五一假期，亚洲货币集体兑美暴涨，新台币在上周五以4%的涨幅领涨亚洲股市，创1988年以来最大涨幅；离岸人民币兑美元则升穿7.20关口，为去年11月以来首次，日内涨超100点；港元连续第二天触及交易区间强方。

此外，韩元、新加坡元也同步出现巨大涨幅。

然后，市场开始变得“多疑”起来，坊间传出了这是“亚洲版广场协议”的小作文。

当然不是。

本质性的区别在于，在当前的贸易结构当中，搞亚洲版“广场协议”收益并不大。

1985年的贸易格局跟现在截然不同。

1985年，美国制造业规模占全球比重高达28%，属于当之无愧的龙头老大。

在国际贸易当中，虽然逐步被日本和德国赶超，并在制造业很多品类领域都直接面临日本和德国的竞争；但既然存在竞争，那至少说明美国的制造业竞争力还是在线的。

在竞争力尚存的情形下，广场协议要求日元和马克大幅升值，对于美国制造业的收益是非常大的，能够在很大程度上改善美国对日、对德贸易失衡的问题。

所以，在美国的“胁迫”之下，美、日、德、法、英五国政府联合干预外汇市场，通过抛售美元直接压低汇率，并要求日元和马克大幅升值，站在美方视角是合理的。

当时的广场协议本质上是一种“行政干预手段”，具有明确的政策协同性；而不是市场的自发行为。

当时市场的自发行为发生在“广场协议”签订之后。

原计划6周内10-12%的升值，仅仅用了1周就完成了，而此后的三年时间内，日元累积对美元升值达到了惊人的88%。

这意味着日本产品的出口价格直接翻倍，日本自然没有坐以待毙，迅速采取了降息措施，在1986-1987年连续5次降息，将银行基准利率，从5%的高位迅速拉低至2.5%。

然而，降息的策略并没能对冲海外投资者的热情，超低的借贷利率反而又助推了日本本土企业和居民的投资热情，于是海外热钱叠加日本企业居民的储蓄和贷款，全部投入日本股市和房地产市场当中去。

然后就是日本资产泡沫破裂和“失去的三十年”的故事。

图源网络

现在的贸易格局已经发生了巨大变化。

美国制造业规模的全球占比已经降至15.9%（2024年），美国在全球的制造业竞争力已经大幅下降。

在全球化分工时代（各司其职），跨国公司主宰着全球产业链。

当下的时代，美国的制造业“优势领域”与泛亚洲国家制造业的“优势领域”的竞争主要集中在“高端制造”领域（半导体、航空航天、精密制造、新能源等），而且高端制造领域很大程度上也依赖亚洲代工。

在特朗普启动“关税战”之前，美国在“进出口”领域当中产生的贸易逆差与跨国公司截留的“高额利润”之间，达成某种意义上的平衡。

（跨国公司利用“海外生产线”降低人力成本，利用“避税天堂”规避“税收负担”，这对于美国来说既损失了就业岗位，又损失了财政收入，确实是个损失。

所以特朗普的敌人不应该只是贸易顺差国，还应该加上跨国公司。）

而在其他大多数工业制品领域，美国和亚洲更多是依存关系，并不存在直接竞争。

那么亚洲货币升值，并不能提升美国制造业的竞争力，也更不能通过“汇率机制”促成美国制造业的回流（美国制造业回流更多是依靠特朗普的“高压胁迫”）。

即便在某种程度上，亚洲货币升值会增加“代工成本”，但相对于制造业回流美国带来的“成本压力”，亚洲货币的升值幅度，几乎可以忽略不计了。

除此之外，以当前美国的实力，并没有能力再次通过“行政干预”手段，达成亚洲版“广场协议”。

美国跨国企业 图源网络

到这里，亚洲货币集体兑美元暴涨，排除了“广场协议”式的“政策性干预”，那么只能归因于市场自发行为了。

从美国基本面来讲，2025 年一季度美国 GDP 增速下修至 1.2%，核心 PCE 同比升至 4.5%，加上全球关税战带来的“后续通胀风险”，让市场担忧美国重新陷入“滞胀陷阱”，导致美元资产被抛售。

与此同时，特朗普反复无常的政策，令美元资产信用受挫，美元指数自特朗普上台之后就开启了长达3个月的跌势。

尽管美联储仍然对降息持“鹰派”立场，但市场对于美联储的降息预期已经发生改变，这在一定程度上也影响了美元指数走势。

美日财长会谈    图源网络

另外，亚洲货币集体升值的第一天是5月2日，那天日本财务大臣加藤首次公开讲“美债”作为谈判筹码，表示日本持有1.1万亿美元的美国国债，在美国所有外国债权国中最高，可以作为与华盛顿贸易谈判的一张“谈判牌”。

当天美债再次遭遇抛售，10年期美债收益率已经升至4.3%水平，对美元指数造成压力。

在关税战层面，目前美国与主要国家的贸易谈判陷入僵持，第一个“成功范本”迟迟没能出现，看似增加了“关税战”的不确定性前景；

但在另一个层面，市场认为美国的底牌越打越少，关税战的影响并没有4月初市场预期的那么差，风险货币在4月初经历了贬值之后，目前呈现修复趋势。

至于新台币的表现，则很大程度上归咎于寿险资金大规模的货币错配（资产端大幅配置美债）。在美元指数跌势之下，寿险资金通过抛售美元资产紧急对冲汇兑损失，引发本币升值。

当然，除了市场因素之外，还有其当局“媚美”传统引发的市场“负面猜测”，进而导致市场恐慌，带动亚洲货币集体升值，也算是夹杂了某种意义上的“政治因素”吧。

由于货币错配并非是单一现象，在很多国家或地区都存在，因此引发的“对冲”还在持续。

短期内亚洲货币还存在升值的可能性，但相应的行政干预手段也在路上了，后续的连锁反应还会有，但跟“广场协议”就完全不是一个逻辑了。