我们都说股市是经济的晴雨表，但好像日本是个例外。

我们都知道日本经历了失落的30年，经济长期萎靡不振。但奇怪的是，日本股市从2012年之后开始起飞，从不到1万点一路上涨，不仅收复了1989年39000点的失地，最近还破了5万点大关，13年的涨幅高达400%。

事出反常必有妖，今天就跟大家聊聊日本股市大涨背后的秘密。

安倍的野望

日本这轮13年的大牛，可以细分为2个阶段，分别对应着2个不同的上涨原因。

第一轮牛市是2012年到2017年，日经225指数从2012年10月8900点的低位，一路拉升到2017年11月的22000点左右，翻了1.5倍。

这轮疯涨主要有两个原因：第1是贬值红利，第2是超级国家队进场，全都是由安倍晋三一手推动的。

安倍的野望

2012年12月，安倍第二次当选首相。随后手下的经济幕僚就给他上了个折子，说总裁，当今之计，如要挽救经济唯有一招，那就是大放水。只要把钱撒到一定程度，日本经济的这枚火箭就能达到第一宇宙速度，从而冲破衰退的地心引力，最终走上正轨。

安倍一听靠谱，用了印之后，就决定让央行行长黑田东彦放手去干。随后日本央行通过量化宽松、负利率等一系列非常规骚操作，向市场注入了天量的货币。

市场上便宜的钱多了，日元就开始贬值，从2012年9月的1美元兑78日元，一路跌到2015年7月的1美元兑124日元，3年贬值了6成。

日本央行也不管，揣着手，眼看着日元一路狂跌。

大家都知道，日本经济衰退的起因，就是在1985年被美国强迫升值，这严重打击了日本的出口，逼得日本走上了金融富国的邪路，最终留下一地鸡毛。

按理说日元贬值幅度这么大，日本出口应该激增才对。但事实恰好相反，日元贬值后，日本出口非但没涨，反而出现了严重的贸易逆差。

那这是什么原因呢？很简单，企业都跑了。

日元过度升值之后，各大日企在国内活不下去了，只能把产能转移到海外，国内没剩几个厂了。

所以贬值对日本的出口提升不大，反而大大增加了进口成本，比如石油铁矿石什么的，因此出现了贸易逆差。

但对扎根海外的日企来说，贬值那可是天大的利好，因为他们在外面赚的是美元等外币，日元贬值后，他们的海外营收一旦流回日本，就能兑换成更多的日元。

就比如丰田汽车，它7成的业务在海外。日元贬值后，丰田在2013财年的净利润，同比大涨89.5%，本田也增长了56.4%。

要知道那时候日本处于通缩阶段，也就是购买力坚挺，因此这些多换出来的日元，就是真金白银的财富。

根据野村证券的报告，日元兑美元每贬值1日元，那汽车、化工这些在海外布局的企业，它们当期的利润就会上升0.3％，贬值10日元那就是3%。只有电力、零售业等少数几个依赖进口的行业，才会因为贬值而受损。

所以这轮日元贬值，对日本大部分企业来说是波巨大的福利，基本面大为改观，所以股票开始上涨。

其实日本早就该主动贬值了。当年美国逼着日本升值，只是为了解决一个短期问题，并不是一个长期策略。

事情是这样的。进入1980年之后，美国的通胀高企，一度冲破14%，创下二战后最高记录。

为了压低通胀，美联储直接掀了桌子，把息加到了恐怖的20%。

也就是说，如果把美元存在美国的银行里，那一年最少20%的利息。天底下哪有这种好事？于是全球的投资者开始疯狂卖出本币，然后去买美元，导致美元的价格，也就是汇率一路上涨。

我们通常用美元指数来衡量美元汇率的强弱，美元指数在1985年2月一度突破160，这个记录到现在还没破。

美元升值严重打击了美国的出口，最终美国人破防了，开始砸日本家电，收拾东芝等日本企业，并强迫日德等国赶紧升值，好让自己多带点货。

可1990年之后，美国也不胀了，美元也正常了。按理说日本可以调整一下汇率，试试嘛，人家美国人也不一定会炸毛，大不了再挨顿毒打，毕竟国内经济已经被汇率坑惨了。

哎人家日本就不的。这个国家是个死脑筋，一旦形成了习惯，那变通性就非常差，比如还在用传真、翻盖手机啥的。日元汇率也是一样，早就该调了，但历任首相就是不干，直到安倍上台后，才壮着胆子让日元贬值。

