作者| 宇多田
封面| Neflex电视剧《弱小英雄》
地平线上市后第一份年报，其实只有一个特点：
稳。
即便各路媒体把地平线的成绩吹得天花乱坠，但大部分人并不清楚，2024年，其实是这家中国智驾芯片巨兽非常关键的“过渡年”。
在这一年里，J5没有取得亮眼成绩，为之补位的J6系列在下半年才缓慢进入正轨。更重要的是，高阶智驾系统必须要持续投入重金开发。
因此，余凯要面临的麻烦，不亚于2019年：
既要解决上游工艺难题，又维持住资本信心继续搞钱，还要周旋于各个山头上互不搭理的主机厂，更要安抚生态里若即若离的兄弟…
如入扼吭夺食之境。
所以，结合这份年报里近24亿年收入的事实，我们首先提出的一个问题是：
既然是过渡年，那么收入涨幅的53.6%，到底从哪里来的？
答案，就在地平线的Horizon Mono产品系列、收入模式与地平线的ABC前三大客户里。
通常情况下，由于媒体和资本倾向于听起来炫酷且更有前景的高阶智驾，因此会忽略掉中低阶产品在市场中的真正价值。
事实上，尽管利润微薄，但“一体机”才是过去10年能兑换成真金白银的东西。这个产品，也是以前博世、维宁尔在国内盘根错节的最大ADAS市场之一。
但2024年，该市场被地平线进一步蚕食，达成了年报里“市占率40%”的新业绩。
Horizon Mono（上图），便对应了地平线的J2和J3芯片，也就是以“前视一体机”为核心的ADAS产品。
我们曾解读过地平线的招股书，所以大家应该清楚，从一开始，J2与J3便为地平线扛起了收入大旗。
但很少人知道，2024年，才是J2与J3真正出货的爆发年。
其中，为J2、J3做前视一体机硬件集成的福瑞泰克与四维图新，仍然功不可没。
这一年，比亚迪、吉利与长安的低价车型，基本都装上了基于J2和J3的一体机，真正帮助地平线实现了芯片出货量级的突破。
“包括长线科技（J3），每家主机厂负责智驾的大部分人都铺在ADAS上。
因为要一个一个车型去做，2024年终于上完了几十个车型。所以说，中国民营车企，是地平线一体机名副其实的‘爸爸’。” 一位产业人士透露。
这个成绩，也对应了年报里一跃而升的神秘客户B（我一开始猜错了）——比亚迪。
2024年4月，王传福罕见出现在地平线的J6发布会上，这个举动背后隐藏的信息，没想到更加庞大：
去年，比亚迪超越了地平线2021~2023年所有前五大客户，一跃成为J2与J3相关软硬产品最大的消耗方。
此外，还记得比亚迪在2025年初宣称要“自研中阶智驾”吗？
有一个很大原因，便是当初为一体机项目工作的ADAS原有团队，慢慢撤出了J2与J3产品的交付流程，转而投入到基于J6系列的开发交付中。
“都是同一波人。”一位产业人士指出，所以“平权”策略并不仓促，而是有所准备。
而客户A与客户C，几乎不用猜，都是为地平线持续贡献营收的老朋友：
前者是大众酷睿程，后者是理想汽车。
这对地平线有利的一点是：客户百分比的变化，也算是侧面击破了招股书曾引发的“收入靠大众撑起半边天”的争议。
01
平稳过渡
众所周知，J5与J6之间，有一段空窗期。
尽管主机厂不懂芯片，但竞争激烈的2B市场对J5的反馈却是灵敏的。
从2023年4月上海车展各种“支持J5上车”的口号标语，再到年底陷入“沉寂”，让我真正感受到了主机厂供应链在决策上的高效性。
而这个时候，J6还在路上。
因此，这场等待J6量产的时间拖延战，需要地平线各个部门的齐心配合，也需要天时地利人和。
一方面，2024年中旬，地平线的生态软件兄弟们陆续拿到J6E/M的开发版后，帮忙找问题，紧锣密鼓做demo；
另一边，随着地平线“高阶战略”的确立，土星五号团队的SuperDrive在北京车展后正式浮出水面，在品牌部门协助下，抢夺了外界绝大部分的注意力。
同时，强大的销售网络持续覆盖主机厂方圆十里，密切关注主机厂意向与资本的风吹草动，防备几家竞争对手侵袭。
但没想到，竞争对手们无论是高管团队变动、持续内斗，还是资金枯竭、战略变化、产品本身难用…
总之，更不能打（这也很神奇）。
最后，更重要的是，地平线得到了所有外资Tier1对中阶产品的集体支持，即便一开始是貌合神离的——外资Tier1内部频有“张仪”试图破坏合纵之约。
直到2024年年末，在国家对智驾发展的支持下，中阶来势隐有风声，外资Tier1在中国市场向地平线彻底倒戈。
当然，猛推了地平线J6一把的“功臣”，必然是比亚迪。
虽然这表面是2025年初王传福的一把“平权之火”，但我个人后来思考了一下：
过去三个月，民营主机厂老板们的纷纷下场，或许并不是跟风，而是J6开始量产后“顺势而为”的一种周密考量。
