中信建投｜研究周知：聚焦景气+确定性交易

中信建投证券研究“本周精选”栏目与你一起回顾3月15日-3月21日受投资者青睐的精品研究报告。

策略：中东局势影响深远，中国迎来战略机遇——中信建投策略周思考20260315

宏观：美伊冲突定价到了哪一步——全球大类资产周观点（95）

海外经济与大类资产：联储降息：也许推迟，但不减量 ——美债周观点（13）

政策研究：2026年国民经济和社会发展计划学习体会

固定收益：经济数据边际回升对债市中枢压力有限

电新：北美缺电积重难返：储能和电网建设将很快复制燃机景气度

电新：春风入暖流，6F/VC为优

电新：盈利改善破困局，估值筑底启新篇——磷酸铁锂正极行业深度研究报告

医药：中药行业回顾及展望：从量增到质升，增长与调整并行

银行：社融同比多增，M1增速环比回升—2026年2月金融数据点评

美伊冲突进入相持阶段，原油价格剧烈波动。中国原油进口多元化，能源结构转型与石油战略储备也将发挥缓冲作用。但在全球风险偏好扰动及国内市场资金面约束下，A股短期可能仍将维持震荡格局。美伊冲突若长期化，可能带来三方面主要影响：1）油价中枢上行，全球通胀升温，美联储降息节奏受扰；2）石油美元体系松动加速，中国有望成为全球资本避风港，人民币资产可能受益；3）或催生中国战略机遇，凭借“煤炭+新能源”的双支柱能源底座，不仅保障自身能源安全，更可能成为全球能源转型的引领者。行业重点关注：煤炭、煤化工、电力设备、公用事业、石油石化、AI产业链等。主题关注：锂电、核电、储能、风电等。

原油价格巨震，但不必过分恐慌

本周美伊冲突进入相持阶段，原油价格剧烈波动，一度逼近120美元/桶，随后有所回落，但本周收盘时布伦特原油价格仍然突破100美元/桶关口。尽管中东地区是中国重要的原油进口来源，但中国的能源进口已实现显著多元化，2025年中国原油进口对中东地区的依赖度仅40%左右，显著低于日韩等经济体，此外中国能源结构转型与石油战略储备也将发挥缓冲作用。但在全球风险偏好扰动以及国内市场资金面约束下，A股市场短期内可能仍将维持震荡格局。

美伊冲突若长期化，或催生中国战略机遇

首先，油价中枢上行，全球通胀升温，美联储降息节奏受扰，全球投资者降息预期面临调整。

其次，石油美元体系松动加速，美元走弱，去美元化趋势加深，中东资金对美股的配置潜在调整。对中国而言，中东与亚洲的贸易投资联系日益紧密，人民币国际化迎来又一窗口。中国作为当前全球能源和安全局势最为稳定的地区，人民币资产有望获得包括中东资金在内的全球资本关注。

最后，或催生中国战略机遇，凭借“煤炭+新能源”的双支柱能源底座，不仅能够保障自身能源安全，更可能成为全球能源转型的引领者。煤炭在保障能源安全中的价值凸显，煤化工成本优势体现，新型电力系统及智能电网建设等则为电气化转型提供关键支撑，欧洲能源政策调整有望进一步打开市场。

扰动与机遇并存，“实物资产+确定性成长”两手布局

一方面，实物资产的重估仍在继续，能源安全相关的煤炭、煤化工、电网、公用事业、石油石化具备配置价值。

另一方面，电气化转型受益的风光车储板块成长空间明确，AI涨价链和缺电链仍有较强景气支撑。

风险提示：

（1）内需支持政策效果低于预期。如果后续国内地产销售、投资等数据迟迟难以恢复，通胀持续低迷，消费未出现明显提振，企业盈利增速持续下滑，经济复苏最终证伪，那么整体市场走势将会承压，过于乐观的定价预期将会面临修正。

（2）中美战略博弈加剧风险。警惕中美战略博弈领域扩散、程度加剧的风险。例如战略博弈从贸易扩散到科技、关键资源、金融、航运、物流、军事等多个领域，出现全方位战略冲突，这可能影响正常的经济活动，同时对权益市场造成冲击。

（3）美股市场波动超预期。若美国经济超预期恶化，或美联储宽松力度不及预期，可能导致美股市场出现较大波动，届时也将对国内市场情绪和风险偏好造成外溢影响。

证券研究报告名称：《中东局势影响深远，中国迎来战略机遇——中信建投策略周思考20260315》

对外发布时间：2026年3月15日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 

本报告分析师： 

夏凡捷 SAC 编号:S1440521120005

李家俊 SAC 编号:S1440522070004

冲突一开始市场定价资源品涨价和避险，化工、原油、黄金、油运和美元美债同涨。

随后市场在TACO和战事延长两大判断中摇摆，市场在流动性回归和脆弱之间反复切换，黄金美股震荡，油价大起大落。

近期市场更多关注美伊的中长期影响——通胀抬头。A股开始定价能源涨价及连锁影响，全球债券利率上翘。

我们判断美伊冲突走向，既不可能短期速决，但也不至于霍尔木兹海峡长期断运，美伊冲突标志着中东原油供给流畅程度回不到过去，全球油价中枢因此上抬。

美伊冲突衍生的影响不局限于能源通胀涨价，还包括供应链重塑，全球价值链蛋糕再切分，利率中枢上移乃至更为深刻的全球货币体系重塑。

这既是历次原油供给变革带给世界的遗产，也是俄乌冲突市场刚刚经历的。

本周全球大类资产表现一览：

A股呈N 型震荡，极致分化，沪指偏弱而创业板格外强势；港股走势分化，经过连续调整，恒生科技指数表现出一定韧性。

美股在伊朗战争持续升级、油价逼近100美元、私募信贷流动性危机蔓延三重压力下继续走弱。美债收益率在油价逼近100美元引发的通胀恐惧下全线大幅上行。

中债走弱，10Y国债利率上行3.25BP至1.82%。

原油价格再次突破100美元/桶，中东地缘冲突持续升级。

黄金呈现出典型的“地缘政治避险”与“利率预期压制”双重博弈格局。

美元走强，从98.99升至100.50，全周上行1.5%，突破100关口；美元兑人民币，下行115个点至6.89。

一、中国股市：受伊朗紧张局势影响，本周A股呈N 型震荡、极致分化走势

中国AH股回顾：

A股：本周市场呈N 型震荡、极致分化走势，沪指偏弱而创业板格外强势。行业方面，煤炭、建筑、电力设备及新能源板块领涨，国防军工、石油石化、综合金融板块领跌。

H股：本周港股走势分化，经过连续调整，恒生科技指数表现出一定韧性，表现略强于恒生指数。细分行业，中东局势持续紧张，推升原油价格，带动能源表现。市场避险情绪显著升温，低位板块避险属性较强，本周表现较好。

