2026年开年以来，资本市场波动加剧，风格轮动节奏加快，行业间估值与景气度分化显著，冷热不均。基于当前市场环境，我想从三个角度出发，与各位投资者分享近期的投资思考，以及新的一年投资展望与应对策略。
审慎扩充能力圈，
锚定认知与定价的动态平衡
能力圈是投资中的经典命题，却常被误解。一些投资者以为赚过钱的领域和股票就是自己的能力圈，亏钱的就不属于能力圈，实则区分能力圈和运气是很难的一件事。
在我们看来，能力圈是一个相对的概念：它一方面由我们掌握的行业认知与知识储备来决定，相当于分子；另一方面由我们现在的出价和对未来的情景假设来决定，相当于分母。如果判断一个行业或公司能不能投资需要依赖ABCD多个条件情景假设，而A条件可能又建立在E情况发生等一系列前置条件下，判断的置信度就会变难；同时如果当前的价格还隐含了远期相对乐观的假设，则投资难度会再次上升，对能力圈的要求就会升级。
对此，我们的应对思路有二：一是持续深化行业研究，提升认知深度与独立思考，扩大能力圈的 “分子”；二是对未来假设条件审慎，等待更具性价比的定价机会出现，降低能力圈的“分母”。
对不同行业和个股，有些人的能力圈是把握从低估到合理的修复收益，有人能赚取从合理到高估的溢价收益，也有人能把握完整的价值兑现周期；反之，有的投资者可能已经达到行业专家认知，但依然很难赚到该行业的钱。这就如同数学考试，有人能在熟悉题型上稳定得分，有人却总在超纲题中失分。关键不在于涉猎广博，而在于清晰认知自身可稳定解题的范围予以匹配。
我们始终认为，能力圈的构建是一个持续且缓慢的过程，核心在于通过长期深度研究，提炼不同行业的商业模式、竞争壁垒的关键判断要素，基于常识与少数可追踪、可验证的审慎假设，形成难度系数较低的投资判断。
过去一年，我们虽在人工智能等领域投入较多研究精力，认知有所深化，但落地为投资决策仍较为审慎。行业内部分企业的商业模式、竞争优势和行业未来的变化仍然是模棱两可，所幸有部分标的估值已回归至合理区间，与我们的能力圈逐渐出现交集，即便如此，我们会在出价上始终遵循审慎的原则，“待在能力圈里做决策”是我们始终坚守的投资纪律。
呵护投资耐心，
左侧布局兼顾组合平衡
投资的本质需要耐心，对于左侧逆向布局的投资风格而言，更需做好长期持有的准备。市场充满不确定性，尤其在当前偏向景气驱动的风格下，追逐“行业拐点”仍是显学。但拐点往往出现在后视镜里，我们会努力分辨出一些行业个股的高估和低估区间，却无法精准判断最高点和最低点。
以高端白酒为例，当前行业整体景气度仍处低位，尚未出现明确的基本面拐点，但能观察到龙头公司在不利的外部环境中持续做“难而正确的事情”。年初以来公司增加线上直销的布局，虽然目前体验仍待持续完善，但我们认为龙头公司已经是行业先行者，持续破圈扩群，摸着石头过河，不必步步完美无缺。市场可能会高估这个动作短期效果，但也可能低估了其长期影响。虽然我们很难判断基本面拐点何时到来，但龙头企业的核心竞争力与长期企业价值，正在行业逆境中持续夯实，潮水退去时，终会看见谁在扎实前行。
同时，我们认为投资耐心需要 “主动呵护”。资产管理不同于个人投资，客户朋友的耐心尤为珍贵。因此我们在构建投资组合时，始终坚持行业相对分散、风险报酬来源多元化的思路，目的是部分熨平组合阶段性的波动，也尽量避免某个时段严重跑输市场，通过组合平衡为长期持有创造条件。这是为了创造能够“拿得住”的持有体验，为践行长期主义提供空间。
聚焦高效资本配置的优质企业
企业的长期回报，本质上是企业资本配置能力的复利体现。从资本回报的角度出发，如果企业能将留存利润投入到回报率显著高于资金成本的项目中，就不应机械地进行高比例分红；反之，若企业无法找到高效利用资金的渠道，便应通过合理的分红或股票回购，将资本返还给股东，让股东自行寻找更优的投资标的，实现整个社会的资本效率最大化。一句话概况：公司应该珍视每一分资金的使用价值，这是对股东的责任，而非单纯的经营权力。
即便一家企业坐拥优质商业模式与广阔赛道，若缺乏高效的资本配置能力，最终仍可能陷入 “规模扩张但企业价值未同步增长” 的困境。
从这一视角出发，我们观察到不同领域企业的资本配置行为呈现显著分化：互联网行业中，部分企业采取高举高打的扩张策略，资本开支与费用投入的回报效率极低；而有的企业则审慎评估每一项业务的投资价值，坚决杜绝无效与低效开支，但有价值的业务会毫不手软。
此外，我们还观察到一些行业逐渐从高速发展阶段转向平稳发展阶段，龙头公司主动收缩资本开支的力度，并且摒弃盲目多元化，将更多自由现金流通过分红、股票回购等方式返还股东，企业的内在价值也随之持续提升。
2026年我们将进一步提高对重视资本回报、具备高效资本配置能力企业的关注力度，将其作为标的筛选的核心维度之一。
市场在经历5个季度的整体震荡上行后，沪深300等核心指数的估值水平已经修复到历史分位数的中枢附近，指数向上或向下均具备空间，波动率预计将维持高位；但与此同时，行业与板块间的热度、估值分化仍在持续，甚至呈现割裂状态。对此，我们将更多采用逆向思考，并以相比过去适度均衡、分散的策略应对高波动的市场，做好深度研究，坚持审慎出价原则。
我们始终致力于维护一个高品质组合并持续更新，这里面的“高品质组合”结合了价格考量，核心是在良好的商业模式和竞争力的前提下，价格相对价值的比较。鉴于我们在买入与持有阶段始终坚持审慎出价、不做过度乐观的假设，组合的调整幅度与频率将保持相对平稳，投资观点也不会随市场短期波动而剧烈摇摆。
我们当下面临的主要困境并非缺乏值得投资的标的，而是如何舍弃我们并不愿卖出的持仓标的，以便买入潜在可能更优的标的，从这个自下而上的视角，我们对未来依然乐观，我们有足够多的价优物美的标的，能够累积出较高的仓位。
最后，我们也想强调当下市场的高波动性势必会导致各类产品业绩方差持续扩大，因为从统计学概率角度出发，总会有一些风格极致，踏准每步节奏的选手脱颖而出，波动率越大，越容易出“股神”。对我们而言，不参与短期赛跑，赚长期可测算、可积累的收益，从内心深处坦然接纳自己是个普通人，不妒忌他人业绩，有助于更纯粹的投资，保持投资风格不飘逸的同时，也要持续保持知识体系的开放与迭代，在能力圈范围内审慎拓展认知边界。
恭祝各位朋友，新的一年，马到成功，心想事成！
作者简介
张亨嘉，现任中泰证券资管权益专户投资部总经理助理、投资经理。
美国约翰斯 • 霍普金斯大学金融学硕士，10年证券从业经历，历任中泰资管产品经理、行业研究员、投资经理。
坚持价值投资理念，自下而上精选个股。相对需求分析，更加关注供给端的研究分析，重视供给受约束的行业中有核心竞争力的龙头公司。
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