景气线索占比重新回升——25Q3 A股财报分析（一）【东方财富策略陈果团队】

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全A盈利：25Q3 A股业绩整体回暖，全A（非金融）单季归母净利润增速由负转正；拆分看，全A（非金融）销售毛利率同比依旧承压，但控费+投资收益增厚下净利润率同比增幅则实现了进一步扩张。2025Q3全A（非金融）营收、归母净利润累计同比增速整体回暖，分别达+0.41%、+1.69%，较25H1增速环比+0.87pct、+0.80pct；累计销售净利率达5.75%，同比+0.08pct，同比增幅较25H1进一步扩张。展望后续，在去年低基数影响下，25Q4归母净利润增速回暖是大概率事件；26年全A盈利增速能否继续抬升，后续需观察投资端能否补位耐用品消费因补贴政策需求前置导致的下滑压力、出口的韧性表现及PPI同比增速中枢的变化。

双创业绩表现亮眼。25Q3创业板归母净利润单季同比增速达+31.94%，电池、通信设备是主要拉动；25Q3科创板归母净利润单季同比增速达+62.07%，化学制药、半导体、电池是主要贡献。

ROE：25Q3全A（非金融）ROE（TTM）环比+0.09pct达+6.71%，销售净利率的回升是主要拉动，而表征产能利用率的总资产周转率则未见明显改善，但下行幅度在逐步趋缓。当前上市企业投产压力已有明显改善，25Q3资本开支累计同比继续负增，在建工程同比增速回落至+0.4%，ROE（TTM）的内生性修复已具备一定条件，若配合稳需求、反内卷政策进一步助力，后续延续改善可期。结构亮点在于，创业板ROE（TTM）已率先实现连续三季度回升，25Q3较上季度继续上行0.54pct，修复至十年以来40%分位。

行业景气线索：以申万三级行业分类看，高景气(单季利润增速>30%)行业占比明显提升，净利润负增行业占比则降至2022年以来低位，景气主线聚焦于涨价链+AI。按总资产周转率（产能利用率）及销售净利率两维度看，资产周转率上行、利润率提升（量价齐升）的方向主要为有色金属、非银金融、电子、通信、传媒、公用事业、国防军工、汽车等；原材料业大多量减价升，包括石油石化、建筑材料、基础化工、钢铁等；而煤炭、建筑装饰、轻工制造、商贸零售、社会服务、农林牧渔、食品饮料仍呈现量减价减的格局。

风险提示：数据统计存在误差、海内外经济衰退、关税加征影响大幅超预期

25Q3全A（非金融）单季净利润增速由负转正，双创表现亮眼

      三季度A股盈利整体回暖，全A（非金融）单季归母净利润增速由负转正。2025Q3全A（非金融）营收、归母净利润累计同比增速整体回暖，分别达+0.41%、+1.69%，较25H1增速环比+0.87pct、+0.80pct；全A营收、归母净利润累计同比增速上行更为明显，分别达+1.21%、+5.34%，较25H1增速环比+1.18pct、+2.98pct。

       拆分来看，全A（非金融）销售毛利率同比依旧承压，但控费下净利润率同比增幅则实现了进一步扩张。25Q3全A（非金融）累计销售净利率达5.75%，同比+0.08pct，同比增幅较25H1进一步扩张，其驱动并非来自于毛利率的扩张（25Q3累计销售毛利率达17.76%，同比-0.10pct，较25H1下滑），而来自于企业控费增效+投资净收益同比增加等因素的拉动：1）25Q3全A（非金融）累计三费（财务+管理+销售）占营收比例达7.2%，同比降幅0.17pct，较25H1（同比降幅 0.14pct）下行；2）投资净收益占营收比例延续上行，25Q3达0.71%，同比增幅达0.05pct。

      展望后续，在去年低基数影响下，25Q4归母净利润增速回暖是大概率事件；26年全A盈利增速能否继续抬升，后续需观察投资端能否补位耐用品消费因补贴政策需求前置导致的下滑压力、出口的韧性表现及PPI同比增速中枢的变化。