中国股市展望：

A股：近期股、债、汇、商品全线表现均指向市场对伊朗局势持久化的担忧显著升温。短期内市场风险偏好或延续降温，高估值成长板块易受情绪拖累；建议重点关注两条主线：一是地缘冲突催化的避险与资源主线，如煤炭、新能源等替代能源方向；二是能源涨价直接受益板块，包括石油开采、煤化工、油运等。

H股：目前美伊冲突持续升级，不确定性较大，港股市场短期内仍将受到地缘因素和油价波动双重影响。若油价持续维持较高水平推升通胀，进而影响美联储降息节奏，或对港股造成负面影响，建议维持防御性配置，关注外生冲击下估值低位，同时具有较强成长确定性板块。

二、中国债市：本周债市走弱。

债市回顾：

本周债市走弱，影响债市的主要因素是油价上涨、CPI数据回升，通胀担忧发酵，超长端表现偏弱。本周2Y国债利率上行0.75BP至1.34%，10Y国债利率上行3.25BP至1.82%，30Y国债利率上行6BP至2.29%。

债市展望：

美伊冲突仍未缓解，霍尔木兹海峡解封前，原油价格居高不下，通胀隐忧难以缓解，长端和超长端下行空间不大。此外，货币政策在近期宽松的可能性较低，临近一季度末，资金面短期偏紧可能带动短端利率上行。

三、美股：伊朗战争进入第三周叠加哈尔克岛轰炸，标普500全周下跌1.6%。

美股回顾：

本周美股在伊朗战争持续升级、油价逼近100美元、私募信贷流动性危机蔓延三重压力下继续走弱。

截至周五收盘，标普500报6,632点，全周下跌1.6%（从1月高点累计下跌约6%）；道琼斯跌至46,558点（-2.0%）；纳斯达克综合报22,105点（-1.3%）；罗素2000跌至2,480（-1.8%）。VIX周一一度回落至24.5后重新攀升，周五收于27.2。

板块方面，能源板块因油价飙升继续领涨，化肥股因霍尔木兹海峡运输中断逆势暴涨。大型科技股（Nvidia、Apple、Tesla）领跌，纳斯达克100逼近"回调"门槛（从近期高点跌约7%），传统防御板块（医疗、必需消费品）未能发挥避风港功能。金融板块因私募信贷赎回压力持续承压。

美股展望：

历史上四次重大石油冲击中，标普500中位数跌幅-12%、峰谷中位数-23%，当前累计跌约6%，若冲突持续，短期内美股还是有压力。周五美军轰炸哈尔克岛进一步升级冲突，Polymarket定价冲突3月底前结束概率降至19%。风格方面，能源和价值可能继续跑赢科技成长。此外，私募信贷基金风险和美联储降息节奏值得持续关注。

中期维度，我们对美股并不悲观，但美伊冲突之后市场波动率会有走高。其一，AI资本开支周期仍在加速，AI对标普500 EPS增长的贡献约占三分之一，这一结构性引擎并未因地缘冲击而改变。其二，历史上地缘政治冲击对美股的影响通常是短暂的——首周标普平均下跌4%，但通常在随后一到三个月内收复失地，前提是冲突未演变为全面衰退。其三，当前美国企业盈利基本面依然健康，2026年预测仍有12%的增长空间。若霍尔木兹海峡在未来一到两个月内恢复通航、油价从当前水平回落，被压制的风险偏好有望快速修复。

四、境外利率和汇率：油价逼近100美元推升通胀恐惧，美债利率全线上行，美元突破100。

本周境外利率汇率回顾：

本周美债收益率在油价逼近100美元引发的通胀恐惧下全线大幅上行。截至周五收盘，2年期、10年期、30年期美债收益率分别为3.73%、4.28%和4.91%，全周分别上行17bp、15bp和15bp。油价飙升引发的通胀重估继续主导利率走势，债券交易员已不再完全定价2026年美联储降息。

美元方面，DXY本周从98.99升至100.50，全周上行1.5%，突破100关口。关键的原因是美伊冲突对欧元和日元指数冲击更大。

境外利率汇率展望：

本周美债十年期利率如期测试4.2%-4.3%的水平，但我们认为短期债市抛售动能接近顶部。虽然油价中枢上抬，但金融条件指数（FCI）已收紧约40bp，历史上这种收紧（利率上升+股市下跌同时驱动）倾向于后续推动收益率走低。

对于短端利率，市场对年内降息预期已大幅压缩，下一次降息可能推迟至9月。Fed内部分歧加大：主流派认为"货币政策定位良好"；鸽派认为劳动力市场正在恶化需要政策支持；鹰派则警告通胀持续高于2%的风险“显著”。

对于长端，我们认为4%仍是10年期美债利率的关键中枢。若油价继续抬升，通胀溢价将继续推升收益率。

汇率方面，短期美元偏强判断不变，但中期仍预期美元缓慢贬值。3个月视角美元短期偏强（尤其对石油进口国货币），6-12个月仍预期美元重回缓慢贬值。若冲突持续，能源依赖进口国的货币最脆弱，石油出口国货币相对跑赢。

下周重点关注伊朗哈尔克岛轰炸后续局势演变、IEA 400mb战略储备释放的实际执行效果、FOMC议息会议（市场定价下周不降息），以及2月PCE数据。

五、商品市场：中东局势紧张成为市场主导因素。

市场资金从避险资产向能源和受成本支撑的商品转移。原油相关品种成为资金追逐热点，而传统避险资产黄金则面临资金流出压力。

其一，本周黄金市场呈现出典型的"地缘政治避险"与"利率预期压制"双重博弈格局。尽管中东局势紧张，但黄金的避险属性被利率逻辑暂时压制，形成"原油上涨→通胀升温→利率预期上行→流动性收缩→黄金承压"的完整传导链条。

