老乡鸡需要证明的，不仅是能开出多少家店，更是每一家店能否实现健康、持续的盈利。
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第五次冲击上市，从A股转战港股，卖快餐的老乡鸡始终未放下上市梦想与扩张野心。
1月初，国内连锁快餐品牌老乡鸡第三次向港交所递交招股书，计划募集资金用于供应链优化、门店扩张及数字化能力提升等方面。
值得关注的是，据胡润研究院最新发布的《2025全球独角兽榜》显示，老乡鸡估值已下跌至90亿元，相比2022年冲刺A股时高达181亿元的估值近乎腰斩。招股书同时披露，公司还深陷超过1亿元的员工社保与住房公积金欠缴缺口。
卖快餐始终是“弯腰捡钢镚”的辛苦生意，盈利能力普遍低于其他餐饮品类。而盈利模型与持续的赚钱能力，恰恰是资本市场最看重的核心要素。
五度冲刺上市，老乡鸡这次胜算几何？
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翻阅老乡鸡最新招股书，一组矛盾的数据勾勒出其“大而不强”的现状。
一方面，其“中式快餐一哥”的地位无可争议：以2024年交易总额计，老乡鸡市场份额达0.9%，位列第一；全国拥有1658家门店，单店日均销售额和翻座率均领先于同行。
但另一方面，老乡鸡增长引擎失速。2022年至2024年，其营收增速已从58.38%一路降至11.27%，净利润增速则已从86.67%骤降至9.07%。尽管2025年前八个月增速略有回稳，但老乡鸡的高增长神话似乎终结。
更严峻的挑战在于，老乡鸡正在“越卖越便宜”。无论是直营店还是加盟店，顾客人均消费额已从2022年的近30元，持续下滑至2025年的28元左右。
公司将此归咎于为迎合消费者需求调整产品结构，以及外卖平台折扣战加剧导致客单价下降。这直接反映出，在价格敏感的快餐市场，老乡鸡的定价权与品牌溢价能力正受到冲击。
而老乡鸡最刺眼的短板，或许是其远低于行业均值的毛利率。
2022年至2025年前八个月，老乡鸡的毛利率始终在20.3%至24.6%之间徘徊，未突破25%。
这与已上市的同业对手形成惨烈对比：同期，定位“新式徽菜”的小菜园平均毛利率超过65%，主打大众休闲餐饮的绿茶集团毛利率接近69%，同为中式快餐连锁的乡村基毛利率也保持在56%以上，均数倍于老乡鸡的水平。
那么为何消费者普遍感觉“老乡鸡不便宜”，但其毛利率却如此之低？
答案在于老乡鸡采用的“重资产”模式。不同于多数同行采用轻资产运营，老乡鸡是中国唯一一家实现“养殖－中央厨房－配送－门店”全产业链布局的主要中式快餐公司。
由于将上游养殖和食品加工的成本全部纳入合并报表，老乡鸡的原材料成本占比高达约40%。
有券商研报曾指出，其盈利主要来自上游和中游的子公司，而直接面向消费者的区域餐饮公司反而普遍亏损。
换言之，老乡鸡用终端低毛利，换取了供应链的掌控和内部利润流转，这种模式固然强化了品控，却也使其财务报表在资本市场眼中存在“先天不足”。
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面对直营模式的重资产压力，老乡鸡将规模扩张的希望押注在加盟业务上。
自2020年探索加盟模式以来，老乡鸡的加盟店数量呈现爆炸式增长。截至2025年8月31日，其733家加盟店占总门店数的比例已升至44%，而三年前这一比例尚不足20%。
对于老乡鸡而言，加盟店是一门更“省心”且利润结构更优的生意。不仅能快速回收资金、扩大品牌覆盖面，还能通过供应链赚钱，避免了直营店高昂的人工和租金成本侵蚀。
在近几年的发展中，加盟模式被老乡鸡视为“轻资产扩张”的关键，其收入主要来自向加盟商销售食材、设备及收取特许权使用费。
从数据看，加盟业务已成为老乡鸡的增长引擎。2025年前八个月，老乡鸡加盟门店的单店日均销售额同比增长5.7%。更重要的是，加盟模式显著改善了公司的整体盈利效率。
