恐慌与提前危机预警 | 论文故事汇

即使市场基本面良好，金融危机（如银行挤兑、主权债务危机等）仍可能发生。这些现象的背后，是典型的协调困境：市场主体在面对不确定性时，出于对他人可能发动“攻击”的担忧，往往会提前采取类似的行为，最终导致市场陷入自我实现的危机，这类行为被称为“恐慌”。如何设计有效的信息披露机制来缓解、预防恐慌的发生，是监管者与政策制定者长期以来面临的重大挑战。

从这一问题出发，清华大学五道口金融学院副教授周臻与印第安纳大学凯利商学院助理教授Deepal Basak在共同撰写的论文《恐慌与提前危机预警》（Panics and Early Warnings，以下简称“论文”）中，从理论上设计了动态协调博弈框架下的“及时危机预警”（timely disaster alert）机制。该机制的核心思想是管理者承诺在未来的某个时间点发布一个二元信号：预警（alert）或安全（no alert）。具体地，个体愿意等待这个官方信号，若出现“预警”，意味着危机已不可避免，此时市场主体的最优选择是立即采取攻击行为以应对危机；若收到“安全”信号，则市场主体的最优选择是不发动攻击。通过这样的信息披露策略，在理论上可以完全消除恐慌，避免经济因非效率行为导致的崩溃。

论文基于动态协调博弈中的信息披露问题，提出了“及时危机预警”这一简洁且可操作性强的信息披露策略，为理解如何通过信息披露政策干预金融市场并维持其稳定提供新的视角，并为实践中银行压力测试、债务可持续性分析等信息披露政策的制定提供理论支持。论文已于2025年1月在国际顶级期刊《政治经济学杂志》（Journal of Political Economy）线上发表。

理论模型

既有研究通常采用静态的协调博弈模型来刻画恐慌，然而在静态框架下，单纯的信息披露策略难以有效阻止恐慌，依然可能形成“坏的均衡”。论文巧妙地引入时间维度，构建了一个动态协调博弈模型。在模型中，个体会根据各自的信息决定行动时机——市场主体的决策不仅涉及“是否采取行动”，还涉及“何时采取行动”。

该模型有两个核心假设。一是延迟行动存在成本。在这个假设下，如果“预警”信号出现，意味着金融危机不可避免，那么最优选择是尽早采取行动。二是市场主体所拥有的私有信息无法使其做出绝对正确的决策。在这个假设下，即使个体收到的有关基本面的私人信息极好（或极差），经济的基本面实际上仍有可能是差的（或好的）。与之相应地，个体在决策何时采取行动时，面临两方面的权衡取舍。一方面，由于等待会带来成本，个体倾向于尽早采取行动以规避风险。另一方面，由于经济是否会因协调失灵问题而崩溃存在不确定性，个体无法完全确信自己的选择是否正确，因此倾向于等待未来更多的信息披露再行动。

基于这一理论框架，文章的核心研究问题是：如果管理者完全掌握有关基本面的更多信息，是否可以通过释放某些信号来避免金融市场恐慌？为此，论文提出了一种称为“及时危机预警”的动态信息披露政策，并证明该政策可以完全消除恐慌。直观地说，这一机制类似管理者向市场主体传递一条明确信息：“无须恐慌，稍作等待。如果危机确实不可避免，我会及时通知你。”......