中信建投 | 出海仍然是行业EPS最重要驱动力之一

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目录

策略 | 中枢上移，跨年行情未完待续——“重估牛”系列报告之十二

固收 | MLF平价续作，收益率曲线扁平——宏观固收周观察

ESG策略 | 红利盈利占比突破90%，动量和贝塔拥挤

基金研究 | 首只科创200 ETF上市

计算机 | 金融IT系列报告：支付宝强势推出“碰一下”，NFC支付有望带来支付市场新变量

医药 | 医疗器械2025展望：并购、出海活跃，创新器械及AI医疗、脑机接口等新技术方向持续催化

电新 | 出海仍然是行业EPS最重要驱动力之一

军工 | 076两栖攻击舰首舰下水，海军造舰高峰有望持续

核心观点：过去数月，A股市场底部不断上移，短期从季节性规律看，一些资金年底结算获利了结，落袋为安的心理使得岁末市场往往交易偏淡，风险偏好下降，到新年伊始之后又会逐渐活跃，而往往农历春节后流动性会进一步改善。同时在当前政策基调下，我们认为明年一季度有望适时降准降息，债券收益率的下降会使得股票估值吸引力进一步上升，增量流动性有望推动A股跨年行情，预计市场将在明年初延续中枢震荡上行趋势。建议继续关注潜在政策发力受益方向，AI+是中期产业主线。关注行业：非银金融、电子、军工、传媒、机械、地产链、建筑、休闲服务等。重点关注主题：AI+、低空经济、首发经济等。

过去10年的历史经验表明，在年底缩量后年初市场交易活跃度往往会改善。元旦前市场情绪低落和元旦后情绪回升主要源自投资者“年底落袋为安”的和“年初新布局”的心理。

从近十年来的A股市场经验来看，年初市场、农历春节后的市场通常比年末、春节前更强，这与微观流动性和风险偏好的季节性效应有关。统计上，A股市场元旦到春节期间风格上大盘蓝筹胜率占优，而历史上春节后两会前作为春季躁动的主升浪，往往也是A股市场上涨概率一年当中最高的阶段，因为微观流动性与风险偏好往往俱佳，风格上看小盘成长跑赢大盘价值，主题活跃。

近期的一系列政策表态预示着央行将实施有力度的降准降息，市场对其在明年一季度落地的预期迅速上升，近期无风险收益率已出现快速下行。进一步降准降息将能够释放较多流动性，配合财政政策发力预期，也有助于提振A股市场整体估值水平，强化股票相对债券性价比。结合当前产业趋势与政策支持方向，科技成长方向值得重视。

重点关注政策发力方向与AI+产业主线。近日豆包大模型在信息处理、客服、销售及AI工具等多个场景中的广泛应用和快速增长的调用量显示出其商业化潜力的巨大提升。DeepSeek-V3则以较低的训练成本和运行开销达到了出色的性能。低空经济利好政策频出，发改委正式设立低空经济发展司，行业发展再度加速。国防新型装备快速涌现，军工板块关注度或将大幅上升。多个主题催化频现，建议把握年初主题策略多线索轮动的机会。

