每周市场洞察｜中美元首会晤缓解贸易局势，超级央行周大致符合预期（2025年11月3日）

• 10月30日，中美两国元首在韩国举行会晤，深入讨论中美经贸关系等议题，同意加强经贸等领域合作。中国商务部在中美元首会晤后发布答记者问，通报了中美吉隆坡贸易磋商达成的共识，主要包括：（1）美方将取消针对中国商品（包括港澳特别行政区）加征的10%所谓“芬太尼关税”，对中国商品（包括港澳门特别行政区）加征的24%对等关税将继续暂停一年。中方将相应调整针对美方上述关税的反制措施。双方同意继续延长部分关税排除措施。（2）美方将暂停实施其9月29日公布的出口管制50%穿透性规则一年。中方将暂停实施10月9日公布的相关出口管制等措施一年。（3）美方将暂停实施其对华海事、物流和造船业301调查措施一年，中方也将相应暂停实施针对美方的反制措施一年。双方还就芬太尼禁毒合作、扩大农产品贸易、相关企业个案处理等问题达成共识。中美元首会晤后，9月底以来升级的贸易紧张关系得到缓解，中国对美国出口的壁垒有所下降，同时科技领域贸易的障碍也可能减少，或有助于稳定经济增长和市场预期，以及为进一步谈判创造机会。

• 10月27日中国国家统计局公布的9月规模以上工业企业同比增长21.6%，较8月上行1.2个百分点，其中既有基期的因素，也可能有需求恢复及政策的推动的影响。今年中秋假期较去年后移，致使今年9月工作日较去年增加；另外，去年9月规模以上企业利润同比出现当年最大月度负增长，基数处于相对低位。此外，规模以上企业产成品库存同比自今年年初以来持续下行，至8月降至2.3%的阶段低位，补库需求拉动产量回温；同时，“反内卷”政策初见成效，9月PPI降幅较8月收窄0.6个百分点，价格拖累继续减弱。展望未来，基期效应或转弱，但补库需求或持续，加上四季度传统上是生产旺季，加上“反内卷”政策效应或持续，下阶段规模以上企业利润的改善或可持续。

• 美东时间10月29日，美联储10月议息会议降息25个基点，同时决议自12月1日起结束缩表操作。美联储本次会议前公布的美国9月核心通胀同比下行，美国政府关停，部分关键经济数据获取受限，加上前期美国就业市场下行风险上升，以及地区性银行事件引发市场对流动性的担忧，本次美联储降息符合市场预期，但整体或仍偏前置性和预防性，而宣布结束缩表则有助于缓解市场流动性面临的压力。美联储主席鲍威尔在会后发布会中重申美联储的双重使命，但表示美联储12月议息会议降息远非既定事实。在美联储12月议息会议之前预定有三次美国就业市场数据发布和两次通胀数据发布，如果美国政府结束停摆状态，同时美国就业市场数据企稳，通胀走强，美联储有可能在12月暂停降息。10月31日，亚特兰大联储主席博斯蒂克也表示12月美联储降息并非既定事项，堪萨斯联储主席施密德和达拉斯联储主席洛根则指出他们甚至不支持美联储10月降息的决定。截至10月31日，芝商所美联储观察工具的数据显示，美联储12月降息概率下降至63%。

• 欧洲央行10月货币政策会议保持三大关键利率不变。尽管全球环境充满挑战，但欧元区经济仍在持续增长。劳动力市场强劲、私营部门资产负债表稳健，加上欧洲央行过去的多次降息，成为抵御风险的重要来源。欧洲央行行长拉加德表示，未来委员会的利率决策将基于其对通胀前景的评估、即将到来的经济和金融数据，以及潜在通胀的动态和货币政策传导的强度而定。委员会没有预先承诺特定的利率路径。日本央行10月议息会议如期维持当前政策利率不变，连续第六次按兵不动。在10月30日发布的季度经济展望报告中，日本央行将2025财年经济增长预期中值从之前的0.6%上调至0.7%，大致维持2026至2027财年经济增长预期；2026年财年的CPI（剔除食品与能源）预期由原先的1.9%上调至2%。日本央行行长植田和男在会后新闻发布会上表示，价格上行和下行风险大致均衡，但海外经济和贸易政策的不确定性仍然很高，在决定调整货币宽松程度之前，还需要更多数据。他直言还无法确定中性利率水平，如果经济和物价走势与预测一致，或将继续上调政策利率，但未预设下次加息的时机。