其二，原油价格再次突破100美元/桶，中东地缘冲突持续升级，市场对冲突持续时间的预期正在调整，Polymarket数据显示，6月底前美伊停火的预期概率已从月初的80%降至60%左右。

其三，铜价受双重因素影响。一方面，全球能源价格上涨推升生产成本，为铜价提供成本支撑；另一方面，美元走强和全球经济增长担忧对铜价形成压制。

全球大宗商品展望：

黄金：短期在美元强势和利率预期压制下，黄金可能继续承压，需等待更明确的政策信号。

原油：短期内原油市场预计维持高位震荡格局。虽然IEA释放战略储备，但难改紧缺格局，推动油价及化工品价格震荡偏强。

铜：短期关注地缘冲突升级，市场风险偏好急剧恶化对铜市的影响。

风险提示：

中东地缘冲突进一步升级的风险。若伊朗局势恶化、霍尔木兹海峡长期断航，油价可能突破100美元/桶，引发全球滞胀风险，拖累经济增长并压制风险资产估值。

美国关税政策不确定性。全球15%关税实施节奏及232条款新调查可能加剧贸易摩擦，推升进口成本和通胀预期，对全球供应链和企业盈利形成冲击。

私募信贷基金流动性风险蔓延。若更多基金触发赎回限制或被迫折价出售资产，可能引发更广泛的信贷市场传染，冲击金融板块及市场风险偏好。

国内经济复苏不及预期。消费和地产修复持续性仍存不确定性，若需求端持续疲弱，则经济回升动力将明显减弱。美联储降息路径不确定性加大，油价冲击叠加就业数据波动，货币政策节奏可能反复，对全球流动性和资产定价产生扰动。

证券研究报告名称：《美伊冲突定价到了哪一步——全球大类资产周观点（95）》

对外发布时间：2026年3月15日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 

本报告分析师： 

周君芝 SAC 编号:S1440524020001

研究助理：杨振辉

油价飙升，联储重启降息时点预期推至12月，欧央行出现年内加息2次的定价。

但我们坚持：美伊冲突不会逆转联储降息周期，下半年降息时点或延迟，但降息大方向不会变，全年降息幅度不会减少，或再现补偿式降息，类似2024年，7月没降，9月单次降50bp。

（1）冲突长期化不是基准假设，1-2月内缓和概率高。

（2）单纯油价、大宗的上行，很难催化美国核心CPI走高；相反，在需求走弱背景下，核心CPI甚至倾向于下行。

（3）就业和消费本就偏弱，高油价带来额外负反馈，或进一步压制增长。

（4）通胀上行风险不大，就业下行压力加剧，联储下半年降息空间依然可期；今年政策走势，或类似2025年关税一次性冲击后的节奏。

（5）维持全年3-4次降息判断，继续看多美债。

事件

美伊冲突仍无缓和迹象，油价继续上行，欧美央行降息预期被打压，甚至出现加息预期，后续路径怎么看？降息预期还能回来吗？

简评

油价飙升后，联储年内首次降息时点预期推后至12月，欧央行年内甚至出现加息2次的预期。CME期货市场定价的结果显示，12月份联储才会首次降息，并且到明年12月，才会出现第二次降息，而在美伊冲突前，年内尚有2-3次降息的定价。与此同时，欧央行的情况更加严峻，掉期市场定价的年底政策利率已经较年初上升40-60bp，隐含着至少2次的加息概率。

（1）冲突长期持续不是基准假设，1-2月内缓和的概率依然较高

尽管市场对尾部风险的担忧在加大，但美伊冲突与俄乌冲突仍有较大的区别，前者长期化的风险远低于后者。第一，乌克兰获得欧美大量军事援助，而伊朗缺乏；第二，俄乌冲突过程中，全球原油供给未发生实质性削减，只是流向的结构变化，而本次霍尔木兹海峡封锁带来的冲击较大，对全球各国总体均不利，负反馈会使得各国倾向于尽快结束冲突；第三，美国亲自介入，特朗普面临多重约束。

若冲突在年中之前缓和，油价有望大幅回落。目前博彩数据反馈的隐含概率看，5-6月停战的概率仍然达到50-60%。

油价的上涨，会直接带动美国Headline CPI上行，这一点没有争议，因能源相关分项在CPI中权重较大，但这往往是短期，一旦油价企稳或回落，环比立刻转负，同比也在基数效应丧失后修复。

但是，油价对核心CPI的影响，实则较低。一方面，其权重相对不大。另一方面，观察历史数据，可以看到，今年初以来的油价和金属价格涨幅，在历史上出现的次数并不少，且持续时间经常达到1-2年，这一期间，美国核心CPI大多数时候，并没有呈现出同步上行、滞后上行的特征，甚至往往趋于下行。2020-2022年是个例外，但核心CPI上行是前期就已确立的趋势，而非俄乌冲突后油价上升所造成。

因此，油价和大宗的上涨，带动美国核心CPI上行，其实是缺乏历史数据的证据的。背后逻辑可能是：油价上涨对消费和需求，会形成明显压制，能源外的消费和物价反而走低；极端情形下，若长期高油价，很可能导致衰退，此时通胀的基础更加薄弱。而通胀的趋势判断，核心CPI更关键。

目前GDP、就业、零售等数据均表现一般，而高油价会对经济带来进一步压制：

一方面，高油价会降低居民的实际可支配收入，减少对其他商品的消费。

另一方面，若联储真的因为短期通胀扰动，延后降息，高利率对经济形成打压。

前述分析可见，基准情形下，油价的扰动较难带来美国总体CPI的持续环比走高，也不太可能导致核心CPI的逆转上行，通胀风险在当下存在被高估的情况。与此同时，冲突对美国就业和增长，是确定性的负面影响，后续就业数据再度走弱，联储重心依然会在就业上。

今年政策走势，与2025年关税冲击后的节奏，或相类似。CPI商品分项在关税后一度明显上行，但很快回落，整体趋势未发生变化。降息预期在年中大幅被压制，但此后很快修复。

联储后续态度或仿照去年，基准态度是油价影响是一次性，降息的具体时点会因此略有延后，但降息大方向不变，甚至后面会出现补偿式降息。维持年内3-4次降息的判断，继续看多美债，近期收益率上行是买点。