风险提示：内需支持政策效果低预期、股市抛压超预期、地缘政治风险、美股市场波动超预期等。

观点：保持长久期不下车，颠簸期可先压缩信用利差。

政策展望：目前汇率压力压制货币宽松，但不降息市场预期反而阶段发酵，预计货币宽松主要观察农历年前后。

流动性：近期资金端紧张主要来自于汇率压力和央行调控，预计后续随着财政支出加快而回落。

行为：目前机构分歧度适中、行情并不极端，配置盘如农商行还有较大的持仓和拉久期空间、交易盘负债端亦稳定，且央行倾向于市场化管理，利率波动后仍以下行为主。

收益率曲线整体扁平：国债1年期品种上行5.86BP，3年期品种上行3.82BP，5年期品种上行3.32BP，10年期品种下行0.89BP。

资金面收紧：DR001、DR007分别为1.3847%、1.8027%，较前周收盘分别变动-3.06bp、+23.14bp。

MLF:12月25日平价开展3000亿元中期借贷便利（MLF）操作，期限1年，最高投标利率2.30%，最低投标利率1.90%，中标利率2.00%。

全国财政工作会议：2025年要实施更加积极的财政政策，提高财政赤字率，加大支出强度、加快支出进度；安排更大规模政府债券，为稳增长、调结构提供更多支撑。

房地产：全国住房城乡建设工作会议召开，2025年要持续用力推动房地产市场止跌回稳，推动构建房地产发展新模式，大力实施城市更新。

专项债：国务院办公厅印发《关于优化完善地方政府专项债券管理机制的意见》，扩大专项债券投向领域和用作项目资本金范围。

世界银行：预计今年中国GDP增长率为4.9%，较6月的预测上调0.1个百分点。

海外：日本央行行长植田和男：消费者支出有回升的迹象。预期良性循环在2025年变强。如果经济状况改善，可能需要加息。如果经济、物价好转，需要调整货币宽松政策。调整的时机取决于经济、通胀。全球经济的不确定性很高，尤其是美国。以宽松的金融条件坚定支持经济。

风险提示：海外市场衰退风险；地缘冲突风险；国内经济风险；数据整理的时效性。

当前市场拥挤度在1倍标准差偏下，估值和换手率延续上周增势，维持慢牛格局。另外，9月24日技术指标显示出牛市的特征。10年国债价格已回升至历史高位，预示2025年股债双牛概率提升。

TMT拥挤度靠前，但仍长期看好。得益于政策利好和假期效应，商贸零售也表现亮眼。基于筹码和基本面的月度轮动策略，今年以来相较于中证800累计超额达5.85%，与等权基准相比年化超额达12.2%。策略建议关注非银、电子、商贸零售、军工和汽车。

动量、高Beta换手和估值贡献延续增势，尽管略高于1倍标准差，若市场流动性退坡，短期回调概率提升。中证1000和微盘股指数盈利占比低于50%，且位于筹码均价附近，支撑力量较强。红利指数盈利占比突破90%，需注意短期去拥挤风险。

风险提示：经济波动风险；模型失效风险；统计建模过拟合风险；本报告对因子的统计分析，仅限于原理方法论、历史业绩回顾层面的讨论，不构成任何组合推荐建议。

核心观点：本周（20241223-20241227）权益市场表现分化，沪深300上涨1.36%，恒生科技上涨2.12%，中小盘指数下跌。行业方面，银行表现领先，涨幅超过3%；传媒等落后。本周金融地产赛道基金平均业绩领先，近一周回报1.6%左右；TMT板块绩优基金涨幅较突出。本周基金仓位略有下降，维持在近1年中等水平。风格来看，基金较多加仓小盘成长，行业加仓电子等。本周基金发行热度处于近2年较高水平，类型以指数型和债券型为主。

首只科创200 ETF上市。12月24日，市场首只跟踪上证科创板200指数的ETF——华泰柏瑞科创200ETF正式登陆上交所。科创200指数定位于科创板小盘风格，进一步提升了科创板规模系列指数对科创板市场的覆盖度，弥补了科创板小市值指数的空白；当前科创板三大宽基指数合计市值对科创板的覆盖度已达九成。从行业分布来看，科创200指数行业权重分布更为均衡，权重行业包括电子、医药、机械等；成分股总市值半数集中于50-100亿元的区间，平均在65亿元左右，与科创50和科创100形成良好补充。

风险提示：本报告仅作为投资参考，基金过往业绩并不预示其未来表现，亦不构成投资收益的保证或投资建议。部分材料整理自公开新闻报导，信息可能存在不准确的问题。文中数据统计来自于第三方数据库，不同数据库的更新时效不同，数据的完备性与提取时间具有一定关联，数据可能存在不准确的问题。基金仓位测算结果主要基于模型计算，因此对市场及相关交易做了一些合理假设，但这样可能会导致基于模型所得出的结论并不能完全准确地刻画实际情况，可能会与真实的情况出现偏差。而且数据源通常存在极少量的缺失值，会弱微增加模型的统计偏误，历史数据的区间选择也会对结果产生一定的影响。

