中信建投 | 大周期团队本周核心推荐

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中信建投证券研究

中国共产党第二十届中央委员会第四次全体会议审议通过《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》，相较于十九届五中全会未直接提及房地产相关内容，此次全会将房地产相关表述放在了民生保障板块，提出“推动房地产高质量发展”；同时，明确坚持扩大内需，提出“以新需求引领新供给，以新供给创造新需求”。我们认为“十五五”期间中央对房地产仍将高度重视，新房将顺应需求趋势提升产品质量，供给端严格控制地块供应量，以核心区优质地块为主，由核心城市及区域的改善型住宅激活改善型需求购买力，同时通过价格差异引导刚需进入存量及非核心区域市场，打通置换链条。在上述逻辑下，我们看好布局核心城市、产品力较强的企业。

市场回顾

重点城市本周新房成交同环比均下降，二手房成交同环比均下降。本周重点29城新房成交面积205万方，环比下降8.5%，同比下降30.2%。重点13城二手房成交面积158万方，环比下降3.0%，同比下降19.8%。

百城新增供地同环比下降。本周百城新增宅地1424万平，环比下降40.3%，同比下降54.4%。

行业要闻：1. 中国共产党第二十届中央委员会第四次全体会议公报：要大力提振消费，扩大有效投资，坚决破除阻碍全国统一大市场建设卡点堵点。加大保障和改善民生力度，推动房地产高质量发展。（新华社）

行业观点与投资建议：看好优质商业地产公司以及布局核心城市、产品力较强的开发商及物业公司。本周中信房地产指数上涨1.59%，沪深300上涨3.24%，板块跑输大盘。本周中国共产党第二十届中央委员会第四次全体会议审议通过《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》，相较于十九届五中全会未直接提及房地产相关内容，此次全会将房地产相关表述放在了民生保障板块，提出“推动房地产高质量发展”；同时，明确坚持扩大内需，提出“以新需求引领新供给，以新供给创造新需求”。我们认为“十五五”期间中央对房地产仍将高度重视，新房将顺应需求趋势提升产品质量，供给端严格控制地块供应量，以核心区优质地块为主，由核心城市及区域的改善型住宅激活改善型需求购买力，同时通过价格差异引导刚需进入存量及非核心区域市场，打通置换链条。在上述逻辑下，我们看好布局核心城市、产品力较强的企业。

风险提示：房企销售及结转不及预期，物企外拓不及预期。

证券研究报告名称：《四中全会明确定调,“十五五”锚定房地产高质量发展》

对外发布时间：2025年10月25日 

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 

本报告分析师：

竺劲 SAC 编号：S1440519120002

SFC 编号：BPU491

黄啸天 SAC 编号：S1440520070013

吴梦茹 SAC 编号：S1440525060002

研究助理：王文涛

中信建投证券研究

根据四中全会公报和中共中央新闻发布会解读，“十五五”规划中的新提法、新方向带来建筑领域的投资机会值得关注：1）建设现代化产业体系。包括优化提升传统产业、打造新能源、航空航天、低空经济等新兴产业和布局氢能和核聚变能等未来产业，构建现代化基础设施体系；2）扩大内需。保持投资合理增长，高质量推进“两重”项目建设，实施一批重大标志性工程，优化投资结构；3）促进区域协调发展。包括优化区域布局，推动跨区域跨流域大通道等“硬联通”设施建设，注重新型城镇化实施城市更新等，推动海洋经济高质量发展；4）高质量共建“一带一路”， 拓展双向投资合作空间。赋能新质生产力和向新兴产业转型、参与扩内需的建筑企业将受益。

行业动态信息

行情回顾：本周中信建筑指数上涨2.5%，建筑板块跑输大盘0.7个百分点。建筑子板块中，园林工程表现最好，跑赢大盘4.7个百分点。本周涨幅前三公司为汇绿生态（+32.8%）、东易日盛（+24.2%）和中国核建（+23.4%）。

融资情况：1）专项债：本周地方政府专项债融资总额1516亿元，到期地方政府专项债1377亿元，专项债融资净额139亿元。其中，2025年内累计新增专项债发行总额37822亿元，2025年发行进度86.0%。2）城投债：本周城投债融资总额603亿元，融资净额-101亿元，较上周上升了174亿元。3）土地出让金：本周百城土地成交金额293亿元，2025年累计同比上升4%。