证券研究报告名称：《联储降息：也许推迟，但不减量 ——美债周观点（13）》

对外发布时间：2026年3月16日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 

本报告分析师： 

钱伟 SAC 编号:S1440521110002

《国民经济计划》全面总结2025年计划执行情况，部署2026年“十五五”开局之年经济社会发展任务。2025年GDP增长5.0%达140.19万亿元，61项指标55项达标，“十四五”圆满收官。但供强需弱矛盾突出，房地产投资持续下降，消费增长动力不足。2026年设置GDP区间目标（4.5%-5%），以单位GDP碳排放（降3.8%左右）取代能耗作为核心约束指标。政策框架凸显三大创新：其一，财政力度显著加码，赤字率4%、一般公共预算支出首破30万亿元，新设1000亿元促内需专项资金和8000亿元新型政策性金融工具；其二，货币政策新增“推动价格总水平由负转正”表述，适度宽松取向更加明确；其三，十项主要任务以扩大内需为首，科技自立自强、培育新动能、防范化解风险并重，统筹发展与安全。

新华社受权全文播发《关于2025年国民经济和社会发展计划执行情况与2026年国民经济和社会发展计划草案的报告》（以下简称《国民经济计划》）。《国民经济计划》共分三部分：2025年国民经济和社会发展计划执行情况；2026年经济社会发展总体要求、主要目标和政策取向；2026年国民经济和社会发展计划的主要任务。2025年计划执行情况总体较好，61项指标中55项符合预期，15个约束性指标全部完成。GDP增长5.0%达140.19万亿元，社零突破50万亿元增长3.7%，研发经费投入强度达2.8%，数字经济核心产业增加值占GDP比重达10.5%以上，出口增长6.1%，城镇新增就业1267万人。但有6项预期性指标与目标有差距，供强需弱矛盾突出，房地产开发投资持续下降，基础设施投资增速由正转负，部分行业“内卷式”竞争仍然突出。2026年是“十五五”开局之年，报告明确主要预期目标：GDP增长4.5%-5%，城镇新增就业1200万人以上，CPI涨幅2%左右，单位GDP碳排放降低3.8%左右，粮食产量1.4万亿斤左右。财政政策方面，赤字率4%左右、赤字规模5.89万亿元，一般公共预算支出首破30万亿元，超长期特别国债1.3万亿元，特别国债3000亿元补充银行资本，地方专项债4.4万亿元，中央预算内投资7550亿元，新设1000亿元促内需专项资金和8000亿元新型政策性金融工具。货币政策继续适度宽松，新增“推动价格总水平由负转正”表述。

风险提示：

（1）既有政策落地效果及后续增量政策出台进展不及预期，地方政府对于中央政策的理解不透彻、落实不到位。（2）经济增速放缓，供强需弱矛盾进一步加剧，新旧动能转换任务艰巨。（3）房地产市场仍在调整，消费增长动力不足，投资下行压力加大。（4）部分地方财政收支矛盾突出，统筹发展与化债难度较高。（5）地缘政治风险持续上升，单边主义和保护主义不断升级，中美经贸关系仍存在不确定性。（6）部分行业“内卷式”竞争仍然突出，一些企业经营困难。

证券研究报告名称：《2026年国民经济和社会发展计划学习体会》

对外发布时间：2026年3月16日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 

本报告分析师： 

胡玉玮 SAC编号:S1440522090003

SFC编号:BWP409

杨旭泽 SAC编号：S1440525070004

2026年开年经济数据边际回升，较2025年底出现一定幅度的改善。不过，经济数据的边际回升对债市中枢的压力预计有限。第一，当前债市的主线仍在输入性通胀强度及其相应的情绪变化，内部因素仍处于次要观察点；第二，当前的经济基本面回升主要相对于去年四季度，而去年四季度并未以基本面为核心对债市进行定价，因而当前的基本面变化也较难成为债市中枢浮动的决定性因素。综合来看，短期内债市预计仍呈现震荡特征，中期内可观察降息节奏与基本面数据回升的持续性。

事件

2026年1-2月社会消费品零售总额同比增长2.8%，固定资产投资完成额同比增长1.8%。

简评

1、消费：边际回升

2026年1-2月，社会消费品零售总额同比增长2.8%，较2025年12月的增速0.9%回升2.1个百分点，呈现出一定的边际改善态势。纵向对比，2023年、2024年、2025年1-2月社会消费品零售总额同比增速分别为3.5%、5.5%和4.0%，均高于当前水平。从趋势上看，在经历了2025年5月以来的社零同比增速放缓后，今年初出现了较为明显的抬升，但增速绝对值仍旧位于较低位置。总的来看，当前消费边际修复抬升明显，但仍应关注其可持续性与修复程度。

2、投资：增速受益于开年的季节性因素

2026年1-2月，固定资产投资完成额同比增长1.8%，剔除房地产开发投资后的同比增速为5.2%，增速较2025年全年的-3.8%和-0.5%均有明显提升。对比近年数据，当前的固定资产投资增速仍旧略低。2023年、2024年、2025年1-2月固定资产投资完成额累计同比增速分别为5.5%、4.2%和4.1%，较当前的1.8%略高；2024年、2025年1-2月剔除房地产的固定资产投资完成额同比增速分别为8.9%和8.4%，同样较当前的5.2%略高。

进一步，从趋势上看，受“开门红”因素影响，一季度往往是当年固定资产投资增速的高点，而后增速逐渐降低，这一特征自2021年来基本稳定。因而综合来看，当前的投资增长客观上存在一定的压力，房地产领域的拖累因素仍较大，后续仍需增量政策支撑投资增长。

3、出口：贸易格局重塑叠加出货窗口错位

2026年1-2月，以人民币计价进出口规模达7.73万亿元人民币，同比增长18.3%；出口4.62万亿元，增长19.2%；进口3.11万亿元，增长17.1%，整体增速较为可观。2026年开年的增长一方面同国际需求变化、贸易格局重塑有关，另一方面也同春节错位带来的出货窗口错位有关。

从出货窗口的角度观察，春节前是较为完整的出货窗口期，而节后需要经历春节复工的爬坡。2025年节前有效出货窗口仅1月上中旬，1月下旬已进入假期停工，2月上半月处于复工爬坡阶段，对1-2月出口形成集中拖累。相对的，2026年春节在2月中旬，节前有效出货窗口覆盖整个1月及2月上半月，节前可集中出货的有效工作日达30天以上，企业有充足时间完成生产、备货、报关放行。这一错位对1-2月出口增速较快形成支撑。

