+关注

手机看

微信扫一扫，随时随地看

UBS：中国股市反弹，已经走了多远？

智通财经网

2025-03-08 09:31发布于广东财经领域创作者

+关注

AI划重点 · 全文约1891字，阅读需6分钟

1.中国股市年初至今反弹约2%，表现逊于发达市场的3%，但新兴市场整体表现落后5%。

2.MSCI中国指数在12个月内上涨40%，基于基本面韧性、市场估值等因素，瑞银和大摩上调对中国市场的评级。

3.由于中国市场相对于新兴市场有高达40%的深度折价，上行风险大于下行风险。

4.尽管地缘政治风险存在，如美国优先投资政策、关税风险和芯片出口限制，但中国市场表现出色的可能性高于表现不佳的可能性。

5.其中，韩国市场仍倾向于中性评级，而非中国台湾地区市场的减持评级。

以上内容由腾讯混元大模型生成，仅供参考

编者按：

鉴于投资者有疑问，中国市场的反弹是由外资推动、还是由内地资金推动的？中国股市现阶段反弹到了什么位置，后续该如何操作？本期头条和二条选编了瑞银、大摩的近期报告，从资金配置的角度，用数据来针对性回答这几个问题。

在经历了年初的波动之后，年初至今 MSCI 新兴市场指数上涨了约 2%（表现逊于发达市场的 3% ）—— 尽管我们指出，这在很大程度上是由中国市场拉动的。剔除中国的新兴市场表现比发达市场落后 5%。总体而言，我们也看到了年初至今 2024 年赢家和输家逆转的不错趋势（中国和新加坡除外，这两个市场继续表现出色）。从基本面来看，新兴市场的盈利持续下调（以韩国、印度和泰国为首），货币走弱更是雪上加霜。

MSCI 中国指数 —— 在 12 个月内上涨 40% 之后，接下来会怎样？

我们在 2024 年 4 月上调对中国市场的评级，基于以下几点：

一、MSCI 中国成分股公司基本面的韧性 —— 鉴于该指数的构成在很大程度上由互联网 / 消费驱动（图 11 - 图 20 仍可体现这一点）；

图 11：中国的宏观环境对上市公司的营收增长轨迹影响甚微

图 12：MSCI 中国指数成分股公司的营业利润强劲回升

图 13：MSCI 中国指数与其他新兴市场之间的股本回报率（ROE）差距已缩小

图 14：在过去六个季度中，投资资本回报率（ROIC）强劲回升，反映出中国指数中更优的业务组合

图 15：MSCI 中国指数中现金充裕的互联网企业权重较大，是少数几个在资产负债表上拥有净现金的新兴市场指数之一

图 16：中国房价下跌对上市消费类公司的影响有限

图 17 ：互联网板块（在 MSCI 中国指数中权重占 39%）和其他消费板块（权重占 16%）今年的盈利持平或大幅上涨

图 18 ：尽管宏观经济方面存在重大担忧，但中国的每股收益预期表现相当稳健

图 19：中国与其他新兴市场在每股收益（EPS）上调幅度方面差异不大

图 20：中国与新兴市场（不含中国）未来 12 个月预期股本回报率（ROE）对比：中国股票已从疫情封锁期间的低点回升

二、市场估值此前忽略了这种基本面韧性，导致中国市场相对于新兴市场有高达 40% 的深度折价（而新冠疫情前的平均溢价为 25% ）—— 这意味着上行风险大于下行风险；

三、预计国内散户投资者对股票的情绪将好转。

在去年初相对于 10 年平均市盈率折价 45% 触底之后，一系列 “进两步、退一步” 的反弹行情使得中国市场目前相对于自身历史折价 22%（而其他新兴市场和美国市场相对于各自历史有 6 - 8% 的溢价，见图 21）。

如果过去市盈率与股本回报率的估值关系仍然成立，中国市场相对于其他新兴市场本应存在 15% 的溢价，而实际上现在却存在 30% 的折价（见图 23）。虽然可以合理推断，最近几周的大幅反弹之后可能会有一段盘整期，但我们仍然认为市场已经充分考虑了以下提到的风险（相对于整个新兴市场而言）。我们仍然认为，中国市场表现出色的可能性高于表现不佳的可能性，因此我们维持对中国市场的增持评级。

对增持中国市场这一建议的关键地缘政治风险的思考

1）“美国优先” 投资政策：特朗普的这一举措对中国市场可能影响最大 —— 美国养老基金和捐赠基金有可能被要求停止投资某些中国股票（见中国策略团队报告中确定的来自敏感行业的股票，图 36 ）。

我们注意到，非美国注册的在华资产管理规模比美国资金规模大 15%，并且增长速度更快（图 31 ）。

国内股票资金流入的韧性可能是对此风险最大的抵消因素 —— 我们观察到，中国家庭通过各种渠道持有约 4.5 万亿美元的股票敞口，此外还有 19 万亿美元以上的银行存款。

国内资金流入强劲的一个体现是南下资金，目前已接近历史高位，在香港市场中规模相当可观，摸近总成交的30%（图 35 ）。

我们关于中国和印度的系列研究表明，中国国内资金流入的条件已经具备，政策推动有助于维持资金流入。

2）关税风险：关税对上市股票的直接影响微乎其微（对 MSCI 中国指数成分股公司而言，营收敞口不到 5% ），而且我们之前已经表明，即使是通过经济产生的间接影响，与其他市场相比也并无不同。总体而言，在新兴市场的相对背景下，我们认为其他市场对这些担忧的定价似乎没有中国市场充分。

3）芯片出口限制：虽然这是我们讨论中的一个要点，但我们认为这更多是一个地缘政治 / 战略问题，对市场的影响可以忽略不计。MSCI 中国指数中的大型人工智能股票基本上是在内部竞争，在任何重要市场中，与美国超大规模企业相比，不一定处于劣势。

自 2024 年 9 月的峰值下跌约 20% 后，印度股市目前的市盈率（指数加权）为 30 倍，较其 10 年历史平均水平溢价约 14%，较新兴市场溢价 60%（而 10 年平均溢价为 35% ）。不过，这在常规市盈率图表中并不明显（MSCI 印度指数中近三分之二的股票市盈率高于其 10 年平均水平）。总体而言，这种高估值可能仍会成为外国资金短期内看好印度股市的障碍。

我们一直对韩国和中国台湾地区市场持谨慎态度（市场对亚洲科技股的青睐程度超过了超大规模科技公司和英伟达，尽管对这些客户而言，盈利传导更为强劲）。鉴于估值差异较大，在这两个市场中，我们仍倾向于韩国（中性评级），而非中国台湾地区（减持评级）。我们对南非（改革动力和合理估值）和马来西亚（宏观稳定，地缘政治风险低）持乐观态度。

免责声明：本内容来自腾讯平台创作者，不代表腾讯新闻或腾讯网的观点和立场。