中信建投 | 详解《推动公募基金高质量发展行动方案》

业务发展模式变革：产品、销售、投资全链条优化。1）大力发展浮动费率产品：新发主动权益产品推行浮动管理费，超基准业绩升档收费、低于基准降费，要求头部公募未来一年内此类产品发行占比60%，绑定投资者利益。2）强化业绩基准约束，提高产品透明度：规范业绩比较基准设定，治理“风格漂移”；要求披露投资者盈亏情况，意在解决“基金赚钱基民不赚钱”的问题，引导投资&代销机构更加关注优化投资者实际持有体验。3）降低投资者渠道费用，鼓励产品创新：实施公募销售费用改革，推进指数基金、主题基金及场外宽基指数基金试点等。

考核体系重构：拉长考核周期并以投资者利益为优先。1）人员内部考核：基金公司建立以投资收益为核心的考核体系，降低规模、利润指标权重；2）销售机构分类评价：建立基金销售机构分类评价机制。将权益类基金保有规模及占比、首发产品保有规模及占比、投资者盈亏与持有期限、定投业务规模等纳入评价指标体系。对分类评价结果靠前的基金销售机构，在产品准入、牌照申请、创新业务等方面依法优先考虑。督促基金销售机构完善内部考核激励机制，加大对保有投资者盈亏情况的考核权重。

健全长效机制：围绕公司治理、核心投研能力、行业竞争生态重塑。1）公司治理回归投资者利益：修订治理准则，发挥国有股东规范作用，改革独立董事选聘机制，防范大股东干预与内部人控制，推动治理重心向“投资者利益优先”回归。2）强化核心投研能力建设：加快“平台式、一体化、多策略”投研体系建设，支持基金经理团队制管理模式，支持基金公司依法实施员工持股等长效激励措施。3）鼓励行业差异化竞争：支持头部机构“资产管理与综合财富管理能力双提升”与中小机构“特色化经营”双轨并行，降低中小机构运营成本，推动市场化并购重组及违规机构出清，优化资源配置。

1.政策内涵：解决行业痛点，促进行业高质量发展

2025年，证监会发布的《推动公募基金高质量发展行动方案》，围绕基金运营管理的多个关键层面，涵盖公司治理、产品发行、投资运作、考核机制等，从总体要求到具体实施，细化为25条措施，全方位勾勒出公募基金行业改革发展的路径蓝图。

该政策是对2024年9月26日中央政治局会议与新国九条中“关于推进公募基金改革、促进证券基金机构高质量发展、吸引中长期资金入市”之顶层决策的落实举措。随着公募基金行业管理规模突破30万亿，取得阶段性的发展成果，但也同时面临投资者实际获得感不足等问题。依据《行动方案》规划的指引，公募基金行业将迎来重大战略转型，从过往追求规模扩张，逐步转向更加注重投资者回报的高质量发展模式，要力争用三年左右时间，扎实推动各项政策举措落地见效，促进行业的高质量发展。

《行动方案》出台的重要背景是当前资本市场有效性持续提升，传统资产管理模式面临双重挑战：一方面，资产端获取超额收益的难度加大；另一方面，投资者频繁交易、追涨杀跌等行为导致“基金赚钱、基民不赚钱”的行业痛点长期存在。随着资本市场的扩容，非理性的交易加剧了资本市场的价格波动。而解决这一矛盾的关键，还需要从“负债端”管理入手，重构投资者、销售渠道与资管机构的利益平衡机制，该机制至少需要包含以下内容：

1）逆周期资金引导机制。直面基金行业“好做不好发，好发不好做”的问题，在市场相对低点募集资金。推动基金公司与销售机构在资本市场的估值低位加大募资力度，充分利用智能定投、封闭式产品等多元化工具，引导投资者逆势布局；同时，适当提高长期持有激励，例如对持有期超过3年的投资者给予管理费阶梯式减免，有效降低短期赎回冲动。

2）投资者行为矫正体系。引导行业参与者共同关注持有者体验、投资者真实盈利情况等指标；同时，加快投教场景化升级，将晦涩的金融知识转化为生活化决策场景，提升风险认知的有效性。