水是有源的，树是有根的，安倍能当8年首相也是有原因的。

事实证明，2013年日元贬值后，美国人毫无波澜，即使这两年日元再次大跌，美国也没搭理它。

所以呀，别总怪人家大漂亮，是它起的头没错，但日本这失落的这30年，主要还是自己作的，汇率问题只是其一，大放水的时间也晚了，1991年的时候就该放，而不是等到2013年。

咱们说回股市，这波牛市除了贬值红利，还有国家队托底。

为了提振经济，日本央行认为必须抬高股市，于是决定亲自下场。但它几乎不买个股，主要买的是东证股价指数（TOPIX）ETF，这个ETF覆盖超1700支股票，说白了就是要广泛洒水、雨露均沾。

于是从2013年起，日本央行持续购买ETF。购买规模从2013年的1万亿日元，逐年扩大到到2017年的5.9万亿，并一直买到2023年。

于是日本央行就成了股市里最大的庄，和最激进的多头。

截至2023年底，日本央行持有的ETF总市值已经高达70万亿日元了，按当时的汇率相当于3.4万亿人民币，占日本股市总市值的4.3%。

央行的钱可以凭空印，说白了就是大风刮来的，所以有无限火力，因此我叫它“超级国家队”。

但进入2018年，日元汇率稳定之后，日本股市进入了振荡期，主要是由外资跑路导致的，罪魁祸首还是美国人。

首先是特朗普掀起的贸易战。2018年中美贸易战开打之后，日本国内的悲观情绪开始上升，因为日本是中国的主要贸易伙伴，所以怕沾了包。

该巧不巧，美联储当年又连续加了4次息。日本的风险在加大，而美国那边的投资收益又上来了，于是外资开始撤离日本。

2018年当年，外国投资者净卖出日本股票的规模，达到了13.2万亿日元，创下2008年以来最高记录，导致日经指数当年下跌了12.08%。

但进入2019年后，随着贸易战趋于平稳，再加上美联储把利率又降回到了2018年的水平，日本的股市开始复苏，在2019年反弹了18%。

就在市场恢复元气的时候，疫情来了，全球股市都崩了。日本也不例外，从2020年1月到3月，就俩月的时间，市值蒸发了1/3。

日本央行一看急了，于是从3月份开始，累计买入了7万亿日元的ETF托底，这才把股市拉回来一些。

就在日本股市要崩的这一关键时刻，那个男人出现了，他瞅准机会果断下手，几乎以一己之力，改变了全球投资者对日本股市的认知。

这人就是股神巴菲特，也正是他，开启了日本的第二轮牛市

抄底的股神

早在2019年7月，巴菲特的伯克希尔·哈撒韦公司，就在日本开始低调建仓日本的五大商社。直到2020年8月30日，也就是巴菲特90岁生日的当天，伯克希尔才对外公布，说已经持有五大商社各超5%股份，总投资额高达62.5亿美元。

消息一出立马引爆了日股，一个月后就开始了新一轮的上涨。

那巴菲特为什么要投资日本股市呢？

首先也是最重要的原因，是日本的股价被普遍低估了。

根据东京证券交易所的数据，截止到2023年5月，日本居然有53.2%的股票，其市净率低于1。

这是个什么概念呢？先说一下什么叫市净率，就是每股的市价/每股的净资产。一般来说，当市净率 < 1时，该公司的股价就可能被低估了。

举个极端点的例子，我花了6亿美刀，把一家公司的股票全买了。但我一清点发现，公司的净资产居然值7个亿，比买股票花的钱还多，让我白赚了1个亿，说明这家公司的市值被低估了，而这家公司的市净率，就是6/7，也就是0.86。

