罗志恒：沃什如何开启美联储新篇章？

罗志恒

2026-06-18 08:13发布于北京粤开证券首席经济学家、研究院院长

问AI · 沃什为何大幅精简美联储沟通机制？

粤开证券首席经济学家、研究院院长：罗志恒

资深宏观分析师：范城恺

摘要

当地时间2026年6月17日，美联储召开议息会议，维持联邦基金利率目标区间在3.50%-3.75%不变，符合市场预期。本次会议是凯文·沃什（Kevin Warsh）出任美联储主席以来的首次会议，也是2026年第二份季度经济预测和利率点阵图发布的重磅会议。

本次会议核心传递两方面信息：其一，美联储政策利率维持不变但语调明显转鹰，通胀和利率预测大幅上修，点阵图显示半数委员预计年内至少加息一次。其二，沃什以首份声明为起点，开启美联储沟通范式的体制性调整，删除前瞻性指引、大幅精简篇幅，并宣布成立五大工作组，对沟通机制、资产负债表、数据处理、AI与生产力、通胀框架等多项议题进行全面审视，迫切开启美联储新篇章。

沃什时代下，市场需要逐渐适应美联储“少说话”的沟通风格，美联储将减少透露其对经济政策形势的看法，因此我们更有必要加强对美国经济、通胀和货币政策走向的独立研判。

结合当前美国经济形势和沃什的政策主张，我们关于下半年美联储政策走向有如下判断：第一，美国就业市场边际回暖，降息紧迫性下降。第二，近期中东局势降温、油价回落，沃什领导的美联储可能看淡能源通胀压力，短期不急于加息。第三，沃什领导的美联储仍将面临政治压力，中期选举前加息阻力较大。第四，我们的基准预期是，2026年下半年美联储按兵不动、观望为主，加息或推迟至2027年，但需要警惕美联储释放鹰派信号、或者信号错乱引发的市场波动。

风险提示：美国经济韧性不及预期，美联储独立性不及预期，全球金融市场波动超预期等。

一、会议决策与经济预测

1.1 会议声明：按兵不动，弱化前瞻指引

1.2 经济预测：大幅上修通胀预测

1.3 点阵图：半数暗示年内加息

二、沃什政策主张与首秀看点

2.1 关于经济政策形势

2.2 关于五大工作组

2.3 关于通胀指标的争议

2.4 关于“AI通缩”的观点

2.5 关于缩表的主张

2.6 关于减少政策沟通

三、美联储政策走向展望

正文

一、会议决策与经济预测

1.1 会议声明：按兵不动，弱化前瞻指引

美联储货币政策委员会（FOMC）以12:0一致投票决定维持联邦基金利率目标区间在3.50%-3.75%不变。这是自2025年12月降息25个基点以来，美联储连续第四次会议维持利率不变。这一决策符合市场预期，CME FedWatch数据显示，6月17日会议前，市场预计本次利率不变的概率为99%。然而，在通胀上行、就业市场回暖的背景下，市场对于未来的利率路径较一季度已发生显著变化，降息预期基本消退，加息担忧上升。会议前，市场预计美联储或于2026年末或2027年初重新启动加息。

本次会议声明是沃什就任美联储主席后的首份政策声明，较鲍威尔时代的声明显著简化，初步体现沃什弱化前瞻指引、精简对外沟通的改革意图，但市场可解读的前瞻信号也相应减少。具体来看，本次声明篇幅大幅缩减，删除了4月版本中关于“仔细评估未来数据”、“平衡风险”、“视情况调整政策立场”等大量前瞻性指引与政策框架描述，措辞由详尽的平衡式叙事转为极简的直接陈述。

内容上，本次声明对于就业市场的描述更加乐观，更加强调价格使命。具体来看，声明中关于就业的评估由“增长低迷”转为“与劳动力增长保持同步”，失业率的描述仍是“几乎不变”；对经济增长的描述仍为“稳健增长”，但新增“生产力增长与资本投资强劲”的积极表述；对通胀的描述仍为“走高”，但将通胀归因从单一的全球能源价格抬升，扩展至“包括能源在内的特定行业供给冲击”，似乎承认结构性通胀压力更加广泛。此外值得注意的是，声明在阐述政策目标时，删除了“致力于支持充分就业”的并列表述，只强调“将兑现价格稳定”（The Committee will deliver price stability），体现政策重心向价格使命倾斜。

