压力，同时需关注7月政治局会议定调。
三、境外利率：油价重燃通胀担忧，美债收益率全线上行，非美债券收益率整体上行
本周境外利率汇率资产回顾：各国根据美伊和央行政策而有波动，但总体方向偏弱。
本周非美发达经济体债券收益率整体上行，其中英债上行约10个BP至4.88%，德债上行约10个BP至3.03%，日债小幅下行约2个BP至2.76%。
本周美债收益率随油价起落，利率中枢总体上行。美伊冲突推高油价、重燃通胀担忧，叠加美债与公司债供给同时放量，各期限收益率上行，2年期一度逼近2026年高位，全周2年期升约7个基点至约4.21%，10年期升约8个基点至约4.57%，30年期升约9个基点至约5.07%。
境外利率汇率展望：美联储的政策最终会比市场预期的要宽，但海外利率本质不在于货币而在制造业空心化。
美伊是否缓解并不是海外债券最重要的决定因素，海外债券利率最终在表达。但英国、欧元区市场仍在交易央行进一步收紧政策预期，日本则面临财政扩张、核心通胀及财政供给压力的共同影响，预计主要发达经济体长端收益率仍将维持高位震荡，不同经济体之间或继续呈现分化走势。
我们基准情形仍是美联储"较长时间维持不动"而非真正加息，后续定价的锚点在于下周二公布的6月消费者物价指数，我们预计核心环比约+0.2%、整体环比约-0.1%，相对温和，有望压缩短端的加息定价，但长端则因持续的人工智能资本开支与融资供给难以大幅走低。
四、汇率：美元高位震荡，日元空头拥挤风险上升。
本周外汇市场整体呈现“美元高位震荡、非美货币分化”的格局。
美元指数收于100.96附近，全周小幅上涨0.09%，仍维持在100上方，但上行动能较前期明显放缓。G10货币中，英镑、挪威克朗、加元、澳元和纽元分别上涨0.39%、0.59%、0.31%、0.20%和0.98%；欧元、日元、瑞郎小幅走弱。亚洲货币中，韩元表现最强，全周上涨1.80%，人民币整体偏稳，在岸和离岸人民币分别小幅上涨0.03%和0.06%。整体来看，本周外汇市场更多是在高位震荡中重新评估非美货币的分化机会，其中日元成为最值得关注的变量。
展望后市，美元短期运行区间可能维持在100.5—101.3。
若美国数据继续偏强，美元仍可能重新挑战101.3上方；但若美元无法突破，非美货币仍有阶段性修复空间。人民币方面，继续关注USDCNH在6.80附近的压力。日元方面，重点观察USDJPY在162附近的表现，若突破失败并伴随日债买盘增强，日元空头回补可能成为下一阶段外汇市场的重要扰动。
五、美股：本周美股先抑后扬，风格分化。
美股回顾：还是能源和科技双主线。
标普500全周涨1.2%至7,575点、逼近纪录高位，纳斯达克综合指数涨1.7%至26,282点，道琼斯指数逆势跌0.5%至52,637点，罗素2000小盘指数跌0.6%，风格分化明显。
板块分化显著、涨跌几乎对半。领涨的是能源（+3.5%），直接受益于美伊冲突推高的油价，紧随其后的是信息技术（+2.9%）与通信服务（+1.9%）。金融（+0.2%）与非必需消费（+0.1%）基本持平。
跌幅居前的则是材料（-2.2%）、医疗保健（-1.8%）、工业（-1.1%）、必需消费（-1.0%）与公用事业（-0.8%），防御板块与周期价值板块普遍走弱。
美股展望：预计下周通胀数据或缓和短期内加息定价，美股偏强。
本周宽基指数虽再创新高附近，但上涨主要由能源与少数科技、通信权重股拉动，市场宽度实际收窄。
下周二两大催化落地——6月消费者物价指数与金融股率先披露财报，此外关注美联储主席沃什国会听证最新表态。我们预计核心环比约+0.2%、整体环比约-0.1%，相对温和，有望缓和加息定价。
六、商品市场：地缘溢价回归能源端、利率预期压制贵金属端。
本周大宗商品回顾：反复围绕美伊而震荡定价。
本周商品定价主线从"非农走弱→黄金避险冲高"切换至"美伊和谈生变→油价反弹+黄金获利回吐"，呈现典型的"地缘溢价回归能源端、利率预期压制贵金属端"的分化格局。
铜在关税预期与矿端紧张双重支撑下延续强势，国内黑色则持续受淡季需求拖累磨底。
全球大宗商品展望：金有底，美伊缓和的60天内油表现会一般，铜震荡。
黄金：短期非农利好兑现，金价在4,200美金受阻后调整未完，美国CPI数据或是下周最大催化剂。
原油：美伊和谈仍是最大不确定性，后续谈判方向进展仍直接决定价格方向。
铜：短期或延续偏强震荡。关税抢运窗口未关闭+矿端TC持续恶化构成双支撑。
消费复苏的持续性仍存不确定性。今年以来，居民消费开始回暖，但仍未达到疫前常态化增速，未来是否能持续性的修复改善，仍需密切跟踪。消费如再度乏力，则经济回升动力将明显减弱。
地产行业能否继续改善仍存不确定性。本轮地产下行周期已经持续较长时间，当前出现短暂回暖趋势，但多类指标仍是负增长，未来能否保持回暖态势，仍需观察。
欧美紧缩货币政策的影响或超预期，拖累全球经济增长和资产价格表现。
地缘政治冲突仍存不确定性，扰动全球经济增长前景和市场风险偏好。
周君芝：浙江大学经济学博士，现任首席宏观分析师。曾获2023年wind第11届金牌分析师宏观第一；2023年21世纪金牌分析师宏观第四；2023年第11届choice最佳分析师宏观第三。曾于2017-2020年连续四年荣获“新财富”宏观第一名（团队核心成员），2017-2020年连续四年荣获卖方分析师“水晶球”奖第一名（团队核心成员）。
田雨侬：圣路易斯华盛顿大学硕士，负责方向为宏观流动性。
证券研究报告名称：《K型分化的未来——全球大类资产周观点（111）》
对外发布时间：2026年7月12日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
周君芝 SAC 编号:S1440524020001
田雨侬 SAC 编号:S1440524040003