• 10月31日，中国国家统计局公布10月中国采购经理指数相关数据：10月份，制造业采购经理指数为49.0%，比上月下降0.8个百分点，供需两端有所放缓。生产指数和新订单指数分别为49.7%和48.8%，比上月下降2.2个和0.9个百分点，或受十一长假及前期中美关税局势阶段性升级影响。分行业看，高技术制造业、装备制造业和消费品行业PMI分别为50.5%、50.2%和50.1%，继续位于扩张区间，且明显高于制造业总体水平。生产经营活动预期指数为52.8%，持续位于扩张区间，表明多数制造业企业对市场发展预期保持乐观。10月非制造业商务活动指数为50.1%，比上月上升0.1个百分点，在国庆、中秋节效应带动下，与居民出行消费密切相关的交通运输、住宿、文娱等行业商务活动指数均位于60.0%及以上高位景气区间，或带动整体指数上行。10月份综合PMI产出指数为50.0%，位于临界点，表明我国企业生产经营活动总体稳定。

资料来源：万得，数据截至2025年10月31日。以上股票市场表现热力图中，各指数涨跌幅的颜色基于单个时间周期内该指数表现的相对强弱，产生正收益时偏向红色，相对其他指数表现越好，红色越深；产生负收益时偏向绿色，相对其他指数表现越差，绿色越深。

• 上周A股市场在宏观事件密集落地的背景下展开激烈博弈，整体呈现“前高后低、震荡整固”的格局。沪指上周初在政策与外部利好推动下放量上攻，上周二一度突破4000点关口，但此后量能支撑不足，指数逐步回落，全周收于3950点附近。市场成交规模呈现“放量—缩量—再放量—再度萎缩”的波动特征，或反映投资者在关键点位分歧加剧，整体处于震荡寻底阶段。全周来看，小盘风格主导，微盘与题材活跃，科技板块内部分化，低位板块轮动提速。

• 投资结构上，科技板块内部分化加大，低位板块承接资金。科技成长方向出现显著内部分化，算力板块（光模块、服务器等）与半导体前半周受英伟达举办的GPU技术大会、中美经贸局势缓和等催化冲高，但后半周因业绩不及预期、机构持仓高位等因素深度回调；新能源板块（锂电、储能、光伏等）成为趋势方向的接续，受产业政策（光伏收储、固态电池突破等板块）与景气边际改善推动，上周周中表现强势；AI应用（计算机、游戏、影视等板块）上周五在业绩预期与低位优势下集体启动，成为调整中资金切换的主要方向。低位板块轮动特征明显，创新药板块在业绩催化与政策预期下，上周五强势反弹；军工、核电、氢能等板块受“十五五”产业表述催化，阶段性有所表现；红利资产前半周稳健，后半周在风险偏好回升时承压。

• 四中全会《公报》与《建议》将“科技自立自强”与“高质量发展”列为“十五五”目标前两位，科技主线置信度提升。产业催化密集，但市场对利好反应趋于理性。GPU技术大会、存储涨价、光刻胶突破等利好推动硬件方向冲高，但部分标的（如光模块等）业绩不及预期引发兑现压力；中美会谈达成共识缓解外部压力，但临近11月底考核期，机构资金倾向于兑现浮盈，导致如算力、半导体等板块趋势方向出现松动；增量资金不足背景下，资金快速在低位板块与题材间轮动。在利好兑现、年末仓位调整影响下，市场可能继续呈现震荡格局，板块轮动加快或是主要特征。4000点作为心理关口或仍需震荡整固，有效突破或需量能持续配合。大盘短期可能出现调整，在宏观政策持续发力、流动性环境保持宽松以及市场内在结构良性修复的背景下，中期震荡上行趋势或依然稳固。随着三季报披露结束、重大事件相继落地，压制市场情绪的不确定性因素显著消退，资金有望围绕政策驱动与产业趋势明确的领域进行新一轮布局，当前的调整有助于行情基础更加扎实。配置方向上，可以关注景气度提升的海外算力、消费电子、锂电产业链、存储等板块；供给端逻辑持续强化的有色金属（铜等）；政策支持力度较大的“未来产业”（量子、氢能、核聚变等）；位置较低、筹码底部、具备叙事催化的军工、创新药、AI应用等；具备政策与改善预期的“反内卷”方向，针对年末和明年的投资机会，可考虑逢低关注。此外，可适度关注避险属性较强的红利资产（银行、煤炭等）。中期来看，目前传统经济的“政策底”尚未传导至“每股盈利底”，短期内新一轮政策刺激能见度或较低，维持重点关注泛科技方向的观点。
  

