【华创食饮】涪陵榨菜：Q4略低预期，经营积极求变

根据《证券期货投资者适当性管理办法》及配套指引，本资料仅面向华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发。若您不是华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿订阅、接收或使用本资料中的信息。

本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。感谢您的理解与配合。

公司发布2024年度业绩快报，预计2024全年实现营业收入24.08亿，同比减少1.7%；预计实现归母净利润8.24亿，同比减少0.3%。单Q4预计实现营业收入4.46亿元，同比下降10.6％；预计实现归母净利润1.53亿元，同比下降8.4%。

受收入跨期确认影响，24Q4营收略低于预期。一是24Q3起公司加大费投力度，预计中秋、国庆等备货存在部分前置，同时年底又受到收入跨期确认影响，二是外部需求压力延续，终端动销整体平淡，加上2元价格带产品增加，预计整体吨价中枢略有下移，最终24Q4营收同比-10.6％，表现略低于此前预期。2025年以来公司经营状态相对平稳，在去年相对不低基数下，预计动销持平或略有增长。

25年青菜头价格延续低位，成本红利下公司调整改革可更从容。24Q4归母净利率34.9％，同比+1.4pcts，改善幅度略低预期，预计是收入规模下降、对应摊销增加，同时费用同比略有提升。近期公司完成青菜头采购，以800元/吨统一收购，略高于市场价格600-800元/吨，主要是实行原料收购保护价政策，保护农民利益、促进产业长期良性发展。整体来看，25年原材料均价在800元/吨，低于24年整体价格（上半年使用23年收购青菜头，价格为1100元/吨），敏感性测算下，有望贡献2-3pcts毛利率空间。在24H2公司经营调整深化、费投略有增加的背景下，成本红利也可给予公司更多调整试错空间，后续相关动作可更从容。

24H2逐步出招求变，25年继续深化改革，若营销调整得当，公司有望重回增长通道。25年公司提出围绕调管理机制，提振市场促活销售，以“夯基拓新，优化产品，强化渠道，深化改革”为战略引领，从五“力”（凝聚力、产品力、渠道力、传播力、战斗力）着手，延续2024年有效方法，并进一步加大利好政策和机制改革，倡导长期主义、久久为功，相关调整动作有望更进一步。全年维度来看，去年Q1基数不低，短期收入压力或将延续，但伴随经营调整逐步落地，企业状态有望环比改善，Q2有望逐步恢复到正增，若新品或新渠放量加快，则下半年或重回增长轨道。利润方面，尽管成本红利延续，但考虑2元价格带产品占比提升，以及经营调整所带来的潜在费用增加，预计全年净利率基本持平或小幅改善。

Q4略低预期，经营积极求变，维持“推荐”评级。公司品牌地位稳固、商业模式长青、现金充沛报表优异，值得以可持续经营视角守住价值，当下经营积极求变、逐步出招，发力管理和营销改善，若是调整得当，公司具备进一步提速潜力，后续紧盯改革效果、销量拐点，此外若是后续分红率指引提升，也有望提供股价催化。基于此次业绩快报，我们调整24-26年EPS预测至0.71/0.73/0.75元（原预测为0.74/0.74/0.75元），对应PE为19/18/18倍，维持目标价15.8元，对应25年约22倍PE，维持“推荐”评级。

下游需求低迷；市场竞争加剧；费用投放加大；食品安全问题等

浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，8年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，2020年加入华创证券。2021-2024年连续四届获新财富、新浪金麒麟最佳分析师评选第一名，其中2024年获新财富、新浪金麒麟、水晶球和21世纪金牌分析师等评选第一名。

英国伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所。

北京大学硕士，2021年加入华创证券研究所。

南开大学金融学硕士，2024年加入华创证券研究所。

中国人民大学硕士，6年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020年加入华创证券研究所。

美国南佛罗里达大学硕士，2020年加入华创证券研究所。

上海交通大学金融学硕士。2022年加入华创证券研究所

上海财经大学金融硕士，5年食品饮料研究经验，曾任职于国元证券，2020年加入华创证券研究所。

南京大学经济学硕士。2023年加入华创证券研究所。

上海财经大学经济学硕士，16年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2024年，获得新财富最佳分析师八届第一，两届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师四届第一，获新浪金麒麟最佳分析师连续六届第一，获上证报最佳分析师评选五届第一。