4、总结：经济数据边际回升对债市中枢压力有限

总的来看，1-2月经济数据的边际回升对债市中枢的压力有限，当前债市的主线仍在输入性通胀强度及其相应的情绪变化。当前的经济基本面回升主要相对于去年四季度，而去年四季度并未以基本面为核心对债市进行定价，因而当前的基本面变化也较难成为债市中枢浮动的决定性因素。向前展望，当前基本面回升稳固程度仍需观察，可观察基本面数据的可持续性。

风险提示：

海外市场波动风险：长时间通胀对美欧市场造成一定负面影响，企业成本上升，居民需求下降，工业品和消费品价格上涨。为应对通胀问题，美联储降息进程一再延后，客观上带来了海外市场衰退的风险。随着特朗普的上台，逆全球化思想在海外有所抬头，我国科技发展及对外贸易带来一定的压力。

地缘冲突风险：俄乌冲突仍存在较大不确定性。随着北约对乌克兰的持续支持和俄方立场的持续强硬，俄乌战争局势仍不平稳。受此影响，全球金融市场可能出现一定的波动，甚至出现区域性系统风险。需要考虑到风险在全球的传导并加以防范。

宽信用加速风险：随着稳增长政策的持续出台，宽信用进程不断推进，政府债供给充裕。随着基建、投资拉动的推进，宽信用存在加速的可能，将使得市场风险偏好升高。考虑到当前流动性局面较近年更为复杂，信用走宽叠加流动性的加速转向或推动市场转向，造成债券收益率上行，价格下跌。

证券研究报告名称：《经济数据边际回升对债市中枢压力有限》

对外发布时间：2026年3月17日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 

本报告分析师： 

曾羽 SAC 编号:S1440512070011

曲远源 SAC 编号:S1440524070011

储能需求非线性增长推动下，锂电新周期愈发明确。需求端，我们预计2026年全球锂电需求达到3065GWh，同比增长33.7%，带动锂电池电解液需求快速增长。结合供需，我们预计6F及VC将在2026年处于紧平衡状态，其余电解液环节供给关系有望改善。同时溶剂价格也有望回归合理水平。看好锂电新周期下，以6F、VC为代表的电解液产业链迎来盈利重塑，首推6F和VC环节。

储能需求非线性增长推动下，锂电新周期愈发明确。本轮周期根本逻辑在于新能源发电渗透率提升和储能系统成本下降的共振，核心驱动在于136号文推动新能源全面入市，峰谷价差拉大，以及114号文出台明确储能容量电价，给予储能稳定的收入预期。

需求端，我们预计2026年全球锂电需求达到3065GWh，同比增长33.7%，对应电解液需求367万吨，6F需求40.4万吨，EC需求91.7万吨，EMC需求82.2万吨，DMC需求101.3万吨，VC需求11.0万吨，FEC需求4.4万吨。

供给端，据我们测算，2025-2026年6F有效产能约为34.5/41.4万吨，EC有效产能约为93.6/110.6万吨，DMC有效产能约为90.3/129.0万吨，EMC有效产能约108.5/113.5万吨，VC有效产能为7.9/11.4万吨，FEC有效产能约为4.0/5.7万吨。

结合供需，我们预计6F及VC将在2026年处于紧平衡状态，其余环节供给关系有望改善。分季度来看，6F将在26年下半年出现短缺，VC全年将维持紧平衡状态，其余环节有望在26Q4供需趋紧。26年一季度淡季需求相对偏弱，但随着二三季度需求起量，6F和VC有望维持价格高位。溶剂供需关系有望显著改善，我们预计溶剂价格有望修复至合理盈利水平。

看好锂电新周期下，以6F、VC为代表的电解液产业链迎来盈利重塑，首推6F和VC环节。

风险提示：

1）下游需求不及预期：销量端可能受到终端需求疲软影响而不及预期；产量端可能受到上游原材料价格大幅波动、限电等影响不及预期，进而影响公司相关业务出货量及盈利能力。

2）原材料价格波动超预期：2021年以来原材料价格阶段性出现大幅波动性，价格高位及不稳定性对于终端需求有一定影响，与此同时对于公司短期业绩有扰动。

3）推荐公司的重点项目推进不及预期：公司作为新能源赛道参与者，重点项目的推进是支撑营收和利润的关键，也是公司成长性的反映，重点项目推进不及预期将影响当期和远期业绩。

4）政策波动造成影响：当前我们锂电池及材料占比全球供货的80%左右，贸易端例如关税、退税，生产端碳排放等政策，需求端补贴等政策的变化会造成供需变化或产业链利润变化。

证券研究报告名称：《春风入暖流，6F/VC为优》

对外发布时间：2026年3月16日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 

本报告分析师： 

许琳 SAC 编号：S1440522110001

薛鹭 SAC 编号:S1440525090001

需求端，磷酸铁锂正极是锂电中游唯一超额享受储能高增速的环节，预计今年需求同比增速有望超过50%，当前头部企业持续满产超产。后续随着储能大量央国企入场，动力只有向上预期（地补落地，消费者观望情绪取消，4月车展上新车型），排产将继续逐月向上。盈利端，铁锂涨价落地最快、覆盖面最广的环节，2026Q1起将看到盈利显著改善。铁锂是当前锂电板块的估值洼地，看好估值修复。 

需求端：铁锂是锂电中游唯一具备【超额增速】的环节。储能方面，随着国内136号文、114号文落地，叠加海外AI数据中心配储需要，全球储能进入需求爆发时刻，而储能基于对长循环、高安全、高经济性的要求，基本标配铁锂。我们中性/乐观预计2026年全球储能电池需求1005/1145GWh，同比+52%/73%。动力方面，国内铁锂动力装机渗透率已达到85%，而2025年1-11月的新车型公告批次中铁锂电池占比维持在90%以上，因此预计2026年动力仍将以铁锂为主；欧洲铁锂渗透率12.8%仍处于较低状态，预计2026-2027年随着：1）中国车企出口欧洲销量增加；2）海外更多热销车型增加铁锂电池选项，预计2026-27年欧洲铁锂渗透率将提升至19.5%、31.2%，对应销量100、160万辆。预计2026年中性、乐观情境下全球铁锂正极需求589、626万吨，同比+48%、+57%，显著高于行业34%、40%的增速水平。