1.2 经济预测：大幅上修通胀预测

本次季度经济预测（SEP）相较3月显著上修通胀预测，经济增长和失业率预测仅小幅调整，进一步体现委员会对于通胀风险的关注。

其一，通胀预测大幅上调。2026年PCE通胀预测中值从2.7%大幅上调至3.6%；核心PCE从2.7%大幅上调至3.3%。2027年通胀预测亦相应上调。这一预测反映了委员会认为，中东能源危机对美国通胀水平将带来持续性影响。

其二，失业率预测小幅下修。2026年失业率预测中值从4.4%小幅下修至4.3%，一定程度上反映美联储对就业形势更加乐观，与近期失业率稳定、新增就业回暖的数据相符。

其三，GDP增速小幅下修。2026年实际GDP增长预测从2.4%下修至2.2%，2027-2028年增长预测维持不变，显示美联储对年内经济增长前景持更加谨慎的态度。

其四，联邦基金利率上修。2026年末联邦基金利率中值从3.4%上修至3.8%，2027年利率预测中值由3.1%上修至3.6%，均高于当前3.4%（3.25-3.5%区间）水平，暗示年内及明年具有加息空间。长期政策利率预测中值仍保持在3.1%，并未出现上修。

1.3 点阵图：半数暗示年内加息

点阵图释放较强鹰派信号，半数委员预计2026年内至少加息一次。回顾3月点阵图，彼时无人预计2026年加息，却有7人预计降息。值得注意的是，沃什在记者会上明确表示其并未提交点阵图预测，19名官员中仅18人提供预测。本次点阵图显示，在提供利率预测的18位官员中，多达9人预计2026年内将至少加息一次，其中5人预计加息两次、1人预计加息三次；而预计维持利率不变的官员降至7人，仅余1人预计年内仍有降息空间。

二、沃什政策主张与首秀看点

2.1 关于经济政策形势

沃什在开场白中重申国会赋予的双重使命，即价格稳定与充分就业，但着重强调委员会“明确且一致地决定兑现价格稳定”。他承认通胀已持续五年高于2%目标，给美国人民带来负担，但强调过去不必成为序曲。

关于当前经济形势，沃什在记者会上仅给出归纳性判断。经济和就业方面，他透露，会上有委员认为劳动力市场趋势甚至“比稳定更好”，并强调“强劲的生产力增长不是我们担忧的，而是我们欢迎的”。通胀方面，他多次强调“通胀是一种选择”，委员会明确且一致承诺兑现2%目标。

关于当前政策立场，沃什认为限制性“不均衡”。他指出，在房地产市场，政策似乎有些限制性，但“看到金融市场的情况时，很难使用同样的词汇”。他将此归因于不同传导机制，即货币政策是通过利率工具还是资产负债表工具传导，效果可能不同，并透露资产负债表工作组将深入研究这一问题。

值得关注的是，沃什在记者会上否认了“通胀与就业之间存在残酷选择”的传统分析框架。他表示，“我不认同几代前主席表达的那种观点，即美联储主席站在这个讲台上说，你必须做出选择，必须决定愿意容忍更高的通胀来换取更多就业”。他强调，“如果我们做好本职工作，强劲增长、低价格和强劲就业可以相互兼容”。这一表态可能意味着，即便未来通胀压力持续，沃什也未必会为了保就业而容忍高通胀，但可行性有待观察。

2.2 关于五大工作组

沃什宣布成立五大工作组，对美联储货币政策的核心领域进行全面审视。这五大工作组分别是：

1. 沟通工作组：审视美联储对外沟通的形式与功能，预计将对SEP（包括点阵图）提出改革建议；

2. 资产负债表工作组：审视当前充足准备金制度的利弊、资产负债表构成，以及货币政策操作的替代框架；

3. 数据工作组：评估新的信息来源，考虑方法论改进，以提供更准确、相关、及时且可操作的经济状态信息；

4. 生产力与就业工作组：调查AI等通用技术对经济的影响，及其对美联储实现就业和通胀使命的含义；

5. 通胀框架工作组：从第一原则审视通胀驱动因素，评估在变化的经济中实现价格稳定的各种方案。

沃什为工作组设定了清晰的时间表。其预计工作组将于几周内开始工作，秋季提供初步框架，预计年底前大部分完成。他强调，工作组将汇集美联储内部及外部最优秀的头脑，“从第一原则出发，提出问题，审视当前做法，考虑替代方案，最终提出供政策制定者考虑的下一步建议”。