3）利益分配模式革新。将机构与投资者的真实收益绑定，对代销渠道的考核从“销量导向”转为“客户盈利占比导向”。重构行业价值目标,真正优秀的财富管理机构，应通过负债端管理能力将资产端的专业优势转化为投资者可获得的真实回报。这需要建立“逆周期布局引导-投资行为矫正-利益深度绑定”的全链条解决方案，从根本上破解行业长期存在的收益损耗困局。

而本次《行动方案》正是在此背景下，针对上述行业症结所提出的具有重要监管和指导意义的重磅文件，文件通过制订精细化、专业化的基金运营规范，涵盖产品设计、销售策略、投资运作各个环节，着力构建起行业收入报酬与投资者回报紧密挂钩的机制，并依托具有内外部一致性的考核评价体系，形成强有力的激励与约束合力，全方位推动公募基金行业朝着高质量发展的目标稳步迈进。对于文件中涉及业务模式的各条款，我们具体分析如下：

2.政策内容：

2.1优化运营模式：围绕产品发行/销售、投资运作针对性改革

1）建立与基金业绩表现挂钩的浮动管理费收取机制。未来新设立的主动权益产品要大力推行浮动管理费模式，并且要基于业绩比较基准确定具体适用费率水平，业绩超基准的收费升档、业绩低于基准的收费降低，体现“与基金业绩挂钩、投资者回报绑定、鼓励长期持有”的导向。浮动管理费类型产品过去也有，据Wind统计，目前仅有138支公募基金产品收取浮动管理费，其中有49支为偏股混合或普通股票型基金，相较于市场整体，这个数量较少。

按照文件的规划，未来一年内，管理规模靠前的头部公募发行此类基金数量不得低于其主动权益类基金发行数量的60%，试运行一年评估后逐步全面推开，公募基金的商业模式可能就此发生重要改变。在规模效应与超额收益的天然博弈下，头部机构与中小型机构的战略路径或将加速分化：

头部公募需要保持市场地位及规模优势，但主动管理策略的容量天然存在阈值效应——伴随管理规模扩张，其获取超额收益的边际难度增加。头部机构需平衡“主动管理能力与规模扩张之间的矛盾”，或将导致商业模式的变化，在追求超额业绩回报的同时，更加关注负债端持有体验，转型发力负债端投资者服务，基于工具型产品布局（如SmartBetaETF、指数增强）和负债端管理能力（如投顾服务），优化投资者的持有体验，提高投资者的获得感，以负债端服务助力资产端规模提升，资产管理机构逐步向财富管理机构转型。

对于中小基金公司，则可通过“小而美”的精品策略，突破传统宽基赛道内卷，在严控规模的基础上捕捉超额收益，借助灵活决策机制快速响应市场变化，捕捉非共识性投资机会，与头部机构产生差异化的竞争模式。

以上，与政策在后面提到的针对头部基金公司和中小基金公司的差异化支持方向也首尾呼应，例如对于优质头部基金公司，政策提出要“促进资产管理和综合财富管理能力双提升”，而对于中小基金公司，则是“支持特色化经营、差异化发展”。

2）强化业绩比较基准的约束作用。针对业绩基准问题，监管计划制订专门的指引，以强化设定、修改、披露和持续评估、纠偏的要求，过去出现的“风格漂移”、“弱基准”等问题可能会着重改变，未来公募发行产品设定基准会更加审慎的考虑，而且上述提到要大力发展的浮动管理费产品也将是以业绩基准为锚来调整费率。

3）加强透明度建设。其中尤其提到要基金产品披露“投资者盈亏情况”等指标，一定意义上，投资盈亏取决于产品收益、和非理性投资行为带来的行为损失两者，前者由产品管理人的配置和市场决定，后者则由渠道和基民投资行为共同决定，这一点是让基民切实体会历史盈亏，实现“所见即所得”的重要一步。