由于加盟收入成本结构更优，其扩张在推动营收增长的同时，也助力公司毛利率和净利率实现了微幅提升。
然而，老乡鸡“直营立标杆，加盟扩规模”的理想架构背后，潜藏着扩张困局。
首先，老乡鸡的市场穿透力已经面临天花板。截至 2025 年 8 月 31 日，老乡鸡的1658家门店中，近86%密集分布于华东地区，仅安徽大本营就占了47.3%。
这种“区域强势、全国薄弱”的格局，说明其品牌号召力和运营模式在走出口味、文化相近的华东市场时，饱受阻力。
加盟模式虽能加速拓店，但若无法在全新市场成功复制其单店盈利模型，扩张或将沦为数字游戏。
其次，“全产业链”优势在加盟模式下是一把双刃剑。
老乡鸡引以为傲的供应链，是吸引加盟商、保障品质的核心。但这也意味着，加盟网络的扩张速度，必须与中央厨房、冷链物流的辐射能力严格匹配。
一旦加盟店分布过散或超越供应链经济半径，品控风险和物流成本将急剧上升，所谓的“全产业链赋能”可能反成拖累。
最后，激烈的市场竞争不容喘息。中式快餐市场高度分散，即便身为龙头，老乡鸡的市占率也未及1%。
前有乡村基、老娘舅等传统劲敌，后有小菜园、遇见小面等细分品类黑马，资本化进程均走在前列。老乡鸡依靠加盟进行全国化，无异于一场与时间和竞争对手的赛跑，综合来看容错率极低。
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如果说财务和扩张是商业能力的试金石，那么内部治理与品牌形象，则关乎一家企业可持续发展的根基。
在这一层面，老乡鸡目前已经暴露出的问题，可能比营收数据更让投资者警惕。
老乡鸡最突出的合规“暗雷”之一，是长期且规模巨大的社保公积金欠缴问题。
招股书显示，2022年至2025年八个月，其社保及住房公积金供款缺口累计已超过1亿元。
公司将此归咎于餐饮业员工流动性高、部分员工不愿参保等原因。但这可能无法打消监管与公众疑虑。早在老乡鸡冲刺A股时，其2019年高达62.55%的未缴社保员工比例就曾引发广泛关注。
员工社保与住房公积金欠缴问题叠加，不仅可能带来高额的潜在罚款，更深层次地反映出老乡鸡在庞大线下团队管理与合规执行上存在不足，反映了老乡鸡在治理结构上有瑕疵。
与此同时，食品安全这一餐饮企业的生命线上，老乡鸡也屡亮红灯。招股书坦承，2022年至2024年间，共有13家直营店因使用过期食材、餐具不卫生等问题受到行政处罚。
在黑猫投诉平台上，涉及“老乡鸡”的投诉不少，部分投诉直指食物安全、菜品异物等问题。
这些管理问题，共同指向品牌价值的脆弱性。
老乡鸡的品牌形象，一度通过“董事长手撕联名信”等营销事件变得亲切、有温度。但当扩张压力传导至终端，其服务标准化、人员培训、食安管控能否跟上，要打上问号。
老乡鸡是一家家族控股企业，创始人束从轩之子束小龙与其妹、其妻三人合计控制公司超过92%的投票权。
尽管二代束小龙接班后推动了数字化、门店升级等现代化改造，但高度集中的决策权如何平衡创始人家族利益与公众股东利益，如何建立有效的内部制衡与风险控制机制，仍是上市后亟待向资本市场证明的课题。
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五次尝试上市却遭遇估值腰斩，“老乡鸡”的上市执着，已演变为对其商业模式、治理能力与增长逻辑的一次全面审视。
当“中式快餐第一品牌”的光环，与不足1%的市场份额、大幅缩水的估值以及落后同行的盈利指标同时出现，资本市场看到的，是一个在规模与质量、速度与健康之间尚未找到平衡的“矛盾体”。
此次转战港股，老乡鸡所提交的不只是一份招股书，更是一份必须回答的关键考卷：
如何平衡规模与盈利？如何驾驭重资产与轻扩张？如何筑牢管理底线与品牌价值？
上市并非终点，而是接受市场更严格审视的起点。老乡鸡需要证明的，不仅是能开出多少家店，更是每一家店能否健康、持续地盈利，以及整个组织是否具备支撑一个现代餐饮巨头所需的格局与能力。
这场从“大而不强”到“既大又强”的突围之战，结局依然未知。