供给端：2026年仍有较多产能投产，但需求足以支撑。我们梳理2026年行业内各家铁锂厂的扩产计划，具备以下特点：1）头部企业仅针对已有工厂扩建产能，并无全新工厂建设计划，对当前价格底部无需扩产加剧行业竞争这一问题具备很强认知；2）具备电池厂参股背景和跨行业的铁锂厂扩产计划更加激进，但也侧面印证电池厂也认可明年需求之旺盛。我们预计2026年铁锂正极有效产能729万吨，同比+43%，中性/乐观预期下预计2026年铁锂正极需求589.5/625.5万吨，全年产能利用率81/86%，同比+3/8pct，供需同比仍有所改善。

价格及利润端：涨价落地直接增厚铁锂利润，同时高压密占比提升带动结构优化。2025年11月铁锂协会率先发布成本价格指数，叠加铁锂企业连续3年亏损压力下的盈利诉求，推动铁锂正极落地1-2千元/吨涨价，成为中游涨价最快、覆盖面最广的环节。同时随动力快充和储能大电芯渗透率提升，高压密铁锂需求高增，预计2026年高压密铁锂需求169万吨，较普通铁锂溢价1-2千元/吨，进一步优化盈利。

投资建议：看好铁锂企业从2026Q1开始迎来盈利能力的显著改善，带动估值修复。

风险提示：

1）下游新能源汽车产销不及预期：销量端可能受到需求疲软影响而不及预期；产量端可能受到上游原材料价格大幅波动、限电等影响不及预期，进而影响公司相关业务出货量及盈利能力。

2）原材料价格波动超预期：2021年以来原材料价格阶段性出现大幅波动，价格高位及不稳定性对于终端需求有一定影响，与此同时对于公司短期业绩有扰动。

3）公司重点项目推进不及预期：公司作为新能源赛道参与者，重点项目的推进是支撑营收和利润的关键，也是公司成长性的反映，重点项目推进不及预期将影响当期和远期业绩。

证券研究报告名称：《盈利改善破困局，估值筑底启新篇——磷酸铁锂正极行业深度研究报告》

对外发布时间：2026年3月16日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 

本报告分析师： 

许琳 SAC 编号：S1440522110001

朱玥 SAC 编号：S1440521100008

我们认为，随着中药行业发展从量增到质升，传统中药企业也面临着相应发展痛点，为了积极迎合市场、政策等环境变化，未来行业增长将与调整并行，行业转型升级大势所趋。展望26年，从行业基本面经营来看，基数压力有望逐步缓解，叠加部分企业积极推进渠道改革、提质增效，渠道调整加速出清，多数企业同环比均有望在低基数下实现改善。长期来看，建议关注基药目录等政策催化及行业转型升级进展。行业筑底恢复，聚焦经营稳健的头部企业。

行业回顾：从量增到质升，增长与调整并行

政策催化市场景气度回升，转型升级带来行业新机遇。2005年以来，在居民收入提升与医保扩容推动下，品牌中药百花齐放；自2013年医保控费试点启动后，中药处方药增速放缓、中药注射剂承压，行业营收逐步承压，至2021年底政策催化行业景气度回升，叠加疫情放开带动需求；但2024年受四同、集采等因素影响增速放缓，2025年又遭遇终端需求走弱与渠道去库存，基本面持续承压。在此背景下，年初八部门联合印发《中药工业高质量发展实施方案（2026—2030年）》，提出要加快中药工业结构优化和转型升级，全面提升中药工业产业链供应链韧性和稳定性，有望带来行业新机遇。

从量增到质升，增长与调整并行。从整体行业发展来看，政策端进一步规范中医药的传承以及创新发展，需求端老龄化加深推动银发经济变革，中药行业有望在政策驱动和市场需求的双重作用下，逐步进入系统性、高质量发展的新阶段。我们认为，随着中药行业发展从量增到质升，传统中药企业也面临着相应发展痛点，为了积极迎合市场、政策等环境变化，未来行业增长将与调整并行，行业转型升级大势所趋。

行业展望：短期关注基本面改善

基数压力逐步缓解，关注行业基本面改善。展望26年，从行业基本面经营来看，基数压力有望逐步缓解，叠加部分企业积极推进渠道改革、提质增效，渠道调整加速出清，年初呼吸道疾病旺季来临，看好旺季需求持续回暖，多数企业同环比均有望在低基数下实现改善。

中药材价格有所回落，盈利能力有望持续恢复。总体来看，资本炒作、市场价格周期循环、疫后下游消费需求复苏、药材质量标准提升等政策因素均对过去几年的中药材价格波动产生了一定影响，近期中药材价格指数在低位持续回落，有望逐步恢复至疫情前水平，下游工业企业成本端压力有望持续减轻，推动盈利能力进一步修复。

行业展望：长期关注政策催化及转型升级进展

基药目录调整在即，建议关注具备临床价值和产品基础的中药大品种。2026年1月27日，国家卫健委等11部门联合印发《国家基本药物目录管理办法》，国家基本药物目录管理办法终出台，对法律政策依据、目录结构、管理机制等六个方面进行了修订和调整，基药目录有望迎来新一轮调整。随着国家大力支持中医药传承创新发展，具备临床价值及产品基础的中药创新药、中药独家大品种有望通过此次调整进入新版基药目录，预计此次基药目录中成药品种有望迎来进一步扩容，但对于新版基药目录预期新增的中药品种仍有较为严格的考核要求，最终结果存在一定不确定性。

转型升级方向：消费属性带来品牌延伸空间，创新引领行业高质量增长。从现阶段中药行业的内外部环境来判断，我们认为多数企业将积极进行转型升级，打造第二增长曲线，院内外市场的转型方向也将产生分化：1）院外市场：品牌中药企业将持续加强品牌建设，守住品牌护城河，同时通过收并购、出海等方式向消费品方向延伸，持续提升市场份额，抓住老龄化趋势带来的增量市场机会； 2）院内市场：处方药企业将积极推进创新转型，加强创新和科研成果转化能力，通过二次开发、自主研发、收并购以及品种引进战略合作等方式构造第二增长曲线，由政策驱动转为创新驱动。

