科兴制药重新递表港股背后一季度业绩由盈转亏 分销商数量逐年减少且毛利率走低

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金证研

2026-05-29 09:30发布于广东

问AI · 科兴制药以价换量策略能否抵消集采冲击？
《金证研》南方资本中心-财报解读 皓魄/作者 书眠/风控
距首次递交港股上市申请半年后，2026年5月6日，科兴生物制药股份有限公司（以下简称“科兴制药”）向港交所重新递交了上市申请。作为科创板上市企业，科兴制药2026年一季度，营收及归母净利润均现负增长，且由盈转亏。
在此背景下，2024-2025年，科兴制药毛利率走低，且主要创收产品的平均售价下跌。而科兴制药表示，VBP计划导致科兴制药相关产品的平均售价下降及毛利率收窄，科兴制药表示采取“以价换量”策略。而产品结构方面，科兴制药主要收入来源于四款自主商业化产品及两款引进产品，其中自有产品收入占比下滑，而引进产品收入占比攀升。同期，科兴制药分销商数量逐年减少且毛利率走低。值得一提的是，科兴制药研发投入金额呈下滑趋势，且尚未将具有新型活性成分的自主研发专利药物商业化。

一、毛利率逐年走低，2026年一季度业绩“双降”






2024年，科兴制药的净利润扭亏为盈，2025年收益超亿元。
据科兴制药最后实际可行日为2026年4月28日的招股书（以下简称“港股招股书”），科兴制药是一家创新生物制药公司，专注于重组蛋白、抗体及靶向递送疗法的研发、生产与商业化。
据港股招股书及科创板2024-2025年报，2023-2025年，科兴制药营业收入分别为12.59亿元、14.07亿元、15.34亿元，同期归母净利润分别为-1.9亿元、0.31亿元、1.56亿元。
可见，2024-2025年，科兴制药营业收入同比增长率分别为11.75%、9.03%，且2024年扭亏为盈，2025年净利润增速为394.17%。
据科兴制药2026年一季度报，2026年1-3月，科兴制药的营业收入为2.81亿元，较上年同期增长-20.66%，归母净利润为-0.18亿元，较上年同期增长-170.13%。
而近两年，科兴制药的毛利率逐年下滑。
招股书显示，2023-2025年，科兴制药毛利率分别为70.8%、68.7%、63.4%，持续下滑。
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对此，科兴制药表示，是由于药品海外销售收入的大幅增加，而销售的毛利率普遍低于国内销售，这进一步降低了整体毛利率。
具体来看海内外销售毛利率，招股书显示，2023-2025年，科兴制药国内医药产品销售的毛利率分别为73.4%、72.4%、69.4%，同期海外销售的毛利率分别为50.2%、49.9%、46.6%。
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也就是说，科兴制药海外销售的毛利率不仅低于国内业务，还呈现持续下滑态势。

二、自有产品收入占比下滑而引进产品收入占比攀升，主要创收产品的平均售价下跌






需先指出的是，科兴制药的产品中包含自有产品和引进产品。
据港股招股书，于往绩记录期，科兴制药主要收入来源于四款自主商业化产品及两款引进产品。
其中四款自有商品化产品分别为依普定®人促红素注射液（以下简称“依普定”）、赛若金®注射用人干扰素α1b（以下简称“赛若金”）、白特喜®人粒细胞刺激因子注射液（以下简称“白特喜”）及常乐康®酪酸梭菌二联活菌散/胶囊（以下简称“常乐康”）
两款引进产品分别为Apexelsin®注射用紫杉醇（白蛋白结合型）（以下简称“Apexelsin”）及Reminton（类停®）注射用英夫利西单抗（以下简称“类停”）。
而科兴制药自有产品的收入占比呈下滑趋势。
据港股招股书，2023-2025年，科兴制药销售依普定所产生的收入分别为6.08亿元、6.54亿元、6.45亿元，占同期营业收入的比例分别为48.30%、46.48%、42.03%；销售赛若金所产生的收入分别为3.11亿元、3.17亿元、2.74亿元，占同期营业收入的比例分别为24.67%、22.5%、17.87%；销售白特喜所产生的收入分别为1.46亿元、1.58亿元、1.46亿元，占营业收入的比例分别为11.6%、11.26%、9.49%；销售常乐康所产生的收入分别为1.43亿元、1.25亿元、1.47亿元，占同期营业收入的比例分别为11.34%、8.89%、9.6%。
同期，科兴制药销售类停所产生的收入分别为0.47亿元、0.97亿元、1.24亿元，占营业收入的比例分别为3.71%、6.89%、8.06%。2024-2025年，科兴制药销售Apexelsin所产生的收入分别为0.41亿元、1.67亿元，占同期营业收入的比例分别为2.92%、10.87%。
经测算，2023-2025年，科兴制药自有产品的收入占比分别为95.91%、89.13%、78.98%，同期引进产品收入占比分别为3.71%、9.81%、18.94%。
不难看出，科兴制药自有产品的收入占比由95.91%降到78.98%，引进产品的收入占比则一路攀升，截至2025年为18.94%。
此外，科兴制药采取“以价换量”来应对集采。
港股招股书显示，2023-2025年，依普定药物产品的平均售价分别为21.16元、19.11元、17.67元，赛若金药物产品的平均售价分别为21.45元、20.14元、18.44元，白特喜药物产品的平均售价分别为35.43元、32.72元、30.75元；常乐康的平均售价分别为18.87元、21.09元、18.93元。
2024-2025年，Apexelsin的平均售价分别为548.13元、519.55元，类停的平均售价分别为761.9元、434.2元。
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由上可知，2025年，科兴制药上述六个主要创收产品的平均售价均下跌。
招股书显示，VBP，也就是集中采购，在国内实施的一套药品采购法规，旨在推广仿制药替代品并降低超过排他期的药品价格。
为减轻VBP对销量、收入及利润的影响，科兴制药积极推进“以价换量”，拓展医院覆盖范围并提高中标省份渗透率。
且科兴制药表示，于往绩记录期，其药品纳入国家医保药品目录可能由于透明的多方价格协商机制，导致其产品于若干省份的价格下降。科兴制药会通过持续优化生产效率和扩大销售规模，积极应对这一趋势，实现“以价换量”。
以广东省等关键省份为例，执行VBP后，科兴制药主要产品的平均售价出现两位数下滑，但总销量大幅提升，以价换量效应显着。
简言之，VBP计划导致科兴制药相关产品的平均售价下降及毛利率收窄，科兴制药表示采取“以价换量”策略。