为什么要着力解决投资者“所见即所得”的问题？根据《2022年公募基金投资者盈利洞察报告》数据显示，截至2022H1近三年偏股型基金平均年化收益率为22.92%，而基民为19.3%，近五年偏股型基金平均年化收益率为16.06%，而基民为10.92%。“基民收益不及基金收益”、“基金赚钱而部分基民不赚钱”的问题跃然纸上，究其原因之一就是重首发销售的卖方销售模式客观上推动了投资者加快资产轮动。后资管新规时代满足广大居民财富需求仅靠资产端“业绩赛马”是无法满足的，在提升资产端投资收益的同时，亦需要降低负债端“资金成本”。真正实现投资者账户业绩的提升需要负债端和资产端的共同努力才能实现。

4）稳步降低基金投资者成本。《方案》预告后续将出台《公募基金销售费用管理规定》，合理调降公募基金的认申购费和销售服务费。2023年7月以来，公募行业费率改革第一、二阶段分别针对管理费率、交易佣金的调整已经落地，调节认申购费和销售服务费、优化公募基金销售费用则属于第三阶段的核心内容。

5）推动权益类基金产品创新发展。5）和6）两条，政策是放在了第四节“推动权益类基金产品创新发展”之中。文件提到，除了浮动管理费型产品之外，监管还将大力发展各类场内外指数基金、符合国家战略和发展导向的主题投资股票指数基金，及研究创设专门参与互换便利操作的场外宽基指数基金试点产品等。

6）优化权益类基金注册安排。实施ETF快速注册机制，原则上自受理之日起5个工作日内完成注册；主动权益基金和场外成熟宽基指数产品10日之内完成注册，对有一定股票仓位的二级债基或偏债混合产品则是15日之内完成注册。2025年1月23日证监会发布《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》时，就提到要实施股票ETF产品的快速注册机制，便利中长期资金投资市场，一方面这对资本市场是长期利好，另一方面这次对其他权益类型基金也都优化了注册程序。

2.2重构考评体系：建立注重投资者盈亏、长周期业绩的考核机制

1）对于基金公司的绩效考核：要求基金公司全面建立以基金投资收益为核心的考核体系，适当降低规模排名、收入利润等经营性指标的考核权重。其中，基金投资收益指标应当涵盖基金产品业绩和投资者盈亏情况，前者包括基金净值增长率、业绩比较基准对比等指标，后者包括基金利润率、盈利投资者占比等指标。政策设定了一个“基金投资收益”的指标体系指引，给出了至少应当包含的绩效维度。

2）对于基金公司从业人员：对公司高管的考核中，基金投资收益指标的权重不低于50%，对基金经理，产品业绩指标权重不低于80%；而且要强调长周期，三年以上中长期收益考核权重不能低于80%，后文也提到对三年以上业绩低于基准或高于基准的基金经理，要相应的明显降低或适度提高薪酬。

3）强化监管分类评价的引导作用。除了要求公司内部建立更加完善的考评机制之外，监管也将通过外部分类评价的方式给足行业激励，政策中提到的投资者盈亏及占比、业绩比较基准对比、权益类基金占比、投研能力评价情况等都会被纳入分类评价体系，并且提升了服务投资者能力方面的评分权重。

4）建立基金销售机构分类评价机制。这一条本身是归在政策第四节的，首次对代销机构也提出了细化的分类评价机制，将权益类基金保有规模及占比、首发产品保有规模及占比、投资者盈亏与持有期限、定投业务规模等纳入评价指标体系，并且督促代销机构在内部考核方面也要向注重保有和投资者盈亏方面靠拢。要建立健全整个基金行业与投资者回报的绑定机制，代销机构是绕不开的重要环节。

2.3健全长效机制：优化基金公司治理、投研、竞争生态

1）公司治理优化，破解“内部人控制”与“大股东不当干预”难题。《方案》提出“修订《基金公司治理准则》，发挥国有大股东在治理架构中的功能”，旨在通过国资股东的规范履职，避免部分股东短期逐利或不当干预。同时，改革独立董事选聘机制，强化对董事会和管理层的监督制衡，完善“三会一层”治理结构。同时明确“防范大股东不当干预与内部人控制”，通过制度约束与流程规范，推动治理重心向“投资者利益优先”回归。

