这份财报里面，最令人感兴趣的就是“营收下降，利润反而增加”。
所以这一期就专门聊一聊电池茅的财报表现、经营现状，以及未来的预期。由于之前已经保持了对宁德的长期追踪，所以这次不聊长篇大论，直接为大家提供一些细节作为参考，以及合理估值的角度去讨论。
一、核心财务表现与矛盾点：营收降、利润增
1. 营收下滑但盈利提升
2024年宁德营收3620.13亿元，同比下降9.7%，主要因碳酸锂价格暴跌（从2023年高位60万元/吨降至2024年底约7.5万元/吨）导致电池售价大幅下调（例如磷酸铁锂动力电池均价从1元/Wh降至0.35元/Wh）。
营收下降后，宁王的净利润反而逆势同比增长15.01%至507.45亿元，毛利率更是提升至26.9%（动力电池）和28.87%（储能电池）。
电池销量方面，锂电池总销量475GWh，同比增长21.79%，其中动力电池381GWh（+18.85%），储能电池93GWh（+34.32%）。
营收下滑但盈利提升的原因主要有以下三个方面：
通过例如自建锂矿、长协订单的方式，让原材料采购成本降幅，和市场售价降幅不至于差太多。
过去宁德电池的优势主要体现在品控上，而如今借助麒麟电池、神行Plus等高端产品的上量（占比约30%-40%），宁德的毛利也有了保障。
费用压缩：销售、管理及研发费用同比下降4%-21%，节省成本约16.8亿元。
从细节出发，进一步分析：
考虑到目前碳酸锂的价格基本处于谷底了（物料成本不会进一步降低），同时新能源车的渗透率也超过50%，未来动力电池的需求不会有大幅度增长，因此宁德在成本上的挖掘空间就相对有限了。
所以对于宁德来说，要想进一步发展，主要有两个方向：
第一个方向是继续提高高端产品的比例，这一点宁德已经在做了，机构普遍预计25年高端电池占比会提升到70%左右，但考虑到最新发布的小鹏G6已经把5C电池打到20万以内，并且供货方是中创新航，所以我判断占比应该能达到机构的预期，但毛利不一定能达到机构的预期。
第二个方向是想办法进一步扩大市场容量，动力电池和储能的情况不太一样。
在储能方面，虽然是一个增长亮点，但由于中国取消强制配储政策后直接冲击了国内储能市场的需求，所以储能市场未来的天花板一定是降低了，但降低多少，在未来会多大程度影响宁德的业绩，还有待观察。
在动力电池方面，海外电动化渗透进程远低于国内，从基建的角度考虑，海外电动化渗透率不会突然大幅度增加，因此宁德在海外市场的扩张速度可能也会“不及预期”。
所以对于宁德时代来说，除了要坚持CATL Inside战略之外，它需要找到一些新的增长空间，而从最新的新闻来看，宁德选择尝试扩大换电的市场。
这次合作不是签个协议走过场，而是出了真金白银——宁德时代正在推进对蔚来能源不超过25亿元人民币的战略投资。
如果在未来换电能够成为主流模式，对于宁德来说，它的好处有很多：作为服务商向用户收取服务费，换电模式的储能系统同样可以利用峰谷电差价赚钱，自身也能和车企形成更强的绑定。
到时候市场看待宁德，就不再是一个toB的电池茅，而是成为toC的“能源茅”，这可比不停打价格战卷成本有吸引力多了。
2. 现金流与分红
宁德作为一个“成熟企业”，现金流和分红指标的意义也越来越重要。
因为一旦营收规模无法持续上升，那么市场会用另一套估值方式去看待宁德，比如看它的股息率。
2024年宁德经营性现金流净额达969.9亿元，货币资金超3000亿元，并计划分红253.7亿元，占净利润50%，这笔分红按宁德当前的市值来看，股息率大约为1.78%。
另外值得一提的细节是，对于目前国内的供需状态，宁德也放缓了资本开支：2024年固定资产投入311.8亿元，同比下降35%，重心转向存量产能优化（产能利用率76%）及海外布局。
二、估值方法与关键假设
我们考虑一些比较极端的情况，来对宁德时代进行“极端保守估值”（正常估值在结尾）：
储能业务规模不再增长：储能收入维持2024年水平（约占总营收15%），且无新增订单贡献；
净利润规模不再增加：2024年净利润540.07亿元为基准，未来无增长；
海外业务停滞：海外收入占比冻结在30%，且受特朗普贸易战潜在关税壁垒限制（如美国储能市场受阻、欧洲本地化成本上升）。
行业对标：传统成熟制造业龙头市盈率通常在10-15倍，若宁德时代失去增长预期，需对标该区间。
市场大概率认可其龙头地位，按15倍PE，估值=540×15=8,100亿元（约1,130亿美元），这个数值和当下的11000亿比起来差距不算太大（大概是35%），因此我们可以粗略认为宁德时代当前的估值并不高。
毕竟，极端的假设太极端了，几乎不可能发生，那么实际情况必然远高于8100亿，万亿左右都是相对保守的估值。
接下来还是老环节，我们来一起投票，大家一起给出一个预期，来作为对宁德时代估值的参考：
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