内外需分化程度上升——4月经济数据点评|中金宏观

4月数据显示需求总量增速回落，结构上内外需分化程度上升。我们在3月经济数据点评[1]中认为，一季度经济数据超预期，主要受外需和政策前置支撑。从4月数据中的需求结构来看，虽然外需韧性持续，但是政策前置支撑因素有所消退，叠加高油价影响，内需中的投资和消费进一步走弱。对应到行业结构上，一方面，外需、科技相关行业保持较高景气度，内需消费、投资相关行业景气度偏弱；另一方面运输时滞和库存消耗后，能源供给冲击进一步显现，相关行业工业增加值增速边际下降较多。

外需拉动程度上升，支撑相关行业景气度。与海关口径出口数据一致，4月规模以上工业企业出口交货值同比10.6%（3月为8.7%），显示外需韧性持续。虽然4月工业增加值同比4.1%，增速较3月的5.7%有所下降，但是其中与出口相关性较高的高技术产业工业增加值同比12.8%，增速较3月的11.7%上升。细分行业来看，一是受外需支撑，电子设备、汽车工业增加值同比15.6%、9.2%，较3月的12.5%、7.5%上升；二是内需消费相关的农副食品加工业、食品饮料、医药等行业以及投资相关的非金属矿物、金属和金属制品等行业工业增加值增速较3月下降；三是运输时滞和库存消耗后，4月能源供给冲击进一步显现，4月规模以上工业原油加工量同比-5.8%，较3月的-2.2%降幅扩大，化学原料及化学制品制造业增加值同比5.3%，较3月的9.0%下降，主要工业产品中，硫酸、乙烯、化纤产量同比-2.2%、-4.1%、-3.9%，较3月的6.2%、6.8%、2.2%下降。

政策节奏扰动较大，社零总额承压走弱。4月社零总额同比增长0.2%，较3月的1.7%放缓了1.5个百分点。去年同期政策提振形成高基数，叠加今年以旧换新政策、新能源车购税政策对消费拉动减弱，政策节奏的变化带动相关分项增速回落。其中，汽车类零售额同比下降15.3%，拖累社零总额增速大约1.6个百分点；家电、建筑装潢、家具零售额同比降幅均超过10%。我们估算，4月不含以旧换新相关分项的社零增速约2.5%，较3月小幅回落0.4个百分点，显示出消费内生增长动能仍有待恢复。

内需中，受建安投资负向拉动影响，固定资产投资增速转负。1-4月固定资产投资累计同比增速由1-3月的1.7%转负至-1.6%，主要受到建安投资负向拉动程度扩大影响。1-4月建安投资累计同比-4.4%，较1-3月的-0.4%下降，对整体固定资产投资拉动由1-3月的-0.4%下降至-3.1%，而大规模设备更新改造政策支撑下，设备工器具购置累计同比11.5%，虽然较1-3月的13.9%下降，但仍然保持较高增速。

1-4月广义基建投资同比增速显著放缓至4.3%（1-3月为8.9%），回落幅度超预期。结构上，1-4月公用事业、交运、水利环保公共设施管理业分别同比增长4.4%、11.1%和-0.1%（1-3月分别为9.0%、16.3%、3.6%），投资均走弱，4月单月除交通外同比均转负。我们认为，本轮回落主要受资金端结构性前置与项目端开工偏慢双重拖累，其中，资金端方面，地方专项债发行进度靠前对一季度形成支撑，但超长期特别国债与新型政策性金融工具（部分体现在社融中的委托贷款数据）投放节奏平稳；同时受地方化债约束、项目储备进度等因素影响，地方项目开工低于历史同期，资金向实物工作量转化效率有待提升。后续仍需关注特别国债资金下达、配套融资落地及开工节奏的边际变化。

制造业投资增速回落，结构分化明显。1-4月制造业投资累计同比1.2%，较1-3月的4.1%下降。结构分化明显，整体高技术产业固定资产投资仍然保持较高增速，1-4月为6.1%，较1-3月的7.4%小幅回落。细分已经公布数据的制造业行业来看，电气机械及器材制造业、电子设备1-4月固定资产投资增速分别为2.9%、5.4%，大于等于1-3月的0.8%、5.4%，除此以外，其他制造业行业1-4月固定资产投资增速均较1-3月下降，或反映了内需偏弱背景下，相关传统行业投资信心下降。

全国新房销量边际走弱，开发投资进一步走弱。销售方面，4月新建商品房销售面积同比降幅有所扩大（从3月的-7.4%走阔至-9.5%），向核心城市集中推动新建商品房销售金额同比降幅有所收窄（从3月-13.3%收窄至-7.6%）。4月中金同质性二手住宅价格指数环比下降0.8%（4Q25和1Q26月均环比分别为-1.5%和-0.6%），全国房价整体延续缓跌态势。资金方面，4月个人按揭贷款和定金及预付款同比降幅有所收窄（分别由3月的-24.7%和-17.8%收窄至-23.2%和-9.8%）。不过，房企经营仍承压，自筹资金降幅明显扩大（由3月的-4.2%走阔至-25.7%），推动房企到位资金同比降幅由3月的18.7%走阔至21.9%。投资方面，4月新开工面积同比跌幅走阔、竣工面积同比基本持平，施工面积累计同比跌幅走阔，300城土地成交面积和价款同比降幅仍较阔，除核心城市优质地块溢价率较高外，房企拿地仍偏谨慎，4月房地产开发投资同比降幅走阔至20.1%（vs.3月为-11.3%）。