秋凤空间 | 极氪私有化，大棋胜负手

5月7日，吉利出人意料地宣布，计划收购极氪在纽交所发行的全部股份。如果交易完成，极氪将与吉利汽车实现完全合并，极氪将成为吉利汽车的全资附属公司，实现私有化并于纽交所退市。

吉利汽车目前持有极氪约65.7%的股份。吉利当天提交的非约束性报价函，收购极氪的价格为普通股2.57美元，或者存托价（1ADR=10份普通股）25.66美元，溢价13.6%。‌消息公布当天，极氪上涨11.51%，收于25.19美元，基本吃掉了溢价。

此举大大超出我们的预估。即便去年11月《台州宣言》，明示吉利开始战略收缩。但在我们以往的分析中，都认为会保留吉利、极氪两大集团的架构。此后领克与极氪合并，坚定了这一看法。现在看，收缩转向的剧烈程度，的确就向着“一个吉利”方向前进。

当初福特将沃尔沃卖给吉利的动作，就以“一个福特”的名义实施。如今，吉利也走“一个吉利”的路线，貌似殊途同归。

当然，吉利和福特实施新战略的时机上，有巨大的不同。福特当时尚未从金融危机的阴影中走出，还欠着联邦政府的救助贷款。此前已经连续出售阿斯顿·马丁、捷豹路虎等品牌，连亏的沃尔沃也被兜售，福特意图进一步缓解财务危机。因此“一个福特”是一种被动选择。

吉利的选择要主动得多。2024年吉利毛利率15.9%，毛利润382亿元，净利润166亿元，现金储备389亿元，创历史新高。

固然可以说看到了地平线上的“乌云”，但就因为销量和盈利双增长、经营局面稳定的前提，与“一个吉利”的战略大转弯，很难对应上。即强力收缩的决策，来自于什么底层逻辑，并不清晰。我们更愿意相信，这是内外信息差造成的。即站在吉利决策者的角度，做这个决定是合理的，也是势在必行的。

我们也只能做一些猜测，争取补上信息缺失的短板，让吉利与极氪合并的决策，变得符合逻辑。

2024年5月10日极氪在纽交所上市，估值52亿美元，但未达大股东吉利的预期。后者本来希望的估值为100亿美元。

而且特朗普在第一任期时就试图以迫使中企在纽交所退市为筹码，取得对中国贸易谈判优势。2021年1月后，中国三大运营商，均先后启动摘牌退市进程。具体做法是将股票转至港交所承接了部分美股投资者的交易需求，维系流动性，避免了大规模回购股份。

只不过特朗普随即下台了，民主党政府对继续推动中概股退市，没什么兴趣。

当前特朗普又玩这一手。他声称“所有的选项都摆在桌面上”，暗示可能禁止“可变利益实体（VIE）”在美国上市，目标是286家在美上市公司。当然，此举不仅将造成大混乱，还将削弱美国作为全球头号融资市场的地位。问题是，这种损人不利己的事，他做了好多次。把筹码拿在手上，也是一种威慑。即便留下来，美国财政部也时不时拿《外国公司问责法案》威胁中概股。谁都知道眼下中美双方不可能就审计底稿达成长期共识。

在宏观负面氛围下，极氪面临比较大的沽出压力。和去年IPO此时比，即便加上7日当天的涨幅，极氪仍缩水近50%。

即便不考虑地缘政治的影响，单纯从资本角度，极氪大股东吉利，也坚持认为极氪在资本市场表现，与经营基本面背离，估值被人为压低，现在主动退，比被迫退，避免了复杂的三重监管（如果转向港股的话）。起码能以不高的代价回收股票。

极氪退市，也符合国家“支持优质中概股回归”政策，给集团以整体形式再进行资本运作留出足够的空间。这种前瞻性布局，本质上是对全球资本格局变动的主动适应。

吉利曾经在2020年尝试回归A股，因新能源业务比例不足而搁置。现在与极氪整合后，无论回归科创板，还是在港股二次上市，都扫清了局面。当然，选择后者的话，先让极氪上市，再寻求合并比较方便，但这和吉利先合并极氪的动作不符。因此，要么整体回归科创板，要么整体再港股上市，是更大概率的选择。

2021年，因为沃尔沃投资人、工会的反对，也因为估值分歧，吉利与沃尔沃合并上市搁置。极氪私有化之后，吉利有没有可能重拾与沃尔沃的资本重组？

按照《台州宣言》的精神，吉利肯定想这么做，但是当初两个谈不拢的前提仍在，因此吉利对此事应该会保持谨慎。极氪借助沃尔沃欧洲和中东渠道出海，倒是八九不离十。

极氪与吉利的合并，再次证明了《台州宣言》不是说说而已，的确是今后一个时期的战略顶层设计。

根据宣言提出的“五大战役”——战略聚焦、整合、协同、稳健、人才，吉利正通过一系列资本运作和品牌归并，重构业务版图。有人已经预测，极氪与领克合并后，研发投入减少10%-20%，供应链成本下降5%-8%，产能利用率提升3%-5%。不知道这些数据的根据在哪里，不过，既然双方都在SEA浩瀚架构上倾注了资源，各方都有“重复造轮子”的问题。领克与极氪之间存在，吉利与极氪之间恐怕也存在。《台州宣言》中要求“减少利益冲突和重复投资”，就是承认了这一点。

