天合光能从2023年四季度开始的下跌，持续至2025年一季度

继续再看一家光伏企业的2024年及2025年一季度财报，由于以前就看过他们的情况，简介那些就省略了，直接开始。

2024年，天合光能的营收同比下跌近三成，不仅没能在千亿规模稳住，大跌至800亿规模，比2022年都要低上一些。2025年一季度并没有止跌，两成多的下跌幅度似乎比几家同行要好一些。

“光伏产品”下跌27%，“系统解决方案”下跌四成多，储能和数字能源等业务有不错的增长，只是规模上差异太大，起不到明显的支撑作用。

各大市场都在同比下跌之中，国内市场的下跌最为严重，欧洲和美洲市场也都在下跌；其他几家同行的美洲市场在增长，天合光能在这一市场仍然在下跌，只是跌幅相对其他市场要低一些。

欧洲市场仍然占比两成，相对稳定；国内市场占比有所下跌，下降的这些比例被美洲和其他市场给分掉了。

2024年和2025年一季度，大家都在巨亏，天合光能也不例外；和同行们相比，并没有明显的好坏之分，大哥不说二哥和三哥，大家都差不多。

营收从2024年一季度开始下跌，三季度开始加速下跌，2025年一季度的跌幅下降，原因是螺旋下跌时的基数是下降过的了。亏损只持续了三个季度，比好多同行要晚上一两个季度才亏损，还算表现不错了。

主营业务是从2024年三季度开始的，由于来势汹汹，靠其他收益是抹不平的，也正是从那时起，就出现了亏损。

毛利率大幅下跌，甚至为负数，营收也大幅下跌；期间费用占比也在大幅提升，亏损就加大了。

在2023年及以前的年度，天合光能的毛利率是相当稳定的，下跌就是从2024年（前面分季度看，更准确说是2023年四季度）开始的，2025年一季度跌至6.6%，当中的部分季度还跌至过负数，市场形势非常严峻。

销售净利率曲线从2020年开始向毛利率曲线靠近，2022年达到最小距离后又逐步扩大，从2025年一季度看，已经扩大至超过下跌前那些年份的差距水平了，这当然是期间费用等支出占营收比，重新开始增长了。

2022年和2023年的“葵花宝典”（净资产收益率高于毛利率）绝招威力很大，但“走火入魔”马上就来了，2024年和2025年一季度，就来了一个天地板的转折，这种过山车坐起来过于刺激了。

主营业务盈利空间在2023年前经过两年累计提升了3.4个百分点，2024年一下就下跌了11个百分点，2025年一季度仍在下跌之中。这跟坐过山车时慢慢爬升，然后突然下跌，何其类似。毛利率下滑和期间费用占营收比上升的影响程度接近，和略有上升的“税金及附加”占营收比，三股力量共同挤压着主营业务盈利空间。

2022年以来的“资产减值损失”严重，“信用减值损失”也有增长，导致其他收益方面都是净损失的状态，2024年的资产减值损失有所下降，但信用减值损失同比有所增长，扣除政府补助和投资收益等之后，还是净损失了12.2亿元，这方面的净损失占到2024年亏损的1/3左右，不能说不重要。

2024年的投资收益主要来自于“处置长期股权投资产生的投资收益”，这种收益并不具有持续性。

2024年的资产减值损失中一大半是存货跌价损失，另一小半是固定资产减值损失，2023年也差不多如此。2024年的信用减值损失主要是应收账款坏账损失，2023年金额较高的其他应收款坏账损失,2024年已经明显下降了；但还有5000万元的“应收股利”坏账损失，这种比较少见的现象，在经济大环境波动时，天合光能也能遇上。

“经营活动的现金流量净额”表现还不错，特别是2023年及前后两年的表现突出，这就使其净融资的额度还不算夸张，有息负债的规模比很多同行都要好。固定资产的投资规模也是2023年最高，前后两年的水平也比较高。由于连续两年都计提了大额的固定资产减值准备，他们当然不是特别热心于上项目了，但已经在建的那些项目还得硬着头皮搞下去。

近三年，“经营活动的现金流量净额”表现较好的主要原因，前两年是延续大额占用供应链的款项，2024年主要是应收项目和存货开始回收资金，同时，固定资产折旧回收资金的规模也在扩大。

大量的项目在2024年建成转入固定资产，但在建工程的规模下降并不是特别大，只能控制一下已开工项目的建设节奏，逐步来想办法解决现在面临的市场问题。

为何慢慢就可以解决呢？因为每期都要折旧，经营性长期资产的规模就会下降，比如2025年一季度末就已经开始下降了。

有朋友会说，既然可以用时间换空间，那这类企业都不会出现问题了。当然不行，虽然资产的规模下降了，但折旧要计入成本或费用，市场不好就会亏损，2024年和2025年一季度正是如此。

2022年末和2023年末的“应付票据及应付账款”大幅增长，两年翻倍不止，虽然应收项目也有接近翻倍的增长，但应收项目的规模要小很多，实际上还是多占用了很多供应链上的资金。这就是营收增长时可以发挥出的所谓供应链零成本融资优势，但营收增长变慢，甚至下跌时，必然就会“还账”，2024年末和2025年一季度末正是如此。

天合光能的短期偿债能力不错，长期偿债能力不太好，以前营收大幅增长时这样操作当然并没有问题。营收下跌，特别是亏损额较大时就比较麻烦。就算有麻烦，也是未来的，相对来说，天合光能还是比很多同行要好很多，这方面的表现至少是处于行业中游水平。

存货的规模在2024年末有所下降，但2025年一季度末又增长起来了，而且超过了下跌前的最高水平，我们来看一下明细项目构成吧。

2024年末只有“光伏电站”在增长，其他存货都在下跌。为何“光伏电站”是一类存货呢？只有一个原因才会把其放在存货项目下，那就是天合光能会建好电站再和投资商签订合作协议，按协议内容在某种条件下再完成销售。存货中“光伏电站”的增长，当然能显示出现在的电站不是太好销售了，原因可能是收益率下降，也可能是风险上升等。

有息负债的规模并不低，特别是2023年末开始增长明显，虽然主要是长期借款和应付债券等风险较低的长期有息负债，但长期总有到期日。2025年一季度末时，一年内要到期的长期有息负债规模就达到了85亿元，在长期有息负债大量到期前，是急需要市场回暖的。

天合光能受到光伏行业供求关系变化的严重影响，虽然最近几年的产能扩张等步伐也比较大，但其在建工程的规模还是比很多同行要低得多，要算行业中承受市场和债务压力比较强的那类企业。

声明：以上为个人分析，不构成对任何人的投资建议！