本文转载自微信公众号：国泰君安证券研究
报告导读：我们认为煤炭板块周期底部已经确认在25Q2，供需格局已经显现了逆转拐点，下行风险充分释放。
煤价上涨告一段落，价格理性回落，核心关注后续冬季需求能否超预期，2026电煤长协新机制公布，托底行业底部盈利。11月以来国内煤价结束上涨转入理性回落态势，我们认为后续煤价止跌核心看后续冬季需求，若是12月-1月气温下滑超预期，可能短期推高居民用电需求，带动电厂耗煤量上升，进而使得煤价止跌。11月19日，国家发改委发布了2026年电煤中长期合同签订履约工作通知，明确了2026电煤中长协合同形式、定价基准、履约监管方式等。新一年度的电煤长协合同签订要求在上一年的基础上进一步放宽，特别是坑口长协合约更加市场化，由原本的770元/吨港口年度长协上限-运费，改为月度根据4大指数调整，与港口月度调整机制一致。我们认为电煤长协调整提高上限的同时也保障了周期底部行业的履约率，更有利于板块估值的提升。从全球能源格局看，煤电的压舱石地位短期难以动摇，我们领先市场关注到美国缺电等全球电力供需问题，推荐关注泛电力相关资产的长期机会。
动力煤：价格淡季回升。截至2025年12月5日，北方黄骅港Q5500平仓价801元/吨，较前一周下跌27元/吨（-3.3%）。供给看，国内稳定，进口继续缩量：预计全年国内加进口总供给基本维持稳定下滑；需求端，淡季不淡需求大幅度改善，Q3盈利有望迎来反弹。
焦煤：铁水有望淡季不淡。截至2025年12月4日，京唐港主焦煤库提价（山西产）1650元/吨，较前一周下跌60元/吨（-3.5%）。上周日均铁水产量环比微降，我们认为需求端有望淡季不淡。
行业回顾：1）截至2025年12月5日，京唐港主焦煤库提价1650元/吨（-3.5%），港口一级焦1696元/吨（-0.5%），炼焦煤库存三港合计290.0万吨（0.7%），200万吨以上的焦企开工率为79.18%（0.08PCT）。2）澳洲纽卡斯尔港Q5500离岸价下跌2美元/吨（-2.3%），北方港(Q5500)下水煤较澳洲进口煤成本低35元/吨；澳洲焦煤到岸价222美元/吨，较前一周上涨7美元/吨（3.1%），京唐港山西产主焦煤较澳洲进口硬焦煤成本低144元/吨。
风险提示：宏观经济增长不及预期；进口煤大规模进入；供给超预期。
报告来源
以上内容节选自国泰海通证券已发布的证券研究报告。
报告名称：煤价理性回落，关注全球能源格局下煤炭资产价值重估 ；报告日期：2025.12.07 报告作者：
黄涛（分析师），登记编号：S0880515090001
王楠瑀（分析师），登记编号：S0880525070029
邓铖琦（分析师），登记编号：S0880523050003
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