行业要闻：1）四中全会：“十五五”期间坚持扩大内需，坚持惠民生和促消费、投资于物和投资于人紧密结合，促进消费和投资、供给和需求良性互动。要大力提振消费，扩大有效投资。高质量共建“一带一路”。 要持续深入推进污染防治攻坚和生态系统优化，加快建设新型能源体系，积极稳妥推进和实现碳达峰。（新华社）2）国家统计局：1-9月我国固定资产投资同比增长3.3%，其中不含电力、热力、燃气及水生产和供应业的基建投资增长1.1%；（财联社）

行业观点：“十五五”规划为未来我国发展指引了方向，根据四中全会公报和中共中央新闻发布会解读，赋能新质基建、助力传统产业转型、转型未来产业的建筑企业将受益。

风险提示：

1、 施工进度受资金到位情况、自然条件等影响较大，有可能出现延误进而影响收入确认；海外工程建设进度还受当地政治、安全环境影响。 2、 房地产市场持续低迷可能对建筑企业造成多方面不利影响。房地产对建筑企业的影响主要体现在：1）当前土地市场低迷，地方政府土地出让收入较大幅度下滑，对基建资金来源造成不利影响；2）房地产市场持续低迷，商品房销售、开工较大幅度下滑，影响了房建企业的新增订单，而竣工面积下行，影响了装饰装修企业的订单，相关建筑子板块企业业务发展受不利影响；3）房地产企业的暴雷，对存在房地产企业应收款、房地产开发项目存货的建筑企业带来减值压力。 3、 新能源业务拓展可能不及预期。部分传统建筑企业布局新能源咨询、工程、运营等新领域，但该领域较为依赖政府资源及自身专业实力，可能存在拓展失败的风险。

证券研究报告名称：《关注“十五五”规划带来的投资和产业变化机会》

对外发布时间：2025年10月26日 

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 

本报告分析师：

竺劲 SAC 编号：S1440519120002

SFC 编号：BPU491

曹恒宇 SAC 编号：S1440524080006

中信建投证券研究

本周中证REITs全收益指数上升0.2%，收于1045.1；全周加权日均换手率0.52%，较上周0.40%上升0.12个百分点，日均成交金额5.4亿元，较上周4.1亿元上升31.3%。市场动态上，华夏安博仓储REIT询价在即：10月24日华夏基金发布公告称，华夏安博仓储REIT将于10月30日启动网下询价，询价区间为5.1元/份-6.2元/份；多只REITs三季报经营数据分化：1）能源总体承压，国家电投REIT、明阳智能REIT和京能光伏REIT等三季度基础设施项目相关经营数据出现了同比下滑超过20%；2）高速多数向好，深高速REIT车流量同比跌幅超20%，南京交通REIT和江苏交控REITQ3营收同增达22.3%和29.8%；3）市政环保中，首钢绿能REIT主营收同增12%。

行业动态信息

政策及新闻回顾：1）10月21日，广州市人民政府办公厅提出，支持符合条件的消费、文化旅游领域项目发行基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）。2）10月22日，湖南省住房和城乡建设厅在《湖南省持续推进城市更新行动实施意见（征求意见稿）》提到，应推动符合条件的城市更新项目发行基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）、资产证券化产品、公司信用类债券等。

行情回顾：1）本周中证REITs全收益指数上升0.2%，收于1045.1；全周加权日均换手率0.52%，较上周0.40%上升0.12个百分点，日均成交金额5.4亿元，较上周4.1亿元上升31.3%；2）本周产权类REITs上涨0.1%，经营权类REITs上涨0.5%；3）本周所有REITs子板块中，市政环保板块的涨幅最大为1.6%，消费板块跌幅最大为0.4%；4）工银蒙能清洁能源REIT涨幅最大为4.1%，招商基金蛇口租赁住房REIT跌幅最大为4.1%。

