1.中信建投证券研究团队推荐关注核心城市布局、商业运营相关的房地产公司，认为企业分化仍将延续。
2.由于业务收缩和融资规模收缩，2024年房企仍延续降杠杆趋势，有息负债率转降。
3.然而，央企偿债能力仍相对稳定，未来强信用房企仍具备明显的竞争优势。
4.本周中信房地产指数下跌0.5%，沪深300上涨1.1%，板块跑输大盘。
5.此外，中信建投证券还分析了跨境电商物流、钨价大幅上涨和动力煤价格持续下行等方面的趋势。
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本文转载自微信公众号：中信建投证券研究
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中信建投证券大周期研究团队一周核心推荐逻辑梳理如下
房地产：企业分化仍将延续，关注核心城市布局、商业运营相关公司
交运：跨境电商物流系列研究（三）：剖析美国关税政策调整对跨境电商物流的影响
金属：配额下降，钨价大幅上涨
公用环保：动力煤价格持续下行，火电企业盈利区域分化
《企业分化仍将延续，关注核心城市布局、商业运营相关公司》
中信建投证券研究
近期房地产年报及一季报披露完毕，2024年房地产开发企业由于毛利率下滑和减值增多仍处于业绩探底阶段，并且在今年一季度未出现明显好转，但布局核心城市的开发及物业租赁房企仍实现业绩增长。由于业务收缩以及融资规模收缩，2024年房企仍延续降杠杆趋势，且今年一季度负债结构有所优化，有息负债率转降。央企偿债能力仍相对稳定，在融资成本下降背景下，未来强信用房企仍具备明显的竞争优势。中办、国办印发《关于持续推进城市更新行动的意见》，通过中央预算、超长期特别国债等方式加大对符合条件的项目的资金支持，城市更新节奏有望加快。
市场回顾
重点城市本周一二手房成交环比上升，同比下降。本周重点29城新房成交面积202万方，环比上升39.0%，同比下降10.8%。重点13城二手房成交面积175万方，环比上升46.0%，同比下降1.2%。
百城新增供地同比下降，环比上升。本周百城新增宅地850万平，环比上升66.1%，同比下降30.5%。
行业要闻：1.中办、国办：到2030年城市更新行动实施取得重要进展，城市更新体制机制不断完善；稳妥推进危险住房改造，加快拆除改造D级危险住房。（观点网）
行业观点与投资建议：企业分化仍将延续，关注核心城市布局、商业运营相关公司。本周中信房地产指数下跌0.5%，沪深300上涨1.1%，板块跑输大盘。近期房地产年报及一季报披露完毕，2024年房地产开发企业由于毛利率下滑和减值增多仍处于业绩探底阶段，并且在今年一季度未出现明显好转，但布局核心城市的开发及物业租赁房企仍实现业绩增长。由于业务收缩以及融资规模收缩，2024年房企仍延续降杠杆趋势，且今年一季度负债结构有所优化，有息负债率转降。央企偿债能力仍相对稳定，在融资成本下降背景下，未来强信用房企仍具备明显的竞争优势。中办、国办印发《关于持续推进城市更新行动的意见》，通过中央预算、超长期特别国债等方式加大对符合条件的项目的资金支持，城市更新节奏有望加快。看好布局核心城市的开发商、物业管理公司及中介公司。
风险提示：房企销售及结转不及预期，物企外拓不及预期。
报告来源
证券研究报告名称：《企业分化仍将延续，关注核心城市布局、商业运营相关公司》
对外发布时间：2025年5月18日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
竺劲 SAC 编号：S1440519120002
SFC 编号：BPU491
黄啸天 SAC 编号：S1440520070013
研究助理：王文涛
《跨境电商物流系列研究（三）：剖析美国关税政策调整对跨境电商物流的影响》
中信建投证券研究
（1）取消低值小包免税政策的核心逻辑：中国跨境电商商业模式打破美国资本构建的覆盖“衣食住行”的垄断利润，美国计划在自身能控制的清关及尾程配送环节设置障碍，反制中国跨境电商。
