独立 稀缺 穿透
打铁还需自身硬
作者:一然
编辑:俊逸
风品:陈晨
来源:铑财——铑财研究院
岁末年初,沉寂已久的餐饮市场又热闹了起来,无奈一些积弊牵绊了脚步。
2024年12月20日,小菜园以8.5港元发行价在港交所上市,发行约1.01亿股,共募资金8.6亿港元。上市首日大涨14.12%,公司市值达到114亿港元。
要知道,上一家A股上市的餐饮企业是同庆楼,上市时间为2020年7月。至于港股市场,近年上市的餐饮企业要么非本土品牌,要么不在内地经营。例如2023年3月达美乐中国的运营方达势股份,2022年12月海底捞海外业务的特海国际。而上一家在港成功上市的中餐企业是九毛九,时间要追溯到2020年1月。
三年破冰叠加开门红,小菜园如一股暖流、刺激了资本市场信心。最直接体现是,小菜园上市同日,绿茶集团更新了招股书,沪上阿姨、蜜雪冰城、老乡鸡也先后在2024年12月27日、2025年1月1日、1月3日递交或更新招股书......
可谓一派热闹非凡的景象。其中尤为吸睛的莫过老乡鸡,毕竟其与小菜园一般同样出身于安徽,同样登陆A股接连受挫而转战港股、同样是细分领域做到第一。若能如愿,将和小菜园结成哼哈二将,一起壮大徽菜影响力,岂不是一美谈佳话。
只是实力够足呢?
01
三冲A股折戟背后
LAOCAI
实际上,老乡鸡为登陆资本市场已准备多年。
据企查查,2019年公司获加华资本2亿元的天使轮融资,投后估值40亿元;2021年12月又获广发乾和以及麦星投资1.39亿元的Pre-IPO融资,投后估值180亿元。
2021年9月,公司与国元证券签订上市辅导协议,2022年5月递交A股主板招股书,计划发行不超6353万股,冲击“中式快餐第一股”。
然出乎意料的是,招股书披露的社保公积金缴纳情况引起广泛关注。报告期内三年,公司累计有1.6万人次未缴纳社保、2.45万人次未缴纳公积金。2019年,老乡鸡员工人数12844人,参保人数仅4809人,参保率37.44%;2020年员工数增至15400人,参保人数1874人,参保率60.16%。
消息传出后,“老乡鸡近3年累计1.6万员工未缴社保”话题一度冲上热搜,随后老乡鸡创始人、董事长束从轩发布视频道歉,并表示将尽可能改善情况。
一波未平一波又起。2022年10月,老乡鸡迎来证监会首轮反馈。问询函中,监管方围绕老乡鸡的食品安全、社保公积金、研发投入、账款现金流等共计45个方面进行了问询。
诸多关注点中,实控人行贿问题尤为突出。证监会明确要求老乡鸡及实控人束从轩说明,是否因金树芳案被立案调查、采取刑事措施,相关行贿行为是否构成重大违法行为;公司在申报国家级龙头企业资质的过程中,是否符合法定条件,相关资质是否被撤销以及未来是否存在被撤销的风险。同时,证监会还要求老乡鸡自查,在报告期内公司受到的行政处罚是否完整披露,相关处罚是否构成重大违法行为。
海报新闻援引公开资料显示,“金树芳案”为2015年1月宣判的安徽省农委原农业产业化指导处处长金树芳受贿、巨额财产来源不明一案。2004年至2013年间,金树芳利用职务便利,在安徽省农业产业化龙头企业的申报、评审、复审,国家级农业产业化龙头企业的推荐申报等方面,为他人提供帮助。
其中2011上半年,金树芳在得知老乡鸡束从轩要申报成为国家级龙头企业后,便以处理发票为由向束从轩索要并收受其所送4万元。其后三年里,为得金树芳关照,束从轩又曾在2011年春节前、2012年春节前和2013年春节前分三次给金树芳送钱,共计3万元。
.......
当年10月28日,老乡鸡更新了招股书,继续推进A股主板上市进程。直到2023年2月,全面注册制实施后,公司上市申请被平移至上交所进行审核,再次更新招股书。遗憾的是,当年8月上交所公告称,因公司及保荐机构主动撤回发行上市申请,终止了老乡鸡的上市审核,意味着公司三次冲刺A股失败。
谈及撤回原因,除了前述自身原因,或许还有外部考量。如2023年8月,证监会官网发布《证监会统筹一二级市场平衡 优化IPO、再融资监管安排》等。
而小菜园转战上市成功后,老乡鸡紧随其后再冲港股就不难理解,招股书直言,在香港上市可让公司获得全球认可,并为公司提供直接接触海外投资者和外资的渠道。
那么,时隔一年,第四次冲刺IPO的老乡鸡内力修炼的怎样了?