重要公告回顾：1）华夏南京交通高速公路REIT、华泰江苏交控REIT等：公布九月主要运营数据；2）招商基金蛇口租赁住房REIT、华泰宝湾物流REIT、中金联东科创REIT：解禁份额分别共计约2.4亿份、1.4亿份、2.0亿份，分别于10月23日、10月29日、11月5日解除限售；3）华夏安博仓储REIT：询价区间为5.1元/份-6.2元/份，并将通过网下询价最终确定基金份额的认购价格；4）招商科创REIT、华安百联消费REIT等：高管或基金经理变更。

风险提示：

1、 审批及发行进展不及预期的风险：REITs审批及发行受项目质量、监管审核速度及市场环境等多方面因素影响，若项目成熟度不高、监管审核速度放慢及市场环境低迷，将会使REITs审批发行放缓。 2、 政策出台不及预期的风险：我国REITs立法、税收及信息披露等多项制度尚待建立及完善，若相关政策出台不及预期，可能会影响REITs市场的持续健康发展。 3、 二级市场波动的风险：REITs的风险特征表现为中等风险及中等收益，今年以来受个别资产基本面疫后修复不及预期、整体REITs市场投资人类型单一投资行为趋同等影响，二级市场持续回调，出现较大波动。

证券研究报告名称：《打新热度高两项目提前结束募集，华润系两REITs扩募取得新进展》

对外发布时间：2025年10月25日 

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 

本报告分析师：

竺劲 SAC 编号：S1440519120002

SFC 编号：BPU491

黄啸天 SAC 编号：S1440520070013

中信建投证券研究

1）集运多数航线运价上涨，多家船公司宣布在11月上调运价。本周，中国出口集装箱运输市场行情延续反弹走势，运输需求保持稳定，多数航线市场运价上涨，带动综合指数上行。目前，包括MSK、MSC、达飞等多家船公司均已发布涨价通知，预计自11月1日起，将对多条重要航线的运费进行上调。

2）鹿特丹港罢工引发连锁反应。据了解，目前超60艘船漂浮在海上，其中有20艘船是等绑扎工人作业的集装箱船。目前船舶在港外等待泊位的数量急剧上升，货物无法及时装卸，码头操作一度几乎完全停摆。港区仓储空间告急，运输公司纷纷调整航线或改走比利时、德国港口，以减轻拥堵压力。

行业动态信息

行业综述：从交运各子板块相对沪深300表现看，本周（10月20日-10月24日）交运板块整体上涨。本周航运板块跌幅为0.02%，港口板块涨幅为1.71%。

航运港口：集运多家船公司宣布11月涨价，海丰国际发布三季报

集运多数航线运价上涨，多家船公司宣布在11月上调运价。本周，中国出口集装箱运输市场行情延续反弹走势，运输需求保持稳定，多数航线市场运价上涨，带动综合指数上行。据国家统计局最新公布的数据显示，中国前三季度GDP同比增长5.2%，经济运行保持总体平稳、稳中有进的发展态势，经济结构持续优化，高质量发展扎实推进。目前，包括MSK、MSC、达飞等多家船公司均已发布涨价通知，预计自11月1日起，将对多条重要航线的运费进行上调。

鹿特丹港罢工引发连锁反应。10月8日，鹿特丹港的货运固定工人（lashers）率先发起为期48小时的罢工，后续罢工延长为“无限期停工”，导致全球航运重镇几乎陷入瘫痪。据了解，目前超60艘船漂浮在海上，其中有20艘船是等绑扎工人作业的集装箱船。目前船舶在港外等待泊位的数量急剧上升，货物无法及时装卸，码头操作一度几乎完全停摆。港区仓储空间告急，运输公司纷纷调整航线或改走比利时、德国港口，以减轻拥堵压力。

海丰国际10月24日发布2025年前三季度未经审计的经营数据。前三季度实现营业收入约24.6亿美元，同比增长约16.6%。单箱平均运费达到754.9美元，同比上涨约9.2%。