转型路径1：“类消费品”属性带来广阔的品牌延伸空间

医疗保健消费升级，“类消费品”属性带来广阔的品牌延伸空间。经济快速增长、健康意识增强、老龄化带来医疗保健消费升级，中药消费品市场持续扩张。近年来，随着行业及市场环境变化，院内外双轮驱动逐步成为行业新生态，众多处方药产品逐步转换为非处方药，积极开拓院外零售市场，中药OTC品种主要消费场景在院外市场，具备一定消费品属性，也为中药企业的转型升级带来广阔的品牌的延伸空间。

转型路径2：积极布局创新转型，构建第二增长曲线

中药公司积极布局创新转型。近年来，中药公司为拓展增长空间，积极向化药和生物药领域创新转型，通过自主研发、收并购以及品种引进战略合作等方式取得丰富进展，打造未来第二增长曲线。

中药板块细分投资逻辑梳理

红利资产：看好低估值、高股息、经营稳定的头部企业。随着市场波动调整，高股息、低波动的相关资产关注度有所提升，而在医药企业中，中药企业估值相对较低、货币资金充足、分红率较高，看好低估值、高股息、经营稳定的头部中药企业。

品牌延展、渠道扩张、定价能力强的品牌中药企业将逐渐步入高质量发展阶段。在中药消费品市场品牌企业集中度的进一步提升的大背景下，我们认为，品牌延展、渠道扩张、定价能力强并积极推进国企改革的品牌中药企业将逐渐步入高质量发展阶段，虽然部分OTC公司仍处于调整阶段，但头部企业经营稳健。

阵痛过后聚焦创新及学术引领，中药处方药恢复可期。整体来看，国家大力支持中医药传承创新发展，独家品种降幅温和；叠加基药目录调整在即，中选品种有望进一步挖潜基层市场，为部分企业业绩带来增量贡献。除此之外，随着行业秩序逐步恢复，合规升级带来的外部环境影响逐步减弱，多数企业已经建立起完善的合规营销体系，叠加行业渠道调整基本结束，中药处方药企业持续聚焦创新及学术引领，有望逐步实现恢复。

风险提示:

1、产品推广不达预期：公司加大终端市场及品牌投入，若产品推广不及预期，将会影响销售收入进而影响公司利润；

2、药品降价风险：中成药集采、四同比价等政策环境变化可能会导致产品价格下降，进而影响公司盈利预期；

3、原材料价格波动风险：中药材价格会受到宏观环境、自然灾害、种植条件等多种因素的影响，容易出现较大幅度的波动，如果中药原材料价格上涨，公司生产成本可能会大幅上涨，进而影响公司利润；

4、医院诊疗量恢复不及预期：疫后居家诊疗逐渐得到推广，医院诊疗量或许会受到影响，从而影响处方药的销售，进而影响公司整体利润。

证券研究报告名称：《中药行业回顾及展望：从量增到质升，增长与调整并行》

对外发布时间：2026年3月15日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 

本报告分析师： 

袁清慧 SAC 编号：S1440520030001

SFC 编号：BPW879

刘若飞 SAC 编号：S1440519080003

SFC 编号：BVX723

贺菊颖 SAC 编号：S1440517050001

SFC 编号：ASZ591

袁全 SAC 编号：S1440523070006

沈兴熙 SAC 编号：S1440525070009

政府债继续靠前发力，社融口径下信贷投放及表外融资回暖，社融同比多增，符合预期。2月对公信贷投放边际改善，对公信贷结构有所优化。受春节错位影响，零售信贷投放仍显低迷，期待宏观经济修复与政策协同发力带动需求回升。M1增速环比回升，M2增速高位稳定，M2-M1剪刀差收窄至3.1%。2026年延续了积极的财政政策基调以及相对宽松的货币政策，政府债仍将是社融增长重要动能。预计2026全年信贷增速仍将保持在7%-8%左右，银行基本面的真正改善仍需等待信贷需求和经济预期的进一步好转。

事件：

3月13日，央行发布2026年2月金融数据。其中，2月社融新增2.38万亿，同比多增0.15万亿，存量社融增速8.2%，环比持平。人民币贷款新增0.90万亿，同比少增0.11万亿。M1增速5.9%，环比上升1.0pct；M2增速9.0%，环比持平。

简评

1、政府债继续靠前发力，社融同比多增符合预期。2月社融新增2.38万亿，同比多增0.15万亿。具体来看，2026年财政政策引导积极，政府债继续靠前发力，2月份政府债新增1.4万亿，为社融最主要的支撑项，但去年同期高基数下相对同比少增。1-2月累计社融新增9.6万亿元，同比多增3123亿元，截至2月末，社融存量451.4万亿，存量社融增速环比持平于8.2%。考虑到去年财政政策积极，上半年政府债发行进入高峰期，高基数下存量社融增速预计难有提升，但随着化债已近尾声，叠加拉动需求侧政策效果逐步显现，信贷投放较去年同期或略有好转。展望全年，在适度宽松的货币政策环境下，预计社融规模增速将维持在8%左右的合理水平，与名义经济增速匹配。

本阶段化债影响已近尾声，社融口径下信贷投放同比多增。2月社融口径人民币贷款新增8484亿元，同比多增1956亿元，伴随这一阶段化债工作接近尾声，叠加银行开门红项目储备充足，社融口径下信贷投放边际改善。展望全年，央行在2026年工作会议中提到“需要加强对扩大内需、科技创新、中小微企业等重点领域的金融支持”，预计2026年全年的信贷增量与2025年基本相当，信贷增速能够保持在7%-8%左右。节奏上看，2026年或保持 “4321”的信贷投放节奏。

政府债继续靠前发力，但高基数下同比有所少增，积极的财政政策基调下，政府债仍将是2026年社融增长的重要动能：（1）2月政府债新增1.4万亿元，同比少增2903亿元。12月地方债新增6342亿元，同比多增2085亿元；专项债新增4846亿，同比多增1482亿元。开年以来，财政政策导向依旧十分积极，国债、政府专项债仍保持较快的发行节奏，有力的支撑了社融增量。再融资方面，地方债、专项债2月再融资规模分别为4910亿元、4259亿元，分别同比少增2162亿元、2687亿元。央行在2026年工作会议及近期召开的金融专家座谈会上均表示“继续实施好适度宽松的货币政策，加大逆周期和跨周期调节力度，为经济持续向好向优创造适宜的货币金融环境”，为全年政策定下总基调。展望全年，预计财政支持力度将继续保持强劲，政府债仍将是2026年社融增长的重要动能。（2）2月表外融资减少1627亿元，同比少减1918亿元，其中委托贷款减少181亿元，同比少减47亿元，信托贷款增长309亿元，同比多增639亿元，未贴现汇票减少1755亿元，同比少减1232亿元。（3）2月直接融资规模新增1975亿元，同比多增197亿元，其中企业债新增1521亿元，同比少增181亿元。股票融资新增454亿元，同比多增378亿元。 