02
加盟商加速扩张 前员工撑起半壁
经营效率待提升
食安质疑何解?
LAOCAI
公开信息显示,2003年束从轩夫妇在合肥创办了第一家肥西老母鸡快餐店。短短不到8年时间,便迅速扩至100家直营店。2012年,品牌正式更名为“老乡鸡”,并开启省外拓展征程。起初一直坚持直营模式,直到2020年才开始涉足加盟领域。
对连锁品牌来说,加盟模式能助力企业实现快速、低成本的地域扩张,相较直营还能显著减轻管理压力,一定程度上享受品牌溢价好处。招股书援引灼识咨询资料,以2023年交易总额计,公司在中国中式快餐行业位列第一,是中国最大的中式快餐品牌。截至2024年9月30日,老乡鸡在全国9个省份的53个城市共开设1404家门店,其中加盟店455家。2022年为118家,直营店量949家,2022年为1007家。
老乡鸡对此解释称,通过将直营店转为加盟店以及关闭经营不善的餐厅来优化门店网络。2022年至2024年前三季,直营转为加盟的门店量分别为25家、77家和97家,占当期期末总加盟店量比为21.18%、34.7%和21.32%。公司认为,这些转为加盟店的直营店主要分布在非一线、新一线城市,由于下沉市场规模相对较小,需更贴合当地的运营方式。
值得注意的是,加盟商中有不少是老乡鸡前员工。2022年至2024年前三季,前员工作为加盟商的数量分别为59名、101名和176名,占总加盟商量比为58.42%、64.33%和51.92%;前员工加盟门店量占各期总加盟店量比达61.86%、69.47%、54.28%。
也就是说,在2020年开启加盟战略后的4年多时间里,超半数的加盟生态是由前员工支撑起来的。这引发了监管质疑,如何做到公平公正、有效监管?早在2023年上市申请的意见函中便有相关疑问。
招股书显示,在日均销售额、翻台率、单位面积日均销售额等方面,加盟商均不及直营店,经营效益待提升。2022年至2024年9月末,老乡鸡直营店的顾客人均消费额为29.7元、27.7元、27.6元,加盟店为31.5元、29.3元、29.2元;直营店单店日均销售额为12758.3元、15389.5元、15959.8元,加盟店为10768.8元、12077.8元、12480.4元;直营店翻座率分别为3.8、4.7和4.8,加盟店为2.9、3.5和3.5。
报告期内,公司赔偿和罚款金额分别为228.6万元、224.6万元和203.7万元,总计达到656.9万元。其中,2023年前三季,公司赔偿和罚款金额为162.9万元。由此推算,2024年前三季相关金额同比增长约25%,折射了合规经营方面的任重道远。
截至2025年1月14日,黑猫投诉上老乡鸡累计投诉量达到379条,涉及吃出异物、服务态度差等质疑。
值得一提的是,自2021年起,老乡鸡便开始每月公示自纠自查工作报告,将内部检查发现的以及顾客反馈的集中性问题和意见公之于众。如2024年11月报告中,就公布了8项检查出的问题,包括食材储存不符合要求、冰箱不清洁、菜品出品不符合要求、鸡血旺过期等。
能够自我揭短、正视问题难能可贵、值得肯定。问题在于,如何有效整治、减少甚至杜绝二次翻车。以吃出异物这样的敏感话题为例,2025年初有质疑,2024年初也有类似投诉。
(以上投诉均已经过平台审核)
诚然,用户千人千面、人人满意并不现实,上述投诉也或有偏颇片面处。然而食安无小事、品控大于天,一再在红线问题上受质疑,自然不是行稳致远的加分项。公示报告实际改进效果咋样、如何防止流于形式,怎样才能不品控失守,对于执着上市的老乡鸡而言,多些查漏补缺、市场敬畏总没有错。
03
毛利率较低
市占率不足1%
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目前,老乡鸡采用“直营+加盟”的经营模式,其收入主要来源于直营店的运营、货品销售以及加盟管理服务。
2022年、2023年,公司营收45.28亿元、56.51亿元,同比增长24.80%。归属于母公司拥有人的利润分别为2.52亿元和3.75亿元,同比增长48.8%。2024年前三季分别为46.78亿元,3.67亿元,同比增加11.86%、3.4%。其中,来自直营店收入为41.23亿元,同比增长3.67%,占整体收入比88.14%;来自加盟店收入为4.45亿元,同比增长147.22%,占整体收入比9.51%。
与2019-2022年相比,老乡鸡营收规模实现了翻番,但最新季报增速有所放缓,结合上文的加盟店经营效益低于直营店,如何在增加加盟店量的同时,提升发展质量是一严肃考题。