在“严监管”“强竞争”的大背景下，第三方支付行业供需两端格局不断改善，逐步迈进合规健康发展的新阶段。作为集团性战略，支付宝强势推出“碰一下”，实现线下支付“三步合一”， 在零售、门禁、智能柜等多领域逐步推广，以期通过更便捷的支付方式改变当前用户使用习惯，或将成为支付市场新变量。截至 11 月，支付宝“碰一下”已经覆盖了超过 50 个城市，超过 1000 个商场接入了此项服务。在 NFC支付终端、用户习惯逐步成熟的大背景下，支付宝“碰一下”创新融合 NFC 与扫码支付技术，有望重塑国内线下支付市场竞争格局，并在海外增量市场争夺战中取得竞争优势。

投资建议：随着支付宝“碰一下”持续推广，应用场景逐步扩大，NFC 支付终端、收单以及商户增值服务等产业链环节有望受益，建议关注相关标的。

风险提示：宏观经济承压风险；行业监管政策趋严风险；市场竞争加剧风险；支付宝“碰一下”推广不及预期风险。

看好医疗器械板块的2025年的投资机会：医疗合规要求提升和集采影响将逐步出清，行业将在低基数下持续复苏，部分新品放量或国际化布局的公司将实现高增长，行业估值和确定性有望持续提升。监管鼓励并购重组，器械板块并购较为活跃。器械行业出海优势明显，中国创新和性价比优势将成就全球龙头。

近期多项创新器械陆续获批，商保有望为创新产品放量打开新空间，国内AI医疗发展迅速、海外和国内脑机接口技术进展有望持续催化。近期脑姬科技公司发布了Dreamgear绘梦仪，尽管技术处于初期发展阶段，期待未来能有更多突破。

行业回顾及展望：改革进入深水区，高质量增长成为常态。从过去几年已经出台的各项行业政策看，“三医联动”顶层制度设计的各项改革措施已经逐步落地。医药领域的改革政策已进入常态化阶段，医保领域最值得关注的增量政策是建立多元复合的医保支付方式改革，医疗领域即将迎来薪酬制度及分级诊疗等“深水区”的改革。整体符合预期。我们看好2025年医药行业投资机会，建议重点关注新增量（创新、出海、边际变化）和行业整合机会。

横向比较：展望2025年，有望实现温和增长。2022年以前，医药制造业在国家统计局有统计数据的下游行业中增速排名前列，近两年受基数影响以及公共卫生事件对医疗需求带来的影响，增速有一定波动。从收入端表现来看，医药制造业在2020及2021年营业收入增速分别为4.5%和20.1%，领先同期工业企业收入增速和制造业收入增速。利润端波动比收入端更大，2020及2021年表现明显好于工业企业整体水平，基数效应下2022-2023年利润端增长波动幅度较大。在行业基数得到消化、需求端确定性及政策预期稳定的情况下，我们预计2025年行业有望实现温和增长，整体走向高质量发展。

风险提示：行业政策风险；研发不及预期风险；审批不及预期风险；宏观环境波动风险。

核心观点：我们认为当前出口链是低估的，主要原因是受到美国的大选结果的影响，估值受到了很大压制，市场认为未来业绩存在很大的不确定性，特别是美国占比较大的公司。但过去三年出口一直是电力设备新能源板块业绩增长的主要驱动力，行业龙头EPS都受此因素提振明显。展望未来相当长的一段时间，海外市场由于相对合理稳定的定价体系和分层定价（不同国家地区价格、毛利率差异很大）的商业模式，使得中国公司获得相当不错的盈利水平，这种情况我们认为仍将继续下去，成为未来三年相关公司业绩超预期的主要驱动力。

我们精选了电力设备新能源行业各子环节近年来在出口业务表现出色的公司，对比研究发现这些公司在EPS方面增速大幅度领先行业平均水平在股价层面也跑出了相当程度的超额收益，主要原因是：

1）国内竞争激烈，业主对于价格诉求较高，整体阶段性处于产能富裕状态，国外有标杆企业，盈利能力较强，因此部分出口产品可锚定标杆公司定价，如果价格太低，反而可能遭到消费者抛弃，海外客户一定程度上认为价格和品质挂钩；