2.3 关于通胀指标的争议

沃什此前主张以“截尾均值”（trimmed averages）通胀替代核心PCE通胀，认为传统指标剔除食品能源过于粗糙，不足以精准捕捉真实价格动态。根据达拉斯联储数据，2026年4月截尾均值PCE同比为2.35%，显著低于同期核心PCE的3.3%。

本次记者会上，沃什未直接重申支持采用截尾均值通胀，但表达了类似的观点。他通过一个在杂货店的例子，阐述美联储的能力边界：央行无法直接影响当天油价或鸡蛋价格，但“真正重要的工作是确保这些价格变化不会在经济体中扩散，不会产生二阶和三阶效应”。这一表述与截尾均值剔除极端值、关注一般性价格变化的逻辑一脉相承，但也引发市场对其可能低估供给冲击的担忧，甚至被解读为不加息寻找借口。

2.4 关于“AI通缩”的观点

沃什此前认为AI是重要通缩力量，将大幅提升全要素生产率，使单位产出所需投入下降，但本次表态更为审慎平衡。他承认AI是“我成年以来经济、企业和家庭面临的最大变革之一”，但指出当前正处于“供需赛跑”阶段：数据中心和基础设施建设的支出无疑已显示在GDP数据中，而供给侧增长的时机和程度不那么确定。

他援引弗里德曼的名言：“经济学中唯一确定的是供给曲线和需求曲线，它们最终会交叉”，但关键在于何时交叉。这意味着短期内AI投资增加需求、推高通胀，长期才显现通缩效应。沃什透露，委员会已认识到“强劲的生产力增长不是我们担忧的，而是我们欢迎的”，但已设立专门工作组跟踪其政策含义。

2.5 关于缩表的主张

沃什此前批评美联储资产负债表从2006年约8000亿美元膨胀至当前6.7万亿美元远超所需，主张回归利率工具。但当前准备金占GDP比重已降至9.8%，基本处于“充足准备金”水平的下限，隔夜逆回购接近归零，进一步缩表可能引发流动性风险。

本次会议声明新增“适当时”增购短债的表述，为资产负债表操作保留灵活性。沃什在记者会上将当前政策限制性描述为不均衡，并明确将资产负债表工具与利率工具并列讨论，指出政策传导效果或许反映了不同工具的作用差异，透露资产负债表工作组将深入研究这一问题。短期内缩表不会重启，但中期来看，沃什对资产负债表规模的批评预示着该工作组可能提出更激进的改革方案。

2.6 关于减少政策沟通

沃什长期主张减少沟通以增加政策灵活性，认为预先宣布政策路径会束缚官员手脚，点阵图使官员因“面子”压力而坚持错误预测。

本次会议上，沃什实质性删除了前瞻性指引，并暗示年底前可能对点阵图、新闻发布会、纪要等沟通工具进行全面审查。他引用导师乔治·舒尔茨的名言，主张“有重要内容才开新闻发布会”，暗示未来可能不会每场会议后都举行发布会。他更提出，市场应关注数据本身而非美联储反应，“当市场只是在反射我们说过的话时，我们就是对最重要的信息来源视而不见”。这一转变可能改变美联储近二十年的沟通体系，但过度削减亦可能加剧市场波动、削弱央行问责制。

三、美联储政策走向展望

市场需要逐渐适应美联储“少说话”的沟通风格，美联储将减少透露其对经济政策形势的看法，因此我们更有必要加强对美国经济、通胀和货币政策走向的独立研判。结合当前美国经济形势和沃什的政策主张，我们关于下半年美联储政策走向有如下判断：