• 上周债券市场波动较大，上周一在金融街论坛央行宣布恢复买入国债，点燃交易盘做多情绪，单日10-30年收益率下行4-5bps。其后长端小幅震荡回调，而中短端开始补涨，收益率曲线陡峭化。上周中美元首会晤落地，芬太尼关税下调10%，但股债资产均走出兑现行情，债券市场有所脱敏，呈现一定利空钝化特征，市场情绪整体偏强。

• 央行恢复买入国债进一步确立了央行态度和收益率阶段性顶部，但或尚未真正打开下行空间。目前债券市场机构行为的核心矛盾或仍然是缺乏配置力量，交易情绪主导市场。配置力量的进入可能受制于负债成本和资本利得预期的变化。资本利得预期后续关注降息预期变化。对于负债成本，关注四季度银行大量高息定存到期是否会直接推动负债端存款成本的下行，在此背景下债券利率在比价效应下吸引力可能边际上升。但与此同时，存款到期可能也会加剧银行资产负债缺口的波动，叠加年末净稳定资金比率(NSFR)等指标压力，存单发行压力或持续存在，后续需观察高息存款到期下的银行负债成本和资产负债缺口双重作用下的可转让定期存单(NCD)利率变化。

• 整体而言，债券收益率的顶部相对明确，整体久期不宜低于市场中性，趋势性机会不大，但利差交易仍有挖掘空间，重点关注超长端老券、政金债等具备赔率价值的品种。

• 10月下旬超级央行周结果大致符合市场预期，中美元首会晤缓解前期贸易紧张局势，但在经济周期、财报基本面等差异下，上周海外主要股指表现分化：日经225指数全周上涨6.3%，纳斯达克指数上涨2.2%，MSCI欧洲指数下跌1.4%。

• 中美元首会晤结果好于预期，提振市场情绪；美联储10月议息会议降息25个基金并宣布自12月起结束缩表，有利美股表现，但美国政府继续停摆，鲍威尔主席表示美联储12月降息远非理所当然，或制约整体指数向上空间，上周美股财报继续拉动市场。彭博数据显示，截至10月30日，标普500指数成分股已有304家企业公布三季财报，其中82.6%好于预期，高于自2021年二季度以来的各季度终值，其中云计算与半导体等科技股业绩表现突出，带动科技板块走高，周期板块则在整体风险偏好提升下表现相对落后。继续关注科技龙头企业盈利释放带来可能的向上机会，但需关注短期估值可能过高的风险。

• 欧洲央行10月货币政策会议维持利率不变符合预期，但未对未来政策路径提供指引带来不确定性，上周四公布的欧元区三季度GDP同比增长1.5%，低于前期水平，加上欧元汇率走强或降低出口竞争力，市场对企业盈利前景预期趋于谨慎，市场围绕三季度财报呈现分化走势，关注科技、能源、材料等板块的结构性机会。

• 日本央行连续6次暂停加息符合市场预期，日元维持弱势有利出口导向型日企的盈利前景，加上日美峰会顺利、中美贸易紧张缓和等多重因素激励下，日经225指数上周站上50000点关卡，并继续上行至52400点以上。未来关注货币政策走向，新任首相的政策落地成效，以及企业盈利前景的变动情况。

• 美联储10月议息会议降息25个基点符合预期，但鲍威尔主席表示12月降息“远非既定事实”的说法偏鹰，会后市场对利率前景重新定价，美国国债收益率上行，十年期美债收益率上行9个基点来到4.11%，长久期国债可能面临短期压力，配置策略上或需在久期上保持相对中性。考虑到汇率及收益率，高评级的亚洲美元债券或值得关注。持续观察美国政府关停情况及未来美国通胀走势对美联储政策路径的影响。

• 黄金在上周出现较大回调，伦敦金全周下跌2.6%。上周初，中美元首会晤释放多项积极信号，中美贸易局势大幅缓和，黄金避险属性下降，连续多日价格出现下行；随后美联储10月议息会议虽如期降息，但鲍威尔主席会后发言偏鹰，市场对12月美联储降息预期降温，美元及美债收益率出现反弹，黄金货币属性及投资属性亦受到制约。短期来看，金价在前期累积涨幅较高下，遭遇多维度扰动后，部分投资者获利了结或放大市场波动。中长期看，美国政府关停对经济数据发布的负面影响终将结束，关税对美国通胀的拉动或低于预期，加上明年美联储人事变动可能提升美联储未来降息预期，以及全球央行持续增加黄金储备仍有可能为黄金价格提供支持，回撤后低位布局及定投策略或是兼顾回报与风险的选择。