2）强化核心投研能力建设。《方案》提出建立投研能力评价体系、支持“平台式、一体化、多策略”投研体系建设，以及鼓励AI/大数据技术应用，通过资源投入与模式创新，推动基金公司持续提升主动管理能力。允许员工持股、强化跟投比例与锁定期要求，结合“绩效薪酬延期支付”“追索扣回”等机制，形成“利益绑定—风险共担—长期考核”的闭环，从而缓解行业短期规模导向、人才高频流动等问题，留住核心投研团队，培育真正的“长跑型”机构。

3）重塑行业生态，差异化竞争与市场化出清。《方案》提出“支持优质头部机构业务创新”与“中小机构特色化经营”并行，同时明确“支持市场化并购重组”“推动严重违规机构出清”，通过优胜劣汰优化行业资源配置。这是对过去“只进不出”格局的突破，未来可能出现一批专注细分领域的精品公司，同时淘汰治理混乱、合规薄弱的机构，提升行业整体质量。

4）进一步加大法制供给，强化监管执法，将“长牙带刺”落到实处。政策提及要推动《中华人民共和国证券投资基金法》修订，加强基金公司股东股权、公司治理、基金运作、人员管理、市场退出等重点领域制度供给，丰富监管执法手段，大幅提高违法违规成本。推动加强行政执法与刑事司法衔接，从严打击利用未公开信息交易、内幕交易、操纵市场等严重违法犯罪行为。从政策全文来看，未来监管部门还将陆续出台各方面政策，落实改革举措，值得期待。

3.总结和展望：未来负债端改革或重于资产端博弈

总体来看，《行动方案》作为一套纲领性文件，为后续公募行业高质量发展提供指引，是一项长期和系统性的工程。如表1所示，行动方案中提及要修订和发布的制度和规章多达十余条，作为落实此前中央决策的关键举措，《方案》重点针对公募基金行业的经营理念有偏差、功能发挥不充分、发展结构不均衡、投资者获得感不强等问题，提出“力争用三年左右时间，扎实推动各项政策举措落地见效，形成行业高质量发展的拐点”，实现从重规模向重投资者回报转型。

《行动方案》的核心要点在于，将收入薪酬、KPI考核、公司评价等基金公司的核心利益与投资者实际回报绑定，将KPI考核、产品准入、牌照申请等销售渠道的运营命脉与投资者盈亏情况挂钩。通过将公募全行业诉求与投资者利益绑定，从而推动行业实现以客户为中心的买方转型。《方案》中对于浮动管理费率的规定，要求基金公司绩效考核、薪酬与投资者盈亏情况挂钩，将投资者盈亏及占比等指标纳入基金公司评价指标体系和评价评奖体系，以及建立基金销售机构分类评价机制、将投资者盈亏与持有期限等纳入评价指标体系、对排名靠前的销售机构在产品准入、牌照申请等方面依法优先考虑等举措均是这一监管精神的具体体现。

面对新形势下的经营机遇与挑战，公募基金该如何应对？可分别从产品和渠道维度展开思考。

一是产品角度，围绕权益类产品和长期投资的核心主线，主动产品围绕超额α和浮动费率运作，被动指数围绕市场β和低费展开。正如《方案》中所述，“大力提升公募基金权益投资规模与占比”、“全面强化长周期考核与激励约束机制”、“积极推动基金公司着力提高对各类中长期资金的服务能力”，“对新设立的主动管理权益类基金大力推行基于业绩比较基准的浮动管理费收取模式”，“引导行业机构适时下调大规模指数基金、货币市场基金的管理费率与托管费率”等等。

二是渠道角度，坚持向买方投顾模式转型。投资者盈亏这一指标贯穿《行动方案》始终，而投资者实际盈亏取决于产品收益、和非理性投资行为带来的损失两者，前者由市场和基金公司的资产配置决定，后者由渠道推动下的客户投资行为决定。为提升投资者实际回报，“所见即所得”，弥合投资者账户收益和产品收益间的偏差，仅靠资产端“业绩赛马”是无法满足的，在提升资产端投资收益的同时，亦需要降低负债端“资金成本”，真正实现投资者账户业绩的提升需要负债端和资产端的共同努力才能实现。