2、信贷投放分化，对公信贷投放边际改善，零售信贷投放仍显低迷。2月信贷新增9000亿元，同比少增1100亿元。其中，对公信贷新增1.46万亿，同比多增4157亿元，零售信贷减少6508亿元，同比多减2617亿元。

2月企业短贷、中长贷投放边际改善，银行开门红表现良好。票据冲量规模压降，对公信贷结构有所优化。2月企业短贷新增6000亿元，同比多增2700亿元，企业中长期贷款新增8900亿元，同比多增3500亿元。票据融资减少350亿元，同比多减2043亿元，票据规模明显压降，银行对公信贷结构优化，着力支持实体经济。中长贷同比多增，预计是年初开工大量项目落地叠加这一阶段化债接近尾声，专项债置换存量贷款规模较去年同期降低。后续随着“反内卷”、改善民营经济发展环境等政策的不断出台落地，以及积极财政政策“自上而下”+促消费、拉动内需政策“自下而上”共同驱动，产业链中下游企业的经营动能和企业家信心或有望改善，带动信贷需求逐步回暖。2026年依旧延续了积极的财政政策基调以及相对宽松的货币政策，预计2026年对公信贷增量至少能保持相对稳定。

受春节错位影响，零售信贷投放仍显低迷，期待宏观经济修复与政策协同发力带动需求回升。2月零售短期贷款减少4693亿元，同比多减1952亿元，零售中长期贷款减少1815亿元，同比多减665亿元。受今年春节错位影响，2月份居民端消费及购房的贷款需求均有所下降。此外，中长贷方面，虽一线城市限购政策调整带动成交面积短暂冲高，但一次性因素消退后，房地产市场尚未见明显修复，居民端对房价“买涨不买跌”的心理导致购房需求仍显不足。短贷方面，虽有消费贷、经营贷的财政贴息政策落地，但在经济弱复苏环境下，受制于居民收入预期偏弱及主动加杠杆意愿受限，信贷增长仍面临挑战，后续需期待宏观基本面修复与政策协同发力，驱动零售信贷需求回升。

3、M1增速回升，M2-M1剪刀差收窄。春节错位影响下，存款结构分化。2月M1增速为5.9%，季度环比上升1.0pct。M2增速环比持平于9.0%，M2-M1剪刀差收窄至3.1%。其中M1增速提升可能因为春节期间居民消费意愿较高，加速了活期存款账户流转，从而推高了M1。然而，这种资金活跃主要依赖于对存款的消耗，而非信贷的驱动。从信贷数据观察，居民端的加杠杆意愿依然偏弱，信贷消费动力不足，居民端在当前阶段更倾向于通过动用存款而非借贷融资来覆盖节日内的消费支出。存款方面，2月存款新增1.17万亿元，同比少增3.25万亿元。增量结构来看，居民存款增长3.11万亿，同比多增2.5万亿，企业存款减少2.66万亿，同比多减1.76万亿，受春节错位影响，企业年终奖发放时点较去年延后，2月份资金由企业账户向居民端转移，导致居民与企业存款分化明显。财政存款减少3500亿元，同比多减1.61万亿。非银存款增长1.39万亿，同比少增1.44万亿，2月受外部环境影响资本市场有所波动，叠加岁末部分资金偏向“落袋为安”，存款搬家程度有所减弱。

4、投资观点：政府债继续靠前发力，社融口径下信贷投放及表外融资回暖，社融同比多增，符合预期。2月信贷投放呈现分化趋势，其中企业短贷、中长贷投放边际改善，票据冲量规模压降，对公信贷结构有所优化。受春节错位影响，零售信贷投放仍显低迷，期待宏观经济修复与政策协同发力带动需求回升。M1增速环比提升，M2增速保持高位稳定，M2-M1剪刀差收窄至3.1%。展望全年，央行在2026年工作会议上表示“继续实施好适度宽松的货币政策，加大逆周期和跨周期调节力度，为经济持续向好向优创造适宜的货币金融环境”，为全年政策定下总基调。展望全年，预计财政支持力度将继续保持强劲，政府债仍将是2026年社融增长的重要动能。这一阶段化债已接近尾声，对中长贷的影响已逐渐减弱，预计2026年对公贷款增量至少能保持相对稳定。央行将商业用房购房贷款最低首付比例下调至30%，同时消费贷、经营贷贴息政策延续，宏观经济修复与政策协同发力带动零售信贷需求回升。预计2026年信贷增速仍将保持在7%-8%左右，银行基本面的真正改善仍需等待信贷需求和经济预期的进一步好转。

板块配置上，目前银行业实际经营和预期底部进一步夯实的情况下，以底线思维、高置信度、高胜率为核心诉求的配置型需求，安全边际进一步提升。经济预期未见向上拐点前，板块内部难以全面切换至顺周期品种。继续看好高股息率策略，险资等中长期资金仍有长期配置需求，板块内部或根据短期基本面及股息率比价频繁轮动。

风险提示：

（1）经济复苏进度不及预期，企业偿债能力削弱，资信水平较差的部分企业可能存在违约风险，从而引发银行不良暴露风险和资产质量大幅下降。（2）地产、地方融资平台债务等重点领域风险集中暴露，对银行资产质量构成较大冲击，大幅削弱银行的盈利能力。（3）宽信用政策力度不及预期，公司经营地区经济的高速发展不可持续，从而对公司信贷投放产生较大不利影响。（4）零售转型效果不及预期，权益市场出现大规模波动影响公司财富管理业务。

证券研究报告名称：《社融同比多增，M1增速环比回升—2026年2月金融数据点评》

对外发布时间：2026年3月15日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 

本报告分析师： 

马鲲鹏 SAC 编号:S1440521060001

SFC 编号:BIZ759

李晨 SAC 编号:S1440521060002

SFC 编号:BSJ178

王欣宇 SAC 编号:S1440525070014

重要提示：

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