     分板块及主要宽基指数看，创业板、科创板25Q3单季营收/利润增速显著回暖、表现亮眼，以25Q3单季归母净利润增速排序，科创50>创业板指>中证500>上证 50>沪深 300>中证1000。

25Q3 创业板营收、归母净利润单季同比增速分别达+11.93%、+31.94%，较 25Q2 增速环比+3.92pct、+28.15pct，表现亮眼；分行业看，电池（利润增速贡献9.90%）、通信设备（利润增速贡献5.05%）是主要拉动。

25Q3 科创板营收、归母净利润单季同比增速分别达+13.03%、+62.07%，较 25Q2 增速环比+6.06pct、+39.45pct。分行业看，化学制药（利润增速贡献20.60%）、半导体（利润增速贡献14.76%）、电池（利润增速贡献8.44%）是主要拉动。

结构：景气线索聚焦信息技术、原材料、金融板块

      分产业链环节看，或受反内卷政策驱动，上游盈利占比扩张，而下游明显收缩、彰显内需依旧偏弱。中信上游/中游/下游板块25Q3累计归母净利润占比分别达32.8%、28.1%、39.1%，较25Q2环比分别变动+0.9pct、+1.3pct、-2.1pct，经济结构中投资>消费的格局延续。

       中证分类下的大类板块视角看，信息技术>原材料>金融>其他。信息技术业受全球 AI 产业浪潮及国内国产替代加速驱动，25Q3 营收/归母净利润单季同比均实现高增，分别达+15.9%、+46.8%，是当前重点景气主线；原材料业需求端改善有限（25Q3 营收单季同比增速仅 4.2%），但利润端明显回暖（25Q3归母净利润单季同比增速+67.6%），主要受反内卷政策改善供需格局、成本端油/煤价格持续低迷及低基数效应推动。金融风格受权益市场回暖带动， 25Q3归母净利润单季同比增速+18.9%，亦相对靠前。此外，工业、可选消费、医药、公用事业板块业绩相对稳健，而能源、主要消费、地产则疲弱低迷。

      25Q3全A、全A（非金融）ROE（TTM）分别达+7.95%、+6.71%，环比 25Q2分别+0.22pct、+0.09pct，处于十年以来8.5%、11.4%分位。销售净利率的回升是主要拉动，而表征产能利用率的总资产周转率则未见明显改善，但下行幅度在逐步趋缓。

      分板块看，创业板ROE（TTM）连续三季度回升，25Q3达6.30%、相较上季度继续上行0.54pct，已修复至十年以来40%分位，总资产周转率及销售净利率均实现明显回升；科创板 ROE（TTM）则实现连续两季度的改善，25Q3达2.70%、相较上季度继续上行0.52pct，位于十年以来12.5%分位，本季度总资产周转率大幅回暖。

      当前上市企业投产压力已有明显改善、总资产周转率下行幅度趋缓，若配合稳需求、反内卷政策进一步助力，ROE（TTM）延续改善可期。全A（非金融石油石化）资本开支累计同比自23年以来出现下行拐点，截至25Q3已实现连续6个季度负增，所对应的是，在建工程同比增速亦从23Q1约20.1%的高位持续回落，截至25Q3仅达+0.4%，上市企业新增产能开出速度正明显放缓， ROE（TTM）的内生性修复已具备一定条件。但后续延续改善的弹性还需结合外生性稳需求政策的助力、反内卷政策的拉动综合判断。

      中观层面，申万一级行业中，25Q3 ROE（TTM）环比上季度上行的行业主要集中在上游原材料+中游制造+TMT+金融。杜邦三因子分析框架下，按总资产周转率（产能利用率）及销售净利率（TTM）两维度，我们将申万一级行业拆解为四个象限：