（2）跨境电商货运业务量被影响程度：目前低值免税小包占比达80%以上，对中美跨境电商量影响90%以上。中国大陆对美出口金额的影响为2%-3%，平均跨境小包每票增加18美金关税成本，70%左右包裹的通关时效下降。
（3）未来海外仓模式比航空直邮模式更有优势：直邮专线的干线空运物流成本相对较高，加税让免税带来的供应链成本优势消失。预计2025年致中美跨境电商空运需求下降超20%，海外仓订单需求提升8%。美国零售批发库存深度将决定中美关税战以及跨境电商物流模式走向。
内容摘要
1、特朗普取消低值小包免税政策的核心逻辑？
中国跨境电商商业模式打破美国资本构建的覆盖“衣食住行”的垄断利润，美国计划在自身能控制的清关及尾程配送环节设置障碍，反制中国跨境电商。但在过去的执行过程中遇到各种现实问题：
（1）美国增加清关障碍：但中国跨境电商生态通过近岸中转和低报货值绕开这一壁垒，所以当下美国欲通过对“加墨加税” 和“取消低值小包免税政策”对以上动作进行根本整治。 当下却遇到了“加墨两国反制” 和“海关系统崩溃”问题，延缓根治政策落地的时间。
（2）增加尾程配送障碍：由于美国邮政的成本较低及全美覆盖率较高，因此过去几年成为了中国跨境电商在美国本土尾程配送的首选物流公司，巨量包裹的增长让美国邮政亏损加大，所以致使美国邮政暂停接收来自中国的包裹，与由于系统问题在一日后重新恢复。
2、跨境电商货运业务量被影响了多少?
（1）伴随中国跨境电商从2022年底崛起，美国进口低值小包数量高速增长。2015年，低值小额免税进口申报数量为1.53亿次，而到2023年已超过10亿次。尤其是2022年后中国跨境电商快速崛起（低值小额免税包裹单票货值降至50美元左右），小额免税进口申报数量的增加给筛查违反美国法律的进口申报带来了挑战。
（2）目前中加墨的低值免税小包占比达80%以上，对中美跨境电商量影响90%以上。中国大陆对美出口金额的影响为2%-3%，平均跨境小包每票增加18美金关税成本，70%左右包裹的通关时效下降。3月以来美国海关收入暴增，但伴随政治层面接触关税仍存在变数。
3、未来为什么海外仓模式比航空直邮更有优势?
（1）空运是低值小包进入美国的核心方式，中国作为最大来源国有过半为低值小包。
（2）空运干线占航空直邮专线成本比重高，海外仓模式的核心成本在于末端仓配。直邮专线的干线空运物流成本相对较高，加税让免税带来的供应链成本优势消失。增加54%关税导致跨境电商小包清关成本增加6-100美元/件不等，整体供应链成本增长至少20%以上，服饰及3C配件等核心品类增加至少50%。面对加税的供应链成本增加，货物转口和供应链向海外迁移成为应对方案。
a、清关环节：主要影响是降低时效、增加成本，导致客户和订单流失。
b、仓配环节：导致提前备货海外仓配送业务迅猛发展，仓配价格可能会上涨。
（3）预计2025年致中美跨境电商空运需求下降超20%，海外仓订单需求提升8%。美国零售批发库存深度将决定中美关税战以及跨境电商物流模式走向。
4、投资建议：
（1）整体：买能穿越周期的优秀公司，关注企业护城河、基本面内在价值等微观信息，忽视短期宏观政策的变化。长期看，关税战都是过眼云烟，但需要重视相关公司的现金流安全、争取少盈甚至略亏，守住美国市场份额，为调整供应链策略留下弹性空间。此外，海外仓供应链逻辑正在变迁，重视区域化梯度库存。
（2）物流：优选在北美海外仓资源相对较多的仓储物流公司；关注在北美具有本地配送能力的快递公司；抄底集装箱海运拼箱能力较强的航运或货代公司。
风险提示：
