【国泰君安国际FICC策略】美债收益率破5，会持续多久？

美债利率近期上行的原因？5月下旬以来，美国长债收益率保持上行，美债20年和30年收益率纷纷破5， 并持续维持在5.0%上方。我们认为有以下三点原因。首先，5月16日穆迪评级公司宣布将美国的信用评级从最高级别的Aaa下调至Aa1。这导致的最直接结果就是，5月21日的美国20年期国债拍卖惨淡。此次20年美国国债的最终得标利率为5.047%，较4月份的得标利率高出了24个BP。第二，是美国的债务上限问题再次成为市场关注的重点。5月22日，众议院通过“美丽大法案”，我们认为很可能意味着特朗普重回宽松财政的道路。美国大概率不具备削减赤字的客观条件，潜在的美债供给上升带来利率上行的压力。第三，市场对后续通胀存在担忧，降息推迟可能支撑美债利率高位。

参照历史来看，债务上限问题解决之后，利率有持续走高的风险。2023年6月3日，美国国会通过法案，暂缓债务上限生效至2025年1月。 在债务上限暂停以后，30年美债收益率开始一路走高，6月份至10月份，30年美债收益率从3.9%升高至5.1%。市场流动性的突然收紧，是造成了美债收益率走高的主因。今年以来，美国面临同样的债务上限问题，考虑到美国此次减税规模巨大，美国政府很有可能通过提高债务上限以维持财政开支。债务上限提升后美债供给增加，会抽走流动性，使得美债收益率可能难以回落。

美联储的降息可能是解决当前高收益的一剂良药。美国的债务上限危机，叠加上高通胀预期导致的降息慢问题，是当前推高美债收益率至高位的双重因素。我们认为特朗普在关税政策上的反复，是不断押后降息预期的一个重要原因。总结来说，长期美债收益率突破5%后，可能出现短期技术性反弹；但在流动性收紧担忧和美联储难降息的双重影响下，我们预计美债收益率或维持高位震荡较长时间。

美债利率近期上行的原因？5月下旬以来，美国长债收益率保持上行，美债20年和30年收益率纷纷破5， 并持续维持在5.0%上方。具体来看，我们认为有以下三点原因。首先，是5月16日穆迪评级公司宣布将美国的信用评级从最高级别的Aaa下调至Aa1。此次降级以后，美国已被三大评级机构全部降至最高评级以下。虽然根据巴塞尔III协议，此次美债评级的下调，并不会影响金融机构对于持有美债的风险计量，但是市场情绪推动了利率的快速上行。最直接的结果就是，5月21日的美国20年期国债拍卖惨淡。此次20年美国国债的最终得标利率为5.047%，较4月份的得标利率高出了24个BP。第二个原因，就是美国的债务上限问题再次成为市场关注的重点。美国众议院在5月22日以215票支持，214票反对，通过了“美丽大法案”（The One, Big, Beautiful Bill）。该法案涉及减税政策、州和地方税扣除、国防预算以及债务上限提高。其中法案最后一段提及允许政府提高4万亿美元的债务上限。美国政府已在今年1月初触及36.1万亿美元的法定债务上限。美国财政部长贝森特称国会需要在7月中旬前解决债务上限问题。“美丽大法案”虽然主旨为平衡财政，但我们认为很可能意味着特朗普重回宽松财政的道路。我们认为，美国大概率不具备削减赤字的客观条件。潜在的美债供给上升会持续带来利率上行的压力。第三，市场对后续通胀存在担忧，降息推迟可能支撑美债利率高位。美欧关税冲突烽烟再起。虽然特朗普将对欧盟商品征收50%的关税的期限从6月1日推迟到7月9日，但是关税风险二次引爆的风险仍在。考虑到关税导致的美国类滞涨风险犹在，因此美联储可能无法快速降息以应对经济增长的压力。

参照历史来看，债务上限问题解决之后，利率有持续走高的风险。对于美国债务上限问题引发的担忧，我们可以参考2023年美国政府解决债务上限问题后的市场走势。2023年1月，美国同样触及债务上限31.4万亿美元，导致债务上限危机。对于提高债务上限问题，两党进行了多轮谈判但未达成一致，TGA余额被快速消耗。至2023年6月3日，美国国会通过法案，暂缓债务上限生效至2025年1月。 在债务上限暂停以后，30年美债收益率开始一路走高，6月份至10月份，30年美债收益率从3.9%升高至5.1%。背后的主因是由于美债上限问题由博弈到解决的过程，造成了TGA账户的大起大落。市场流动性的突然收紧，造成了美债收益率的走高。2023年因为债务上限的暂停，急于补充现金余额的美国财政部，通过发行大量国债形式借入资金，抽走市场流动性，从而推高美债收益率。今年以来，美国面临同样的债务上限问题，考虑到美国此次减税规模巨大，美国政府很有可能通过提高债务上限以维持财政开支。这同样也会带来市场流动性的收紧。一方面，大规模的短期债务到期需要再融资；另一方面，债务上限提升后美债供给增加带来扰动。两方面都会加大市场对流动性危机的担忧，使得美债收益率可能难以回落。

美联储的降息可能是解决当前高收益的一剂良药。美国的债务上限危机，叠加上高通胀预期导致的降息慢问题，是当前推高美债收益率至高位的双重因素。我们认为特朗普在关税政策上的反复，是不断押后降息预期的一个重要原因。关税对于通胀的影响一定会到来，但只是不知道什么时候会来得更为猛烈。因此，不断延续的通胀不确定性使得美联储在降息问题上一直徘徊。市场对于美联储2025年的降息预期已经大幅调整，根据FedWatch，6月份降息的概率从5月初的过50%已降至2.1%。目前，多位美联储官员表示，利率政策不动至少维持至9月份。倘若一直长期难以降息，那么我们认为美债的高收益率可能会维持更长的时间。总结一下，长期美债收益率突破5%后，可能出现短期技术性反弹；但在流动性收紧担忧和美联储难降息的双重影响下，我们预计美债收益率或维持高位震荡较长时间。