2）海外整体定价方式与国内不同，属于分层定价市场（如美国定价全球最高，欧洲次之，东南亚、拉美等价格再次之，中东印度价格较低，但也好于国内）；

3）近年来中国公司出海加速，尤其是COVID-19全球流行之后，加速了中国对全球供应链的替代，相关新能源产品等均打破了此前海外收入占比低的状态，目前从进程上讲海外渗透率排序情况为光伏逆变器＞锂电池＞锂电材料＞电力设备＞风电主机。

虽然美国大选之后，出口链整体受到压制，但我们观察到电新行业整体产能饱和的大趋势并未得到根本性扭转，出口仍然是未来相当长一段时间行业中上市公司获得超额利润主要驱动力之一。

风险提示：需求方面风险；供给方面风险；政策方面风险；国际形势方面风险；市场方面风险；技术方面风险。

12月27日，中国海军076两栖攻击舰首舰在上海下水，命名为四川舰，舷号为“51”。四川舰是海军新一代两栖攻击舰，是推进海军转型建设发展、提升远海作战能力的关键装备，满载排水量4万余吨，设置双舰岛式上层建筑和全纵通飞行甲板，创新应用电磁弹射和阻拦技术，可搭载固定翼飞机、直升机、两栖装备等。预计“十四五”及“十五五”海军造舰高峰有望持续，呈现大型化、远洋化、智能化、电磁化四大特点。

配置方面建议围绕三条投资主线，一是传统军工方向，我们建议重点关注有订单修复预期、有业绩支撑的航发产业、船舶产业以及航空航天产业；二是新域新质方向，新式战争方面我们建议关注围绕低成本、智能化、体系化三大特点的行业，包括低成本精确制导弹药、无人系统以及新一代智能化作战底座；新质生产力方面，我们建议关注应用市场空间广阔、行业处于快速成长期、国产化率较低的行业，主要为商业航天、低空经济、大飞机；新技术方面，我们建议关注MEMS 器件、增材制造以及陶瓷基复合材料。三是改革出海方向，我们建议关注有资产整合预期、军贸市场具有竞争力的相关公司。

风险分析：国防预算增长不及预期；武器装备交付不及预期；相关改革进展不及预期。

证券研究报告名称：《中枢上移，跨年行情未完待续——“重估牛”系列报告之十二》

对外发布时间：2024年12月29日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 

本报告分析师：

陈果 SAC 编号:S1440521120006

SFC 编号:BUE195

夏凡捷 SAC 编号:S1440521120005

证券研究报告名称：《MLF平价续作，收益率曲线扁平——宏观固收周观察20241229期》

对外发布时间：2024年12月29日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 

本报告分析师：

曾羽 SAC 编号：S1440512070011

孙苏雨 SAC 编号：S1440523070003

尚晓岑 SAC 编号：S1440523100003

证券研究报告名称：《红利盈利占比突破90%，动量和贝塔拥挤》

对外发布时间：2024年12月29日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 

本报告分析师：

徐建华 SAC 编号：S1440523100002

研究助理：袁兆含

证券研究报告名称：《首只科创200 ETF上市——基金动态报告20241227》

对外发布时间：2024年12月29日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 

本报告分析师：

姚紫薇 SAC 编号:S1440524040001

孙诗雨 SAC 编号:S1440524060007

证券研究报告名称：《金融IT系列报告：支付宝强势推出“碰一下”，NFC支付有望带来支付市场新变量》

对外发布时间：2024年12月29日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 

本报告分析师：

应瑛 SAC 编号:S1440521100010

证券研究报告名称：《医疗器械2025展望：并购、出海活跃，创新器械及AI医疗、脑机接口等新技术方向持续催化》

对外发布时间：2024年12月29日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 

本报告分析师：

贺菊颖 SAC编号：S1440517050001

SFC编号：ASZ591

袁清慧 SAC编号：S1440520030001

SFC编号：BPW879

王在存 SAC编号：S1440521070003

汤然 SAC编号：S1440524100001

证券研究报告名称：《每周观察：出海仍然是行业EPS最重要驱动力之一》

对外发布时间：2024年12月29日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 

本报告分析师：

朱玥 SAC 编号:S1440521100008

SFC 编号:BTM546

证券研究报告名称：《076两栖攻击舰首舰下水，海军造舰高峰有望持续》

对外发布时间：2024年12月28日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 

本报告分析师：

黎韬扬 SAC 编号:S1440516090001

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