第一，美国就业市场边际回暖，降息紧迫性下降。2026年以来，美国就业市场总体呈现边际回暖态势，主要表现为新增非农就业人数显著回升、失业率维持稳定。2026年5月，美国新增非农就业17.2万人，是预期8.5万人的两倍多；3月和4月合计上修9.3万人。2026年1-5月，非农就业月均增长11.4万人，显著高于2025年的1万人，基本持平于2024年水平。5月，美国失业率维持在4.3%，连续三个月持平，接近自然失业率的4.2%。总体来看，美国就业市场不强，但也从2025年弱势状态下有所修复，因就业市场疲弱引发的降息紧迫性已然下降。

第二，近期中东局势降温、油价回落，沃什领导的美联储可能看淡能源通胀压力，短期不急于加息。2026年5月美国CPI同比上涨4.2%，核心CPI同比上涨2.9%，基本符合预期。结构上，能源分项几乎独力支撑了整体数据，能源指数同比高达23.5%。但值得注意的是，当前美伊局势出现缓和，国际油价显著回落，布伦特油价已由6月初95美元/桶上方回落至6月16日的79美元/桶。如果油价能够保持相对稳定，本轮油价回落速度总体快于2022年俄乌冲突，通胀压力相对有限。此外，除能源外，美国住房、核心商品等通胀偏弱。再加上，沃什领导的美联储可能进一步参考截尾均值通胀指标，进一步排除能源价格上涨的影响。综合考虑当前油价、通胀和美联储政策框架，我们认为，美联储至少在三季度或不急于加息。

第三，沃什领导的美联储仍将面临政治压力，中期选举前加息阻力较大。尽管沃什在国会发言时强调“货币政策独立性不可或缺”，但其领导下的美联储独立性仍有待观察。沃什从长期鹰派转向支持降息，已客观反映出特朗普政治压力对美联储官员政策理念的影响。若沃什领导的美联储“不听话”，特朗普也可能像批评鲍威尔一样批评沃什；鉴于沃什家族与特朗普关系密切，其能否真正摆脱政治干扰存在较大不确定性。2026年以来，特朗普及共和党政治困境加剧，主因美伊冲突持续时间较长，油价上涨冲击美国经济，引发选民不满。2026年11月中期选举前，特朗普势必重视美国经济表现，并反对美联储加息。届时沃什领导的美联储在加息决策上将面临较大政治压力，就算通胀较高，加息落地的概率或仍有限。

第四，我们的基准预期是，2026年下半年美联储按兵不动、观望为主，加息或推迟至2027年，但需要警惕美联储释放鹰派信号、或者信号错乱引发的市场波动。从基本面看，就业市场边际回暖、油价高位回落，均降低了美联储短期内采取行动（无论是加息还是降息）的紧迫性。从政治压力看，美联储按兵不动更加符合特朗普的政治诉求。然而，点阵图显示半数委员预计年内加息，声明又删除前瞻性指引，这种情况下可能导致市场过度解读个别官员言论或经济数据，引发资产价格波动。因此，下半年需重点关注美联储是否会在某次会议中突然释放更明确的鹰派信号，以及沃什沟通改革进程对市场预期的扰动。

《海外宏观》系列研究报告：

28、《谁更脆弱？中东变局下的能源韧性与通胀分化》，2026年4月22日

27、《油价上涨如何重塑美国经济和政治？》，2026年3月12日

26、《美伊冲突再审视：走向何方？对全球经济和资产价格影响几何？》2026年3月9日

25、《特朗普关税政策违法：如何看待？后续如何？》，2026年2月22日

24、《美联储新主席沃什将如何“掌舵”？能否保持独立？》，2026年2月2日

23、《美联储是否会屈从政治压力？》，2026年1月29日

22、《2026年美国经济展望：乐观预期背后的三个风险》，2026年1月14日

21、《2025年美国经济回顾：表面韧性与内在脆弱》，2026年1月9日

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18、《关税战下的美国：关税收入、实际税率与贸易格局演变》，2025年10月13日

17、《美联储重启降息周期：回顾、展望及影响》，2025年9月18日

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15、《特朗普“对等关税2.0”有哪些变化？为什么？影响几何？》2025年8月6日

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11、《重新理解特朗普行为逻辑：中国应对的三大原则和五大建议》，2025年4月6日

10、《特朗普“对等关税”远超预期：特征、影响及下一步》，2025年4月3日

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2、《美国大选前夜：“特朗普2.0”VS“哈里斯意外”》，2024年11月4日

1、《美联储降息落地，全球大类资产向何处去？》，2024年9月19日

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