1、境外经营和税收监管风险 开展跨境出口电商业务的平台和消费者所在国家或地区的政治环境、法律环境等均与中国大陆地区存在较大差异，跨境电商物流公司可能在经营过程中因对境外分、子公司所在地的政策制度、法律法规等不熟悉，或因境外国家或地区局势动荡、税收政策重大变化等情况而对海外业务经营造成不利影响。 2、市场环境及运价变动风险 由于跨境电商所涉及交易链条较长及参与主体跨市场等较复杂的环境，存在海、空运费变动、汇率波动及其他市场环境变动风险，从而影响跨境电商及配套的物流行业的成本或需求发展变化。 3、ESG相关风险 近年来，一方面海外国家或政府部门对国内跨境电商平台主要的鞋服类产品相关的ESG问题关注度越来越高，例如抵制使用可能涉及某些地区由于榨取廉价劳动力生产的原材料；一方面，欧美主张降低物流服务供应商交付过程中海运、空运或陆运产生的温室气体排放。以上可能会使部分跨境电商平台承受额外的成本和限制，并向物流企业传导。
报告来源
证券研究报告名称：《跨境电商物流系列研究（三）：剖析美国关税政策调整对跨境电商物流的影响》
对外发布时间：2025年5月13日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
韩军 SAC 编号：S1440519110001
SFC 编号：BRP908
梁骁 SAC 编号：S1440522050055
《配额下降，钨价大幅上涨》
中信建投证券研究
加强战略矿产出口全链条管控工作部署会在湖南省长沙市召开，战略矿产从开采到出口全链条监管有望加码，违法出口将受到严厉打击。
4月钨精矿第一批配额下降4000吨，叠加一季度季节性产量低点和近期环保督察的阶段性影响，供给端整体较为紧张，近期钨价快速上涨。钨是重要的战略金属，配额缩减体现了对关键矿产的重视，价格上涨体现了战略价值。
行业动态信息
锑：本周钢联2#低铋锑锭报价21.9万元/吨，较上周下降4.3%；Fastmarkets2#锑锭报价59000-60100美元/吨，外盘报价（中值）折人民币已超48万元/吨。
5月12日，加强战略矿产出口全链条管控工作部署会在湖南省长沙市召开，“战略矿产管控需从源头入手”，锑等战略矿产从开采到出口全链条监管有望加码，违法出口将受到严厉打击。
目前内外价差仍然较大，海外矿石进口依旧受阻，国内大厂停产对矿端供给仍存扰动，锑供给仍偏紧，但受制于下游光伏、阻燃剂等行业需求疲软，近期锑价出现回调；但锑价持续向其内在价值回归逻辑未改，我们长期看好锑价中枢上移。
钼：根据安泰科，本周钼精矿（45%-50%）价格为3505元/吨度，较4月23日低点3315元/吨度上涨5.7%；根据钨钼云商，5月上半月钼铁钢招总量超过7600吨，1-4月国内钼铁钢招量合计5.18万吨，较2024年同期增长8.1%，从原材料端充分印证了中国制造业转型升级正不断加速。中国制造业升级带来的材料升级大周期叠加产业合金化趋势呈现钼替代镍双轮驱动，钼需求持续向好，而供给侧近年来较为刚性，持续看好钼价表现。
钨：本周黑钨精矿价格为16.75万元/吨，较上周上涨10%；APT价格为24.95万元/吨，较上周上涨12%；APT价格快速补涨，模拟计算的APT利润扭亏为盈，本周单吨利润1325元，利润率0.53%。4月钨精矿第一批配额下降4000吨，叠加一季度季节性产量低点和近期环保督察的阶段性影响，供给端整体较为紧张。钨是重要的战略金属，配额缩减体现了对关键矿产的重视，价格上涨体现了战略价值。
风险提示：
1、全球经济大幅度衰退，消费断崖式萎缩。世界银行在最新发布的《全球经济展望》中预计2025年和2026年全球GDP增速为2.7%。该机构认为，随着通胀放缓和增长平稳，全球经济正在通往软着陆的道路上，但风险仍然存在。欧美经济数据已经出现下降趋势，若陷入深度衰退对有色金属的消费冲击是巨大的。 2、美国通胀失控，美联储货币收紧超预期，强势美元压制权益资产价格。美国无法有效控制通胀，持续加息。美联储已经进行了大幅度的连续加息，但是服务类特别是租金、工资都显得有粘性制约了通胀的回落。美联储若维持高强度加息，对以美元计价的有色金属是不利的。 3、国内新能源板块消费增速不及预期，地产板块继续消费持续低迷。尽管地产销售端的政策已经不同程度放开，但是居民购买意愿不足，地产企业的债务风险化解进展不顺利。若销售持续未有改善，后期地产竣工端会面临失速风险，对国内部分有色金属消费不利。
