全球“大模型第一股”或将诞生！

中国金融新闻网

2025-12-22 18:22发布于北京中国金融新闻网官方账号

日前，同为“AI六小虎”的智谱AI与MiniMax（稀宇科技）先后通过港交所上市聆讯，消息一经传出便引发关注。截至目前，两家公司均未对此公开置评。

两家原生大模型“独角兽”无论谁先撞线，都意味着中国乃至全球范围内的“大模型第一股”即将诞生。这不仅将填补资本市场上原生大模型公司核心标的的空白，也将作为价值锚点为随后准备登陆资本市场的国内外大模型公司提供参照。

根据弗若斯特沙利文的报告，中国大模型市场规模在2024年已超过200亿元人民币，预计未来三年将保持40%以上的年复合增长率。“两家公司相继通过港交所聆讯，不仅是两家公司的发展里程碑，更是中国AI大模型产业走向成熟的重要标志。”沙利文中国总监李庆对《金融时报》记者表示，这一波上市潮向市场传递出几个关键信号：首先，行业已从早期的技术探索阶段迈入商业化验证与规模化落地的新周期；其次，资本市场对高研发投入、尚未盈利但具备核心技术壁垒的AI企业开始给予制度性包容，港股成为连接中国人工智能产业与全球资本的关键桥梁；最后，国产大模型开启全球化竞争的资本赋能阶段。它们上市募资后将有更充足资金支撑全球化布局，这也预示着中国大模型企业正从本土技术比拼，转向与全球AI巨头同台竞技的新阶段。

原生大模型公司业绩首度披露

12月19日晚间和12月21日晚间，港交所网站分别更新了智谱和MiniMax的招股书，资本市场得以第一次窥见原生大模型公司的完整业绩。

成立于2019年的智谱由清华大学技术成果转化而来，是中国最早研发大模型的企业。从招股书披露的数据来看，自2022年以来，智谱的收入连续三年增长，2022年为5740万元，2023年增长至1.245亿元，2024年进一步扩大至3.124亿元，三年收入复合年增长率达到130%。2025年上半年收入为1.9亿元。同时，毛利率持续保持在50%以上。以2024年的收入计，智谱在中国独立通用大模型开发商中位列第一，在所有通用大模型开发商中位列第二，市场份额为6.6%。

作为一家通用大模型公司，智谱拥有657名研发人员，占公司总员工数的74%，与此同时智谱的研发投入呈现指数级增长。2022年为8440万元，2023年攀升至5.289亿元，2024年进一步扩大至21.954亿元。高研发投入下，2022年至2024年，智谱的净亏损分别为1.43亿元、7.88亿元、29.58亿元，2025年上半年净亏损则达23.58亿元。

从商业模式上看，智谱的业务由面向B端和G端客户的本地化部署与云端部署（即大模型API调用）双轮驱动。前者是其收入结构的支柱，在2024年贡献了84.5%的收入，但这一模式常被认为“过重”、难以实现模型能力的标准化输出。因此，通过MaaS（模型即服务）平台拉升“轻业务”权重、提升规模化扩张能力，成为智谱下一步商业叙事的必选项。智谱CEO张鹏在12月初接受媒体采访时曾明确表示，公司计划将API业务的收入占比提升至50%。

MiniMax在商业模式上则将赌注押在了C端，其战略在于将自研多模态大模型能力封装成多款面向全球C端的爆款应用，收入占比已超70%，且大部分收入来自海外市场。招股书显示，MiniMax在2023年营收为346万美元，2024年营收为3052万美元，2025年前九个月营收为5344万美元，同比增长超过170%。

与智谱等赛道头部玩家一样，MiniMax也正身处行业典型的增长轨道——以战略性亏损为代价，换取模型能力与市场规模的快速扩张。2022年至2024年，公司净亏损分别为7372.9万美元、2.69亿美元和4.65亿美元，亏损额持续扩大。2025年前九个月公司净亏达到5.12亿美元，已超去年全年。不过，毛利率已由2023年的负24.7%升至2025年前九个月的23.3%。

如何让营收增长跑赢烧钱速度？

成立6年间，智谱AI融资8轮，累计筹资超83亿元，最新估值已达243.8亿元。而MiniMax累计融资超15亿美元，最新估值超300亿元人民币。

对于大模型公司在巨额研发投入和尚未盈利挑战下普遍采取的“烧钱”模式，李庆坦言，“大模型作为资本和技术双密集型赛道，底层架构研发、算力投入、数据积累都需要持续巨额资金，全球范围内Open AI、Anthropic等企业也经历过长期投入阶段。但若长期依赖外部募资输血而缺乏清晰的收入闭环，这种烧钱模式本质上是不可持续的，也难言健康。”谈及上市对于大模型公司发展的作用，李庆谈到，上市募资能在短期内缓解资金压力，支持技术迭代与市场拓展，但它只是加速器，而非解药。若不能在上市后1-2年内验证规模化变现能力，仅靠资本续命将难以支撑长期竞争。真正健康的路径，是让营收增长跑赢烧钱速度。

李庆进一步将大模型公司通往盈利的关键路径总结为三条：强化API与定制化服务的收入闭环；深耕高黏性细分场景；优化成本控制，通过架构创新和国产芯片适配，降低对高价进口算力的依赖，减少推理阶段的成本损耗。“上市募资对这条盈利路径起着不可或缺的支撑作用。一方面，研发上，上市募集的资金可支撑它们持续迭代模型、拓展开源生态，应对大厂的算力与技术竞争；另一方面，商业化上，资金能助力海外市场拓展、渠道建设和客户服务体系完善。”

展望未来，李庆认为，大模型行业将有四个决定性趋势：一是开源与闭源并行发展。企业通过开源基础模型构建开发者生态、提升技术影响力，同时保留核心能力的闭源版本实现商业变现。二是多模态与智能体融合加速落地，模型将从单一文本、图像交互，转向跨模态、可操控的智能体形态，深入工业制造、智能驾驶等实体产业。三是国产化替代进程提速，国产芯片、框架与模型的适配会更成熟，算力基础设施国产化率有望提升至40%以上，降低行业对海外硬件的依赖。四是合规化成为基本门槛，数据安全、模型对齐等合规要求会倒逼企业完善技术与管理体系。

当然，大模型公司狂飙突进的同时也正面临着严峻考验。其发展前景主要受制于两大关键瓶颈：一是国内模型能力趋同可能引发的“同质化迷局”与增长内耗；二是高度依赖国际供应链所带来的核心算力与尖端技术“上游命脉”风险。“目前高端算力芯片仍依赖进口，若海外限制加剧，可能影响部分企业的模型迭代进度。”李庆说。

来源：金融时报客户端
记者：李国辉
编辑：杨致远