尽管整体处于盈利状态、贵为中国最大的中式快餐品牌,可从行业对比看盈利能力并不突出。2022年、2023年和2024年前三季度,老乡鸡毛利率分别为20.30%、23.30%和23.50%。而2019年至2023年,海底捞毛利率保持在56%-59%之间,2024上半年达到60.97%;刚刚上市的小菜园,报告期内毛利率稳定在65%以上。乡村基2019年至2021年前三季为57.0%、56.7%、57.6%。
束从轩曾表示,快餐行业薄利多销,只要经营得当,就不会出现大起大落的情况,稳步增长即可。
不过根据灼识咨询资料,按照2023年交易总额计算,老乡鸡在中式快餐行业中位列第一。可市场份额仅为0.8%;前五名市场参与者合计份额也仅为3.0%。
这种市场的“分散性”,为老乡鸡市场整合提供了机会,但也意味着市场格局远未定型、你我皆黑马,即便贵为行业第一,老乡鸡也不能躺平,发展之路任重道远、时不我待。而后续的规模扩张,又增加了相应管理难度,凸显品控风控、杜绝运营乱象的重要性。
据南方都市报,接下来老乡鸡想通过上市募资建设新的中央厨房和扩张门店。预计未来三年将新开设400到600家直营门店,每家直营店的投资成本为80万元到120万元,预计需要资金3.20亿元到7.20亿元。
04
优势与胜势
打铁还需自身硬
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好在,老乡鸡一路走来,也有自身价值亮点、形成了特色进化能力。
首先,从养殖、采购,到加工、仓储物流,公司建立了一条完整的一体化供应链,为规模化经营、基本品控打下了良好基础。
截至2024年9月30日,老乡鸡在安徽拥有3个养鸡场,总占地面积约92.07万平方米,实现了标准化、规模化养殖;同时,配备2个自动化生产线的中央厨房,能对不同菜品的原材料进行标准化处理与加工;此外还在全国布局了8个配送中心,以确保食材的新鲜和及时送达。
据招股书披露,老乡鸡是首家实施可追溯系统的中式快餐公司,能够实现供应链系统的全过程控制,并公开披露食材、原材料及供应商信息。是中国首批在各个核心运营环节实施标准化的中式快餐公司之一。在供应链管理、菜品制作、门店运营、人才管理等关键业务环节,实现了全面标准化,并通过数智化手段进一步提升了标准化管理水平与经营效率。
企业定位为顾客“第二厨房”。老乡鸡表示,食材从中央厨房至安徽省内及上海门店当天即可送达,而运送到其他区域的门店一般不超两天,保证了扩张后菜品质量。
聚焦IPO募资用途,所得资金净额将主要用于加强一体化供应链布局;扩大门店网络,以扩大地理覆盖范围并加深市场渗透;提升信息技术能力并升级智能设备和数字化系统;加强品牌推广和营销活动;以及用作营运资金和一般公司用途。
不难发现,老乡鸡拥有一定的规模优势、产业链优势,并努力借助资本进一步夯实强化一体化供应链,以进一步做大做强、构筑高阶成长护城河。其执着上市是有一定实力底气的。
不过也要看到,一体化供应链涉及环节较多,导致养殖成本波动较大,冷链物流成本不低。因此,老乡鸡毛利较其他连锁餐厅要低一些;想降低成本、提升盈利性就需依靠门店规模来支撑。而招股书显示,目前老乡鸡主要业务阵地集中在华东地区。以大本营安徽为例,集中了超500家门店。截至2024年9月30日,位于安徽的直营门店占餐厅总数的37.2%。整个华东地区营收占总收入比高达87%,其中安徽占了58%。
区域集中依赖,彰显了老乡鸡的区域影响力、竞争优势,但也意味着华东以外地区,有限的客流营收难支撑其构建更多本地工厂和配送中心,制约了标准化运营模式复制力,为老乡鸡的全国化扩张、规模效应强化、品控风控力提升增加了难度。
老乡鸡也坦诚“目前仅能在合肥和六安做到食材每日配送,在其他城市的配送时间需要2天,这对菜品新鲜度有一定的影响。”
往期看,2018年裕和资本以1.99亿元认购老乡鸡注册资本金1821950元;2021年老乡鸡又获麦星投资和广发乾和的8900万元和5000万元投资。2024年1月,又以约9827万元和5521万元的价格完成麦星投资和广发乾和的股份回购。而截至2024年9月30日,老乡鸡流动负债已超流动资产,净负债6.13亿元。而2022年及2023年,其同样录得流动负债净额。
值得一提的是,裕和资本为Harvest Capital(加华资本)附属公司,而加华资本投资的小菜园已于2024年12月登陆港交所。
叠加门店扩张、一体化供应链布局、加盟店扩容、运营效益却不及直营,背负资本众望的老乡鸡此番上市也是箭在弦上、不乏急迫性。
转战港交所是一个新开始,但能否把个中优势变成胜势,实现上市夙愿,面对诸多难题待解,一句话打铁还需自身硬。
本文为铑财原创
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