日本就是这么个情况，超过一半的日本股票被低估了。

就拿巴菲特投资的五大商社来说，在2020年8月时，其市净率都不足0.9，但美国标普500的平均市净率为3.5。

日本股市被低估的原因，一方面是日本国内经济不景气，另一方面是泡沫破灭后，日本企业的治理结构有2大顽疾，弄得投资人没啥信心，这个我一会再细说。

所以巴菲特判断，投资日本股市是有利可图的，因为其股价可能会修复，而股价上涨所带来的收益，就是投资日股赚的第一笔钱。

这就是巴菲特“价值投资”理念的第一部分：寻找价格远低于内在价值的优质企业。

但不是每个市净率小的企业都值得投，必须是那些资产优良，而且能带来丰厚回报的企业。

所以巴菲特选择了日本的五大综合商社。之所以选它们，因为这些商社拥有全球大量优质资产，而且业务广泛，往往涵盖能源、金属、农业、食品、基建、交通等多个领域。

比如五大商社之一的三井物产，它在全球有多个天然气开采项目，并在南美入股了大量矿山，比如全球铁矿石巨头——巴西的淡水河谷，它就是大股东。

因为业务杂，这些商社的体量都很大，比如三菱商事，2020财年它的总资产高达1677亿美元，大概是1.1万亿人民币，在全球500强里排33，归母净利润是49.2亿美元。

利润高就不说了，关键是这些商社还贼大方，每年都会拿出大笔净利润来分红。2020年时，这5大商社的股息率在3.7%-6%，也就是买股票的年化收益率是3.7%-6%。

这就好玩了，要知道日本的利率当时是负的，也就是说借钱成本极低。如果借了日元去投资这5大商社，那每年最少能拿到3.7%的分红收益。而当年3月，10年期美债的收益率仅有0.77%。

这就符合了巴菲特“价值投资”的第二部分：通过长期持有来获取复利收益。

那还等什么，赶紧借钱去。

于是进入2019年之后，巴菲特的伯克希尔公司，在日本债券市场发行了4300亿日元，大概40亿美元的债券，期限从5年到30年不等，具体情况如下：

大家可以看到，30年期的债券利率仅为1.1%，5年期的利率几乎是0。不仅成本低，这么做还有一个好处，那就是可以规避日元贬值的风险。

随后巴菲特每年都会发行日元债券，累计规模超过130亿美元，然后继续买进5大商社的股票。如今巴菲特已经持有五大商社各超8%的股份了，其中有两家超过了10%。

借日元买日股，然后获得股票升值+股息分红的双重收益，股票升值是套利收益，而股息分红是套息收益。

巴菲特不断买进之后，这5大商社的股价就一路上涨，丸红甚至涨了5.5倍，巴菲特光这部分收益，就超过了170亿美元。

榜样的力量是无穷的，更别说巴菲特这种大咖，相当于打开了新世界的大门，于是全球的投资者纷纷涌向日本，玩起了借日元炒日股的游戏。

于是日本股市开始大涨，并在2021年9月14日突破3万点大关，创下自1991年以来的最高记录。很多人把这波上涨行情叫“巴菲特效应”。

但进入2022年之后，随着俄乌战争的爆发，再加上美联储的强势加息，导致日本股市再次进入振荡期。

不过，在被巴菲特点醒了之后，东京证券交易所决定复制5大商社的经验，成功把这波牛市给续上了。

东证的拨乱反正

2023年3月，东京证券交易所发布了一份重磅文件，宣称要解决日股估值过低的问题，尤其是那些市净率长期低于1的公司，必须想办法把自家的股价抬上去，谁要是抬不上去，我就用点名制度贴它的大字报，让同行都来骂它。

一句话，我来东京只办三件事，升值、升值，还是升值。

于是各大公司开始制定方案，玩命提升自己的市净率，主要有2个方法。

首先是股票回购。回购多了，那流通的股就少了，股价大概率会上涨。而钱都拿来回购股票了，净资产一少，市净率也就上去了，于是各大公司开始玩命回购自家的股票。

根据日本经济新闻的统计，2023年日本股市的回购规模高达9.6万亿日元，大概是4800亿人民币，创了历史最高记录。

第二个方法是提高分红。日本希望通过提高回报率，来吸引更多的投资者。因此日本各大公司开始加大分红力度，2023年日本上市企业的分红总额高达16万亿日元，大概7700亿人民币，也创了记录。