报告来源
证券研究报告名称：《配额下降，钨价大幅上涨》
对外发布时间：2025年5月18日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
王介超 SAC 编号：S1440521110005
王晓芳 SAC 编号：S1440520090002
邵三才 SAC 编号：S1440524070004
《动力煤价格持续下行，火电企业盈利区域分化》
中信建投证券研究
年初以来，动力煤价格维持下行趋势，根据百川盈孚统计数据，截至2025年5月16日，秦皇岛5500大卡动力煤市场价已下探至630元/吨，同比下降25.88%。同时，秦皇岛5月份年度长协价格也下降至675元/吨，同比下降3.16%。在煤炭供需方面，2025Q1我国规上原煤产量同比增长8.1%，进口煤同比微降0.9%，动力煤消费量同比微降0.29%，煤炭供需情况整体趋向宽松，预计年内煤价大幅上涨可能较小，有望维持低位运行。电价方面，2025年全国火电价格呈现区域分化态势，部分地区（如山东、上海、京津唐等地）受电力供需、电源结构、电价政策的综合影响仍维持较高上网电价水平，对应火电企业有望充分受益于燃煤成本下降带来的利润增厚，利润边际改善空间较大。
行业动态信息
行情回顾：5月9日-5月16日电力板块（882528.WI）上涨0.44%，沪深300指数上涨1.12%,电力板块跑输大盘0.68个百分点。2025年初至今电力板块上涨0.5个百分点，沪深300指数同期下跌1.16%。电力板块年初至今累计跑赢大盘1.67个百分点。分子板块看5月9日-5月16日火电、水电、燃气板块（中信指数）变化幅度分别为-0.21%、1.22%、0.36%。
动力煤现货价格环比下降1.56%，同比下降25.88%
5月17日秦皇岛5500大卡动力煤现货价格为630元/吨，环比下降1.56%，同比下降25.88%。进口煤炭方面，广州港5500大卡印尼煤5月16日价格为699元/吨，环比下降1.82%，同比下降28.75%。
秦港煤炭库存环比增长1.2%，同比增长47.95%
煤炭库存方面，截至5月17日，秦港库存759万吨，环比增加9万吨，增幅1.2%，同比增加253万吨，增幅47.95%。而广州港5月16日库存为280.7万吨，环比增加5.20万吨，增幅1.89%，同比减少12.7万吨，降幅4.33%。
风险提示：
煤价上涨的风险：由于目前火电长协煤履约率不达100%的政策目标，因此火电燃料成本仍然受到市场煤价波动的影响。如果现阶段煤价大幅上涨，则将造成火电燃料成本提升。 区域利用小时数下滑的风险：受经济转型等因素影响，我国用电需求存在一定波动。如果后续我国用电需求转弱，那么火电存在利用小时数下滑的风险。此外风电、光伏受每年来风、来光条件波动的影响，出力情况随之波动。如果当年来风、来光较差，或者受电网消纳能力的限制，则风电、光伏存在利用小时数下滑的风险。 电价下降的风险：在发改委全面推进火电进入市场化交易并放宽电价浮动范围后，受市场供需关系和高煤价影响市场电价长期维持较高水平。如果后续电力供给过剩或煤炭价格回落、火电长协煤机制实质性落地，引导火电企业燃料成本降低，则火电的市场电价有下降的风险。 新能源装机进展不及预期的风险：新能源发电装机受到政策指引、下游需求、上游材料价格等多因素影响，装机增速具备不确定性，存在装机增速不及预期的风险。 新能源电源出力波动的风险：新能源的分散性、不稳定性和利用的高成本性制约着新能源发电项目的发展。新能源发电项目面临着在资源、技术、经济、管理、市场等多方面问题，其投资建设和管理模式也存在诸多差异和不确定性。
报告来源
证券研究报告名称：《动力煤价格持续下行，火电企业盈利区域分化》
对外发布时间：2025年5月19日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
高兴 SAC 编号：S1440519060004