当下，J6发挥的作用，必然不可能体现在损益表上。但“预付款”一栏的剧烈变动，或许跟J6有一定关联（下图）。
我们查阅了地平线2021~2023年流动资产中的“预付款”变动情况，发现这个数据受“芯片上游供应商”和“增值税抵扣”的影响最大。
此外，招股书有写明，按照市场惯例，地平线需要提前向芯片上游厂商预支款项。
03
软件之王
我们也曾讲过，地平线的收入形式，非常具有智驾特色。因为这是少数打破“2B软件在中国不赚钱”魔咒的产业：
汽车产品解决方案（硬件）只占2024年总收入28%，大部分收入来源其实均来自“软件”——授权与服务。
也就是我们之前说过的算法和工具链。
此图来自招股书
相比2021~2023年（上图），“软件”为地平线发挥的钞能力，在2024年达到了最高点：
总收入占比69.1%，远远高于产品方案收入。
（如果你看过云厂商的财报，那么就不难获知，软件毛利本身就高，高达80%都不奇怪。
所以我不会把地平线77%毛利率单独拿出来说，因为混杂了软件的硬件毛利没有可比性。）
事实上，“授权费”一直是主机厂与智驾Tier1使用智驾芯片的第一道门槛。
与英伟达、高通等世界芯片巨头高达1000~2000万美金的授权费相比，地平线中低阶芯片的授权费用还算符合产品定位。
“如果只看一体机硬件，小几百块，利润很薄了。但授权费和软件license就高多了。
J2与J3的感知算法与工具链授权费用大约20万~50万美金，J5之后就达到上百万美金。
更何况，如何‘授权’，如何算一次性‘授权’，未来迭代再怎么‘授权’，有很多门道。”
此外，地平线把生态发展壮大的好处，便是面向下游有了更多议价权：
“很多模组和硬件公司想上地平线产品目录，也是要给钱的，动辄超过150万。他们在产业里的品牌号召力还是有的。” 一位模组厂人士说。
最后，地平线的“感知”一直是传统保留强项，这一点从未改变。
由于在“算法”上的造诣远高于其他中国智驾芯片公司，地平线BPU的自研IP，谣传被包括比亚迪在内的主机厂和其他巨头付费买走。
所以，我们也可以合理猜测，这部分授权软件收入里，是否有IP的贡献。
综上，从产品的继承性来看，2023年下半年地平线J5面临的“断档”窘态，在生态伙伴、销售团队和媒体筑成的强大屏蔽力中平稳渡过，直到主机厂宣称进入“J6上车时代”。
此外，地平线的高阶能力储备——“土星五号”（也是地平线大算力芯片的消耗者），我个人认为有实力在“端到端”上与国内顶级团队一战。
2024年初，我记得市场有一个言论：地平线的国内竞争对手们，是完全有机会在J5与J6间的空隙期做市场突围的。
但如今事实证明，均未成功。
缘由当然极为复杂。但有一个不争的事实：用这些芯片的团队，更加拉胯。
04
重研发，债务少
下图几个数据，能够反映出“为何一流智驾人才会流向‘地大华魔’”的本质：
在2024年的经济环境下， 本就巨额的研发开支再次增长了33%，超过31亿人民币。
这个数字是毛利的两倍，也是其他类目开支的至少五倍以上。
但我们都知道，“端到端”和大模型所需的数据采集车与英伟达训练卡，是多么烧钱。
这么多要烧的钱从哪里来？
表面是超过30多亿美金的融资。而在年报里，这部分优先股归类为以公允价值计量的金融负债。
在地平线未上市前的2023年，这家公司的债务约为405亿人民币（下图）。其中，“优先股”的占比为97%。
当然，这绝对不是特例。相反，与当年赴港上市的小米一样，融资募集到的“优先股”，一部分被计入流动负债。
而随着地平线上市，其中大部分已转化成普通股被投资人继续持有，因为地平线的“所有者权益”在2024年增加了340亿。
换句话说，在调整优化了资本结构后，地平线2024年负债总额减至84亿（这里面75%还是此前募集的非流动股）。这个数字低于其持有的150亿现金与等价物。
嗯，简而言之，搞研发和招人所需的现金还是有余的。
05
总结
能在“一个月市场局势一变”的智驾产业保稳前行，绝非易事。
某种程度上，地平线的软件审美、市场敏感度与应变灵活度，才是与“老人味儿遍布”的中国芯片公司的最大区别。
一位芯片产业人士盛赞了余凯：
“你看高阶，Momenta的优势是没有分散过精力。持续积累的其实不是技术，而是这个东西本身就需要这么多工程量。在一定工作量前提下，谁先投入谁先收获。
纵目呢，如果一两百人专心只钻‘泊车’一个点，本来也能活的不错。
但如果把摊子铺开了，企业被搞死的比比皆是。所以很多人批评地平线我不认同。
因为这家公司走到现在，需要在每个阶段根据市场变化采取不同的战术打法，很考验老板的综合能力，国内学术界几乎没有这样的人才。”
他认为，当下地平线最大的“幸运”，就是J6回来了。
“收入来源未来会出现一些变化吧。”