赵建最新演讲：哑铃策略仍然是当前的理想选择

进入四季度后，在财政脉冲加速与前期政策作用的不断催化下，实体经济出现了一定程度的边际向好，订单改善、设备更新加速、出口增速平稳等等。同时，国际航空也已恢复到 2019 年的 8 成以上，接近 9 成。半年前，我在上海遇到了一位从事投资的人，那时他非常坚信中国未来将成为世界第一旅游大国。他认为中国历史悠久、国土庞大秀美，交通便捷，签证也愈发方便，加之物价低廉，具备了成为旅游目的地大国几乎所有基础要素。如果政策后续更加开放，旅游对于国内消费的提振以及汇率压力的缓解将起到很好的改善作用。

与此同时，我们也看到了一些令人担忧的数据，11 月份的社零数据非常之差，北京和上海在 11 月份出现了 13% 到 15% 的下跌，且物价表现依旧非常低迷。这里面肯定有统计周期错配的原因，但更多的还是内需孱弱的表现，也说明基本面的恢复尚未正式开始。

震荡市中的哑铃策略

12 月中旬后，市场进入了政策空窗期，此时我们可以发现市场内在其实非常弱。之前内部交流也跟大家屡次强调过，要做哑铃型策略，重点配置低波红利与科技成长。哑铃策略是我们在过去大部分时间都在坚持的投资布局，以确保在基本面企稳前，可以在国家队和游资之间进行跟随切换。上次直播也让大家开始增加对国家队资产的参与度，例如上证 50、沪深 300、银行等低波红利资产。上周开始就已经到了这个窗口期，出现了对散户极不友好的市场状况。今天的走势非常明确，上证 50 在硬撑，微小盘则向下调整的非常厉害，游资已经选择止盈，红利则已开始接棒稳大盘。在基本面并未企稳的情况下，震荡市中拥有保护性头寸的组合，收益才能更加稳定。

虽然我们并不重点关注股市，但将对市场的理解与把握映射到大类资产中，可以让我们更深入了解大至宏观经济与小至底层资产的运行逻辑。现在距年底已不到两周的时间，政策真空期下的震荡趋势也已经明朗，市场脉动近期将很难再让投资者兴奋，进入了所谓的垃圾时间。虽然现在仍然可以称为牛市，因为点位和交易量仍然不错，但是这一阶段的牛市，更多的是政治牛市而非市场牛市，性价比已经不是那么高，所以要学会止盈与清仓。回头来看今年的两波收益也都来自于股灾般暴跌后的反弹，并非市场行情本身有多少内驱力。但在当前国内的大环境下，大盘会被稳住，下跌并没有太大空间，因为这已经是政治任务，我想特别强调这一点。

如果今年股市不是在政策大力刺激下达到 3300 点以上，那可能很多保险公司会出现问题。在 9 月牛市来临前，保险行业的利差损已处于危在旦夕的时刻，这其实非常可怕。而在信贷需求低迷，收益率大幅下滑的背景下，银行资金疯狂配置国债，使得收益率快速下行，即使前期央行下发了严格的窗口指导，但依然没起到明显效果。而 924 之后，形式也发生了变化，央行对于汇率与利率的执念开始降低，不得不说形势比人强。但我们认为，对于利率的持续快速下行央行不会不管，后续债券收益率可能会双向波动中走低。在中美利差（汇率）、银行净息差和审慎监管下，利率下行的空间可能没有我们想象的那么大。监管层也害怕金融机构过度拉久期和错配可能引发的 “硅谷银行危机”。

现在管理层非常关注股市，也比较担心接下来的政策真空期会出现大波动，但我认为不会看到股市的大跌，这是我一直的观点。因为维护股市稳定已上升为政治诉求，是政治正确的表现。在这种情况下，来之不易的良好局面如果再次坍塌，是需要承担巨大责任的。而在免责的文化下，大家会不惜一切代价维护好股市。虽然建立一个主动担则的正向激励机制目前来看比较难，一旦股市泡沫、通胀起来，金融市场大幅波动和生活成本上升影响社会稳定，那时谁来负责？但股市大幅下跌的主体责任却很容易找到，所以会极力避免。

国家队目前也很忙，以至于四大国有银行股票整体表现如此强劲，让人有种经济处于上升期的错觉。但我认为资本市场购买的是想象力、押注支持的是未来进步的生产力，但现实并非如此。只有银行股在赚钱，这其实是资本市场的异化和扭曲。我并非完全不认可价值投资的观点，但我认为股市是一种嗅觉灵敏的动物精神，是一种海洋文明，需要有胆识有冒险精神的航海家。资本市场需要容忍冒险家存在，甚至赌徒精神的存在，而拯救中国股市的很可能还是那些勇敢的坏孩子，所以监管部门对游资的容忍度要大些。如果监管部门自己的风险偏好就很低，那怎么可能要求投资者的风险偏好提升，把钱投进来呢。监管部门首先不能恐高，不能一涨到三千五六就开始慌张甚至打压，要让市场公平、透明的去交易、去定价。监管的首要工作是抓紧制定完备且公平的市场制度并大力推动配套法治建设。总之无论如何，各方都不能让股市大幅波动，否则谁也无法承担这个责任。

阳光下的言论就是 “光明论”