风险提示：

1、全球班轮联盟监管政策变化带来的政策风险。面对集运市场运价高涨状况，美国国家工业运输联盟（NITL）等曾施压以干预班轮联盟的反垄断豁免权。短期来看，鲜有证据表明班轮联盟存在垄断定价行为；欧盟方面始终拒绝对班轮公司采取干预行动，欧盟认为托运人享受到了班轮联盟带来的航班密度增加、航线覆盖广度增加以及减少中转次数等好处。中长期来看，若集运行业运价高涨的情况持续存在，美国政府或者欧盟或将重新审视全球班轮联盟的存在，或因全球班轮联盟监管政策变化而带来的集运市场波动风险。 2、俄乌冲突持续升级下的全球贸易风险。当前俄乌冲突持续胶着，将严重影响欧洲、俄罗斯相关航线贸易，带来全球航运体系崩溃，全球化进程甚至存在倒退风险。建议投资者密切关注战局演变、能源政策及制裁动态。 3、燃油成本大幅度上涨。受国际原油价格波动影响，船公司燃料成本存在大幅度上涨的风险。其次，新加坡是全球燃料油最大的消费地和集散地，地缘政治或将对新加坡燃料油的产量造成影响，进而导致燃油成本大幅度上涨。最后，IMO和各国政府的环保法规政策可能大幅提升船公司的燃油成本。从历史上看，2020年全球限硫令对保税船用油市场的消费结构带来巨大的变化，低硫燃料油、MGO、LNG清洁能源等替代燃料均大幅增加了船用燃料成本，进而带来剧烈的价格波动。

证券研究报告名称：《集运多家船公司宣布11月涨价，海丰国际发布三季报》

对外发布时间：2025年10月26日 

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 

本报告分析师：

韩军 SAC 编号：S1440519110001

SFC 编号：BRP908

梁骁 SAC 编号：S1440524050005

中信建投证券研究

钨：本周黑钨精矿价格27.9万元/吨（较上周上涨3.3%），APT价格40.9万元/吨（较上周上涨3.5%），欧洲APT价格报600美元/吨度-685美元/吨度（折合人民币37.8万元/吨-43.2万元/吨），本周钨价再次快速上涨，钨市呈现坚挺运行态势。本周钨市场上涨主要由矿山与冶炼端惜售挺价情绪驱动，钨原料资源状态偏紧。需求端自然增长和海外钨产业链安全库存的提升也保证了钨价的强势。

行业动态信息

钨：本周黑钨精矿价格27.9万元/吨（较上周上涨3.3%），APT价格40.9万元/吨（较上周上涨3.5%），欧洲APT价格报600美元/吨度-685美元/吨度（折合人民币37.8万元/吨-43.2万元/吨），本周钨价再次快速上涨，钨市呈现坚挺运行态势。本周钨市场上涨主要由矿山与冶炼端惜售挺价情绪驱动，钨原料资源状态偏紧。需求端自然增长和海外钨产业链安全库存的提升也保证了钨价的强势。

钼：根据安泰科，本周钼精矿（45%-50%）价格为4395元/吨度，较上周下降0.9%。根据亿览网，截止24日，10月钼铁钢招总量约6800吨，1-9月合计为11.86万吨（累计同比增长6.1%），从原材料端充分印证了中国制造业转型升级正不断加速。远期项目释放节奏持续后移，钼供给预期恶化扭转，相关标的估值中枢有望上移。

锑：本周钢联2#低铋锑锭报价15.6万元/吨，较上周下降2.5%；Fastmarkets2#锑锭报价49000美元/吨-51000美元/吨，外盘报价（中值）折人民币仍超40万元/吨，内外价差仍然巨大。锑出口迟迟未放开，作为重要的军工金属，锑在大国博弈背景下战略价值凸显。

风险提示：

1、全球经济大幅度衰退，消费断崖式萎缩。世界银行在最新发布的《全球经济展望》中将2025年全球经济增长预期从今年1月份的2.7%下调至2.3%，近70%经济体的增速被下调。世界银行表示，全球经济增长正因贸易壁垒和不确定的全球政策环境而放缓。与6个月前经济看起来会实现“软着陆”相比，目前全球经济正再次陷入动荡。如果不迅速更正航向，生活水平可能会深受伤害。全球经济数据已经出现下降趋势，若陷入深度衰退对有色金属的消费冲击是巨大的。 2、美国通胀失控，美联储货币收紧超预期，强势美元压制权益资产价格。美国无法有效控制通胀，持续加息。美联储已经进行了大幅度的连续加息，但是服务类特别是租金、工资都显得有粘性制约了通胀的回落。美联储若维持高强度加息，对以美元计价的有色金属是不利的。 3、国内新能源板块消费增速不及预期，地产板块消费持续低迷。尽管地产销售端的政策已经不同程度放开，但是居民购买意愿不足，地产企业的债务风险化解进展不顺利。若销售持续未有改善，后期地产竣工端会面临失速风险，对国内部分有色金属消费不利。