资产周转率上行、利润率提升（量价齐升）——有色金属、公用事业、国防军工、汽车、非银金融、电子、通信、传媒、美容护理、家用电器

资产周转率上行、利润率降低（量升价减）——交通运输、环保、纺织服装、房地产

资产周转率下行、利润率提升（量减价升）——石油石化、建筑材料、基础化工、钢铁、电力设备、机械设备、医药生物、银行、计算机

资产周转率下行、利润率降低（量减价减）——煤炭、建筑装饰、轻工制造、商贸零售、社会服务、农林牧渔、食品饮料

      申万一级行业中，从增速绝对值角度看，25Q3单季营收同比>10%且归属母公司净利润同比>30%的行业主要为有色金属、国防军工、非银金融、电子；25Q3单季营收同比排序靠前的行业为非银金融、国防军工、电子、有色金属、汽车；归属母公司净利润同比排序靠前的行业为钢铁、非银金融、传媒、有色金属、电子；

      从增速改善幅度看，25Q3单季营收同比较25Q2改善幅度靠前的行业为国防军工、非银金融、有色金属、钢铁、环保；归属母公司同比改善幅度靠前的行业为钢铁、国防军工、非银金融、传媒、有色金属。

      高景气行业占比提升，净利润负增行业占比进一步收缩。25Q3申万三级行业中单季净利润增速>30%的行业个数占比明显提升12.5pct 至 31.8%，单季利润增速<0%的行业个数占比则进一步下滑至2022年以来最低水平。

       进一步的，我们将申万二/三级行业及产业概念进行分档归类： 

高景气（25Q3 单季净利润同比>30%、单季营收同比>10%）

涨价周期品（贵金属、小金属、铜、氟化工、钾肥、玻纤）、算力产业链（印制电路板-PCB、通信网络设备-光模块）、半导体、存储、消费电子、航海装备（船舶）、游戏、电池、锂电设备、医疗研发外包（CXO）、证券/保险等

中等景气及低位改善类： 

1）中等景气类（高景气外，其余 25Q3 单季净利润同比>10%且单季营收同比>5%

的品类）

农药、煤化工、逆变器、风电零部件、电网自动化设备、工程机械、汽车零部件、智能汽车、地面兵装等；

2） 低位改善类（25Q3单季净利润或营收同比由负转正、且利润增速回暖）

软件开发、硅料硅片/光伏辅材、铝、化工（炼化/化学纤维）、电池化学品（电池材料）、军工（军工电子/航空装备）、医疗器械等；

困境及下行类：

1）下行类（25Q3 单季净利润增速<10%、且利润及营收增速均下滑）

电动乘用车、白电/小家电、白酒、食品加工/调味品、宠物食品、水泥、养殖、快递、航运等

2）延续低迷类（25Q3 单季净利润和营收同比<0%）

地产链（厨房电器/地产开发/装修建材）、基建、化学原料、煤炭、光伏组件、中药/生物制品、医疗美容等

行业选择上，后续值得关注：1）中高景气有望延续的方向：有色金属、算力产业链、半导体、存储、电池/锂电设备、CXO、保险、工程机械、农药、电网设备、智能汽车等；2）改善及困境板块中有望回升的方向：光伏、化工、软件开发等。

风险分析

1）数据统计存在误差：报告数据均由Choice板块数据浏览器、宏观数据库等渠道导出，可能存在数据库口径偏误、计算方式偏差等情况。同时由于数据存在滞后性，如10月31日披露的三季报数据仅反映7-9月行业情况，因此基于历史数据分析得到结论的指导意义相对有限。

2）海内外经济衰退：当前海外经济滞涨，国内外经济环境不景气将影响部分行业需求表现。

3）关税加征影响大幅超预期：如果美国对华加征关税继续超出市场预期，同时通过各种制裁措施和威胁手段阻止中国产品通过转口贸易等渠道进入美国，此外，后续若进一步发动金融战、强制中概股退市等，可能对中国出口、经济增长、金融市场带来较大负面冲击，影响A股基本面。

说明：本报告源自东方财富研究所策略团队所公开发布的证券研究报告

证券研究报告名称：《景气线索占比重新回升——25Q3 A股财报分析（一）》

对外发布时间：2025年11月5日

报告发布机构：东方财富证券股份有限公司

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