东京证券交易所之所以要这么干，是因为日本的企业有一个大毛病，那就是喜欢囤现金。既然如此，那就逼着他们把钱拿出来搞回购和分红，来修正估值过低的问题。

股票回购能提升股价，加大分红能提高股息，日本股市的吸引力就更大了，于是外资持续流入日本。

东京证券交易所还干了一件事，那就是要求各大上市公司剥离非战略性资产，这针对的是日本企业的另一个大毛病——交叉持股。

说到交叉持股，就要提到财团的概念了。日本的企业一般不耍单，而是抱团取暖，这些企业聚在一起就形成了财团，其中以三菱、三井、富士等6大财团最为出名。

同一财团下的企业喜欢交叉持股，比如三菱财团旗下的三菱重工与三菱UFJ银行，这两家公司的业务根本不一样，但手里握有对方的大量股份。

这就造成日本企业的资产配置效率低下，而且牵扯到大量利益输送和腐败问题。东京证券交易之所以拿这件事开刀，就是为了提升企业治理水平，从而吸引更多的投资者。

所以总体来说，日本2012年之后的这轮牛市，就是在2大纠错的过程中，释放的红利所推动。首先是汇率纠错，然后是估值纠错，再加上日本央行的无限火力托底，因此吸引了大量外资。

根据东京证券交易所在今年7月发布的报告。在日股的投资者结构中，

外资投资者的持股比例最高，为32.4%，其次是金融机构，为22.4%，然后是企业，为18.7%，而本土个人投资者仅占17.3%。如果看交易量的话，那外资的占比就上升到6成。

说白了，如今的日本股市，主要是外国人在玩。

也正因为日本股市开始回归常态，进入2025年之后，日本股市一下子到了爆发期，从3月份的35000点直接干到50000点。

而点燃日本股市的，不是别人，还是特朗普。

外资的避险池

在今年4月，特朗普宣布对各国加税之后，全球的恐慌情绪逐渐升温。于是各国投资者都哆嗦上了，甚至连美国正星条旗的投资者也想跑路，找个地方避险。

而因为利率政策稳定，再加上投资收益高，日本股市一下子成了全球资本的避风港。摩根大通等机构也纷纷出报告，坚定地看好日本股市，于是外资哗啦一下全进来了。

根据日本财务省的数据，今年4月，外资一共买入了8.2万亿日元的日本股票和长期债券，换成人民币大概是4100亿，创下1996年以来的最大单月净流入记录，日经指数开始快速拉升。

等到10月，高市早苗上台之后，投资者更是兴奋得嗷嗷叫，因为作为安倍的好学生，高市早苗宣称要重启安倍经济学的三支利箭，也就是继承扩张性的货币和财政政策，而不是岸田和石破茂政府的适度紧缩。

我个人认为，在没有彻底解决低估值之前，日本股市还是有上涨空间的。但它的这种上涨是由金融改革推动的，也就是通过提高套利和套息交易的收益，来吸引更多的人进场，以修复估值过低的问题。再加上全球避险情绪的加持，这才有了突破5万点的盛况。

但在实体经济层面，日本的几大支柱产业长期停滞不前，在新兴产业上更是缺乏竞争力，这都不足以支撑日本股市的长期持续上涨。

而且日本大放水抬高股市的代价也很大，那就是天量的政府负债。如今日本的政府债务占GDP的比重超过250%，是全球最高的，是美国的整整2倍，能不出事全靠低利率。

所以日本如今的货币政策空间很小，一旦加息，那每年偿还的利息会大幅增加。一旦日本的通胀失控，到那时候就非常棘手了。

还是那句话，一切都是生产力的问题，只有不断提高生产力，一个国家才能健康发展，即使在资本市场有所扭曲，也早晚会回归常态。

另外，如果日本新内阁想挑起事端，继续在台湾问题上作妖，那恐怕少不了被锤，到时候，日股里的外资就如同鸟兽散。不过真到那时候，可就不是光日本股市的事了。

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