而在《行动方案》中，提出要“建立基金销售机构分类评价机制”，将包括“权益类基金保有规模及占比、首发产品保有规模及占比、投资者盈亏与持有期限、定投业务规模”在内的诸多指标纳入分类评价体系，给足代销机构在“产品准入、牌照申请、创新业务”等方面依法优先考虑的激励，正体现了监管层强调要重视负债端转型的业务逻辑。

其实，美国财富管理行业也存在着“产品赚钱而投资者不赚钱”的问题，Vanguard（先锋集团）的研究数据显示，2011~2021年期间，投资者获得的回报低于其投资的基金，平均而言，这种差距在更为集中、细分或与整体市场差异较大的基金类别中最为明显，而在更多元化的类别中（通常包含不同比例的股票和固定收益资产），这种负向差距较小，但是，财富管理机构若通过行为指导等方式为投资者提供支持（负债端运营），最多可为投资者减少200bp的损失。

本次的《行动方案》明确释放“分类发展、功能互补”的监管信号：头部机构向“综合资管+财富管理”双轮驱动升级，中小机构聚焦特色策略与细分赛道，推动行业从“规模内卷”转向“价值分层”。这一路径直指行业症结——传统模式下，销售端追逐短期交易利益与资管端长期价值创造的矛盾，导致投资者收益被申赎摩擦与行为损耗持续侵蚀。

展望未来的行业发展，负债端改革或重于资产端博弈。资产端超额收益收窄已成常态，解决“基金赚钱、基民不赚钱”的核心在于负债端管理：加强逆周期布局，在市场相对低位通过封闭式产品、智能定投等工具引导资金入场，高位限制募资规模，打破“高点募资-下跌赎回-收益损耗”的负循环；直面投资者行为痛点：将投资者交易损耗量化披露，通过费率奖惩机制抑制非理性交易。作为资管机构和代销机构，需要重视行业或将发生的改变，更加重视“保有规模考核”取代“首发规模竞赛”，推动渠道从交易佣金模式转向客户资产增值分成模式；实施管理费与长期业绩挂钩的“收益共享、风险共担”机制，倒逼机构提升投资能力与客户陪伴水平。

通过资产负债两端的优化，推动形成“投资者获得感-机构管理规模-销售渠道保有量”的正向循环：投资者因长期收益提升增强信任，机构因规模稳定降低策略扰动，渠道因客户复购实现商业可持续。这既是《行动方案》“以投资者为本”理念的实践落点，更是资本市场从高速发展转向高质量生态重构的必经之路。

市场价格波动的不确定性：资本市场价格的影响因素较多，包括宏观经济的波动、全球经济形势的变化以及投资者情绪的波动，都可能引发股价变动，或对券商、保险公司等机构的估值造成影响，而非银金融行业的业绩受市场价格和交易量的影响较大。

企业盈利预测不确定性：证券、保险行业的盈利受到多种因素的影响，报告针对行业估值、业绩的预测存在一定的不确定性，此外行业内部竞争的加剧也可能导致预测结果出现偏差。

技术更新迭代：新兴技术的快速发展要求金融机构不断跟进并适应技术变革的步伐，然而技术更新迭代速度加快也带来了高昂的研发投入和人才培训成本，可能增加券商及保险公司经营成本，同时技术创新的爆发具有一定的不确定性。

吴马涵旭：复旦大学硕士，资深分析师，主要覆盖证券业/监管政策/金融科技(支付/信贷/理财)/AIGC+金融等。

亓良宸：亓良宸，中信建投非银金融与前瞻团队分析师，上海财经大学金融硕士，主要覆盖财富管理行业，对财富管理转型、基金投顾等细分领域有较为深入的研究，BASE上海。

证券研究报告名称：《详解<推动公募基金高质量发展行动方案>》

对外发布时间：2025年5月9日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 

本报告分析师：

赵然 SAC 编号:S1440518100009

SFC 编号:BQQ828

吴马涵旭 SAC 编号:S1440522070001

亓良宸 SAC编号:S1440524080005

研究助理何泾威