证券研究报告名称：《钨价快速上扬》

对外发布时间：2025年10月26日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 

本报告分析师：

王介超 SAC 编号：S1440521110005

王晓芳 SAC 编号：S1440520090002

邵三才 SAC 编号：S1440524070004

中信建投证券研究

近期，国家统计局与能源局披露2025年9月份能源生产及用电量情况，用电量方面，二三产业用电需求增长拉动全社会用电量，9月全社会用电量8886亿千瓦时，同比增长4.5%，发电量方面，9月份，规上工业发电量8262亿千瓦时，同比增长1.5%；其中火电、水电、风电和核电发电量分别为5174.6、1588.9、671.9和361.7亿千瓦时，同比变化-5.40%、+31.90%、-7.60%和+1.60%。受可再生能源出力挤压和来水同比改善的影响，火电发电量同比下降，水电发电量转增。同时，受原煤超产查处及反内卷情绪化的影响，近期动力煤价格有所回升，考虑到能源保供政策的要求，我们认为年内煤价大幅上涨的可能性较小。从上游煤炭生产情况来看，9月份规上工业原煤产量4.1亿吨，同比下降1.8%，降幅环比收窄1.4个百分点。

行业动态信息

行情回顾：10月19日-10月24日电力板块（882528.WI）上涨1.18%，沪深300指数上涨2.04%,电力板块跑输大盘0.86个百分点。2025年初至今电力板块上涨3.76个百分点，沪深300指数同期上涨17.06%。电力板块年初至今累计跑输大盘13.31个百分点。分子板块看10月19日-10月24日火电、水电、燃气板块（中信指数）变化幅度分别为1.03%、0.46%、3.86%。

动力煤现货价格环比增长2.68%，同比下降11.56%

10月24日秦皇岛5500大卡动力煤现货价格为765元/吨，环比增长2.68%，同比下降11.56%。进口煤炭方面，广州港5500大卡印尼煤10月23日价格为780元/吨，环比增长4.68%，同比下降18.97%。

秦港煤炭库存环比增长0.92%，同比减少4.18%

煤炭库存方面，截至10月24日，秦港库存550万吨，环比增加5万吨，增幅0.92%，同比减少24万吨，降幅4.18%。而广州港10月23日库存为252.9万吨，环比减少16.3万吨，降幅6.05%，同比减少33万吨，降幅11.54%。

风险提示：

煤价上涨的风险：由于目前火电长协煤履约率不达100%的政策目标，因此火电燃料成本仍然受到市场煤价波动的影响。如果现阶段煤价大幅上涨，则将造成火电燃料成本提升。 区域利用小时数下滑的风险：受经济转型等因素影响，我国用电需求存在一定波动。如果后续我国用电需求转弱，那么火电存在利用小时数下滑的风险。此外风电、光伏受每年来风、来光条件波动的影响，出力情况随之波动。如果当年来风、来光较差，或者受电网消纳能力的限制，则风电、光伏存在利用小时数下滑的风险。 电价下降的风险：在发改委全面推进火电进入市场化交易并放宽电价浮动范围后，受市场供需关系和高煤价影响市场电价长期维持较高水平。如果后续电力供给过剩或煤炭价格回落、火电长协煤机制实质性落地，引导火电企业燃料成本降低，则火电的市场电价有下降的风险。 新能源装机进展不及预期的风险：新能源发电装机受到政策指引、下游需求、上游材料价格等多因素影响，装机增速具备不确定性，存在装机增速不及预期的风险。 新能源电源出力波动的风险：新能源的分散性、不稳定性和利用的高成本性制约着新能源发电项目的发展。新能源发电项目面临着资源、技术、经济、管理、市场等多方面问题，其投资建设和管理模式也存在诸多差异和不确定性。  

证券研究报告名称：《9月全社会用电量增长4.5%，来水改善助力水电增发》

对外发布时间：2025年10月26日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 

本报告分析师： 

高兴 SAC 编号：S1440519060004

侯启明 SAC 编号：S1440525070011