高盛——中国：9月财政收支双双改善
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一、核心结论
9月中国一般公共预算下的财政收入与支出同比、环比增速均实现改善；房地产相关政府收入虽仍同比下降，但降幅较8月收窄。9月高盛 proprietary“广义财政赤字”（AFD）指标的12个月移动平均值基本持平，而财政“资金使用效率”显著上升，表明政府加快了资金拨付节奏。高盛预计未来几个季度广义财政赤字将进一步扩大，但近期宽松政策对经济增长的拉动作用，大概率将在2025年末或2026年初集中显现。
二、核心要点解析
（一）一般公共预算：税收增长推动收入改善，科技与交通支出拉动支出提速
1. 收入端：尽管9月仍处于通缩区间，但财政收入同比增速从8月的2.0%小幅升至2.6%，核心驱动力是税收收入增速大幅提升——9月税收收入同比增长8.7%（8月为3.4%），部分受益于去年9月的低基数，其中个人所得税、增值税、消费税收入增速加快，抵消了企业所得税增速放缓的影响；而非税收入同比降幅从8月的3.8%扩大至11.4%，部分源于高基数效应。值得注意的是，受股市上涨推动，9月证券交易印花税收入同比增速从8月的226%进一步飙升至342%（上半年为54%），但该税种占总财政收入比重不足1%，对整体收入影响有限。
2. 支出端：9月财政支出同比增速从8月的0.8%升至3.1%，主要因科学技术、交通运输领域支出增速加快。
（二）房地产相关收入：降幅收窄，全年仍承压
9月房地产相关政府收入改善，其中预算外土地出让收入同比降幅从8月的5.4%收窄至0.9%，预算内房地产相关税收（含房产税、契税、土地增值税、城镇土地使用税、耕地占用税）同比降幅从8月的11.6%收窄至3.4%。综合来看，9月政府从房地产行业直接获取的收入同比下降1.6%，远好于8月的-7.0%。
不过，今年以来土地出让收入同比仍下降4.2%，高盛维持全年土地出让收入同比下降5%-10%的预测，因四季度基数效应将减弱。
（三）广义财政与资金使用：赤字基本稳定，拨付节奏加快
1. 广义财政赤字：综合一般公共预算与政府性基金预算，9月政府总收入同比增速从8月的0.2%升至3.2%，总支出同比增速从8月的6.0%降至2.2%（因政府性基金支出增速放缓）。纳入更多预算外融资渠道后，9月广义财政赤字率3个月移动平均小幅扩大，但12个月移动平均与8月持平。
2. 资金使用效率：9月财政存款余额显著下降，推动12个月移动平均的财政“资金使用效率”从8月的97.3%升至98.8%，表明政府加快了已筹集资金的拨付节奏。
（四）政策展望：增量宽松持续，增长拉动滞后
尽管中国全年增长目标大概率能实现，但结构性挑战（劳动力市场疲软、房地产低迷持续、私营部门信心脆弱）仍显著，需增量定向宽松政策应对。除已出台的全国性生育补贴、部分消费贷款临时利息补贴、5000亿元政策性银行新融资工具（支持新基建与新兴产业）、提前发行2026年部分2万亿元地方政府特殊再融资债券（用于债务化解）外，财政部宣布将动用往年累计的5000亿元未使用地方政府债券额度（类似2022年操作）。
高盛预计未来几个季度广义财政赤字将进一步扩大，但鉴于今年以来财政“资金使用效率”低于均值，近期宽松政策对经济增长的拉动作用，多数将在2025年末或2026年初释放。