三、研发投入金额呈下滑趋势，尚未将具有新型活性成分的自主研发专利药物商业化






报告期内，科兴制药的研发投入金额呈下滑趋势。
据2023-2025年报，2023-2025年，科兴制药的研发投入金额分别为3.45亿元、1.99亿元、2.51亿元，占营业收入的比例分别为27.39%、14.14%、16.39%。
同期，同行业可比公司、四环生物、三元基因、万泽股份、凯因科技的研发投入占营业收入的比例的平均值分别为12.84%、15.35%、15.46%。
其中，2023年，科兴制药持续加快推进在研项目，开展多个项目的临床试验工作，随着研发项目的推进，临床及委外费用较上年同期增加1.35亿元，增长 218.74%。而2024年研发投入同比下降，主要系临床及试验费用较上年同期减少。2025年，研发投入资本化的比重较上年同期增加5.11个百分点，主要系随着长效GC和人干扰素α1b（突变）吸入溶液两个III期临床项目的推进，受试者入组人数持续增长，本期资本化的投入相应增加。
据港股招股书，科兴制药四款自有商品化产品即依普定、赛若金、白特喜及常乐康皆通过技术出资或技术转让协议。
具体而言，重组人促红素注射液与重组注射用人干扰素α1b的技术是由早期股东作为出资部分所贡献；而重组人粒细胞刺激因子注射液与双菌株酪酸梭菌活菌制剂的技术，则于2000年通过第三方生物科技公司的技术转让取得。引进后，科兴制药完成了制程吸收、规模扩大生产、质量体系建立及法规注册，实现了长期商业供应。
自2001年以来，科兴制药尚未将任何具有新型活性成分的自主研发专利药物商业化。
截至最后实际可行日期2026年4月28日，科兴制药共有7个在研产品进入临床阶段，8个在研产品处于临床前阶段。其中，3个在研产品获得了美国FDA临床许可，3个在研产品进入III期临床试验阶段，4个在研产品进入II期或I期临床试验阶段。多个在研产品进入临床前阶段。
即截至2026年4月28日，科兴制药尚未将具有新型活性成分的自主研发专利药物商业化。

四、分销商销售收入占比超八成，分销商数量逐年减少且毛利率走低






作为创新型生物制药企业，科兴制药采用经销为主、直销为辅的销售模式，面向国内外市场销售。
港股招股书显示，于往绩记录期，科兴制药在中国的分销商贡献了绝大部分的药品销售收入。科兴制药主要通过向分销商销售产品来获得药品的销售收入，分销商再将科兴制药的产品销售给医院、其他医疗机构及药店。
2023-2025年，科兴制药通过分销商销售产生的收入分别为11.28亿元、12.07亿元、12.80亿元，占同期医药产品相关的收益的比例分别为89.8%、86.1%、84.6%。
同期，科兴制药通过直销所产生的收入分别为1.28亿元、1.94亿元、2.33亿元，占同期医药产品相关的收益的比例分别为10.2%、13.9%、15.4%。
可见，报告期内，科兴制药分销商销售贡献的收入占比均超八成。
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在此情形下，2023-2025年，科兴制药分销商销售的毛利率分别为77.1%、74.1%、70.2%。
即科兴制药分销商销售的毛利率呈现持续下滑态势，从2023年的77.1%降至2024年的74.1%，再到2025年的70.2%，三年间毛利率下滑6.9个百分点。
不仅如此，科兴制药的分销商数量逐年减少。
据港股招股书，2023-2025年末，科兴制药的经销商数量合计分别为786家、722家、696家。其中，国内分销商数量分别为759家、680家、633家，海外分销商数量分别为27家、42家、63家。
而从经销商变化上来看，2023-2025年，科兴制药期初经销商数量分别为802家、786家、722家，期间新增分销商数量分别为176家、163家、180家，终止合作的经销商数量分别为192家、227家、206家。
对此，科兴制药表示，于往绩记录期，公司分销商数量减少，主要由于公司为响应VBP计划而进行渠道整合，导致行业趋向更加集中化及标准化的分销。
也就是说，2023-2025年，科兴制药的分销商渠道撑起超八成收入，而同期期末，科兴制药的分销商数量减少。

五、结语






简言之，此次申报港股上市，科兴制药主要收入来源于四款自主商业化产品及两款引进产品。其中，引进产品的收入占比大幅攀升，由个位数攀升至两位数，自有产品的收入占比由95.91%降到78.98%。在此情形下，科兴制药的毛利率逐年走低，主要创收产品的平均售价下跌，2025年营收及归母净利润“双增”，而到了2026年一季度营收及归母净利润现负增长。
除此之外，作为创新型生物制药企业，科兴制药报告期内的研发投入金额呈下滑趋势，且截至2026年4月28日，科兴制药尚未将具有新型活性成分的自主研发专利药物商业化。另一方面，2023-2025年，科兴制药分销商销售收入占比超八成，而分销商数量逐年减少且毛利率走低。
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