2025年，前4个月，极氪完成32万辆年销量目标的17.2%，而领克完成39万辆目标的25.6%。如果按照惯性，今年的计划完成无望，如果计划是认真的，需要下重手实施集约化。在新能源市场整体增长放缓的背景下，集约化的必要性空前提升。

吉利已经形成高端品牌（极氪，纯电为主）、中高端（领克，混动为主）和主流市场的吉利银河、中国星系列的品牌矩阵。

从品牌区隔的角度看，吉利与极氪合并，不影响客户对两个品牌的差异化认知。而领克与极氪合并的时候，外界有一些担心，这是合理的。比如同属大型SUV的极氪9X与领克900，前者售价较后者高出20%，分别瞄准商务精英与家庭用户。但差异性没有吉利银河那么明显。

在此之前，安聪慧就表示，品牌归并后，产品数量将减少20%，研发架构从分散的“三大产品线”整合为统一的“四大产品线+五大中心”。这种调整指向当前新能源市场竞争规律：在技术趋同、品牌拥挤时，规模效应和成本控制能力比品牌数量更重要。吉利银河的爆发式增长印证了这一逻辑——2024年销量49.4万辆，同比增132%，成为集团新能源主力军。

现在看，《台州宣言》指导下的调整执行仍在进程中。沃尔沃、路特斯仍然保持独立性，但吉利可能将SEA、SPA Evo等架构拿出来和这两个品牌共享，降低研发成本，实现品牌模块化生产。目前SPA Evo架构已确定向领克开放，未来或赋能更多中端车型。

这一点比较敏感。我们只说观察到的客观结果，由此反推动机。未必对，但力求合理。李书福今年62岁，作为大集团董事长兼创始人，这个年龄并不大。但李书福自2020年起，逐渐退出子公司管理层。包括2021年卸任吉利汽车集团董事长，2022年辞任董事。辞任吉利汽车董事之后他说，“人总是会老去的，我也不例外，但企业可以永葆青春，长期持续发展。”李书福一直保留吉利控股董事长席位。

极氪成立时，李书福担任董事长，安聪慧担任CEO和法人代表。极氪和领克合并后，安聪慧兼任领克董事长。今年4月27日，也就是宣布极氪私有化之前的几个工作日内，安聪慧兼任电池产业集团董事长。安聪慧成了唯一被赋予跨品牌、跨业务线的高管，具有统筹权。即2024年《台州宣言》发布后，安聪慧成为“战略大整合”的主导者，直接对集团品牌矩阵、技术平台和资本运作进行统筹。

这番安排，意味着安聪慧正在接管所有业务线，包括诸品牌延伸出来的研产链条。如果领导人有一线二线之分，李书福位居二线，安聪慧顶上一线，这一过程持续了10年之久（从2015年安聪慧接替沈晖出任沃尔沃母公司吉利兆圆董事长起算）。

李书福也公开称安聪慧为“一线指挥官”（这番话就暗示自己愿意到二线），并多次强调其“创业29年从未离开前线”的特质，与吉利“长期主义”文化高度契合。

因此有人猜测，未来如果李书福名义上退休（可能不会辞任吉利控股董事长，毕竟没有阿里那种安排），安聪慧可能以“集团总裁+核心业务董事长”身份统揽全局。而李书福家族（包括李星星）将继续通过资本持有保持影响力和最终控制权，但大概率不会对具体业务行使否决权。吉利将形成“职业经理人+家族控股”的混合治理模式。有点像合并之前的菲亚特。

值得一提的是，以上猜想，并非多选一，更大可能是兼具考量，只不过哪个为主的问题，存在疑问。

吉利的战略收缩不是完全没代价。首先品牌精简可能导致细分市场覆盖不足。放弃部分燃油车改款车型后，其128.8万辆燃油车基本盘，可能要被其他品牌分食。其次，银河增长虽然非常快，能不能扛起主流子品牌重任，有待观察。银河需要再2025年完成100万辆销量目标，相当于日均销售2740辆，这对渠道能力（计划增至1200家）和服务体系构成巨大压力。

更深层的挑战在于组织文化的适应性。安聪慧推行的“铁三角”管理模式（产品线、营销、设计协同），要求打破传统车企的部门壁垒，这对拥有12万员工的吉利而言，变革阻力不容小觑。此外，极氪退市引发的投资者信心波动，可能影响吉利未来在资本市场的融资能力。

不过，这些问题在吉利看来都是战术性的。吉利更聚焦于集团内部的精益运作，当技术和新能源市场红利都在削弱的时候，需要从扩张转向稳健操盘。《台州宣言》提供的答案是通过战略聚焦实现“体系竞争力”，本质上是体系力的重构。其力度之大，决策之果断，超出外界预料，这证明吉利的战略紧迫感比外界认为的要强，倾向于快节奏搞定竞争力重构。

极氪私有化，吉利与极氪合并，就是这盘大棋里面的胜负手。

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