针对当下政策与舆论困境，该如何更好唱响经济光明论。经济不畅的问题就摆在那里，而且房地产危机中日本和美国都是末日般的调整，我们相对来说目前还算比较缓和，没必要对经济走势的客观规律有太多的人为语言建构。况且老百姓的体感是实实在在的。语言构建的世界，最终还是要用现实世界来证明。这跟资产的估值逻辑很相似，当回归现实世界（基本面）时，语言的泡沫很容易被证伪，这样反而会导致更大的信任问题。严重时导致塔西佗陷阱。

塔勒布《反脆弱》的书中指出，一味抑制、封杀反而可以有助于增大传播。一篇文章消失，原本大家没有多少人看，消失了大家反而都会去偷偷打探。因此，过于简单线性的管理方式反而火上浇油，导致今天各方对信息的处理相当疲惫。无论是官方还是投资者，小作文和噪音遍地，因为它抓住了传播学中人性最核心的东西 —— 八卦心理。但更主要的说明我们的市场还不够公开化透明化，给了谣言滋生的空间。现在官方在信息权威上处于被动地位，需要跟随时代潮流探索数字传播和自媒体时代的基本规律进行调整。现在的传播已经跟以前不一样了，碎片化、短视频、小作文的虚构成本很低，官方专业性、烧脑的内容没人愿意看，这是个大问题。我们要警惕这些数字噪音对投资决策产生不好的影响，过于悲观和过于乐观都是不对的。

我们的观点与文章还是受到政策关注的，其中 “民心是最大的国家资产、赤字可以维护社会稳定以及国家资产的市值管理” 等等理念得到了重点关注和认可。国家要求上市公司进行市值管理，但国家同样需要做好市值管理，不能让老百姓的财富缩水，让国家净资产缩水。我们还有那么多的国有企业、国有房产和土地，这些都是国家的净资产。在其他领域亦然，如此庞大的养老金基金，资产价格的持续下滑会对支付能力造成巨大的衰减，严重影响国家的金融安全。

传统与现代的社会思潮纷争

我们已经发展并积累了这么多年，国家的现代化底蕴已经建立，包括我接触的一些技术型官员的专业程度和开明程度也让人佩服。广大中产也都经历过现代化的教育与熏陶，绝大多数思想意识已不是传统社会中满腹恩仇打杀，陷入国家主义与民族主义虚幻共同体的传统社会人。

当前社会思潮的主要矛盾是传统观念和现代理念的纷争，这个无所谓谁对谁错，就看能不能与时代的发展相适应。传统观念是落后生产力所造就的社会意识，生产力落后和物资贫乏的时候肯定强调道德规范与集体主义，很少关注个性化的诉求，也能难以满足个人自由主义的决策。有些人高唱着爱国主义，却对自己的邻居和普通个体没有同理心和同情心。我们身边其实有很多这样的人，虽然讲的全是大词，但具体的小事却做不到。在安全的生存条件难以满足的情况，传统时代的人为了民族和国家的生存必须要讲集体主义，不能讲个人，因为个人自由主义诉求太多样化，生产力如果落后就无法满足，大家衣服、理念都要一致，保持一种低成本的生活。过去不能强调个人，谈论个人自由主义是西方思潮，现在中国的经济社会都发达了，丰富的物资供应可以满足个人主义和个性化需求量。个性化需要发达的生产力和物质供给来满足多样化需求。在中国过去的环境中保持传统是符合当时客观要求的，因为当国家仍处于生死存亡的阶段时，生产力会相对落后，也无法满足个人多样性要求。

然而，传统的运动式教育与宣传方式，已不再适用于当代人，尤其是当代的年轻人。因为现在我们的问题是过剩，生产过剩、投资过剩等等，而缺乏的是人性化与个体化的尊重。我们无法使用过去的三纲五常教育孩子，在现代社会里我们再按照三纲五常教育孩子，那么肯定会导致教育的失败，所以我们需要改进。如果拉长视野，今天中国作为一个漫长的转型国家，正处于三个甲子年的关键时段，历史的三峡。我们要相信文明进步的走势，要把资产配置到代表未来社会进步的生产关系和科技上，比如出海企业、AI、新能源、新材料等。

未来地方发展将愈发分化

我最近出去考察有一些感触。总体来看，每个人以及组织的思想意识都是环境的产物，也适应于这个环境。北方传统性浓一些，南方现代性浓一些。传统与现在孰高孰低、孰贵孰贱，给不出严格的孰是孰非的评价 —— 你不能说传统的就是不好的，现代的就是好的，一切取决于社会经济的发展程度。近代以来，北方以及东北是农业及重工业为主，由战争文明塑造，最近 100 多年都处于一种战争文明的状态，为战争服务，特别是新中国成立后，成为了新中国的长子。南方比如广州，是最早打开国门的，开放性和现代性就浓一些。长三角是民国时期一度最繁荣的地方，也是中国民族工业的发源地。而自从改革开放以来，尤其是分税制以后，各个地方发展模式几乎同质化，卖地发债搞产业园。然而，今天这种粗放式、赚快钱的发展模式行将就木，不同区域正因为地方特色以及当地政府治理风格的不同而变得加速分化，未来不同地域的发展模式将变得多样化，当然也将对地方政府的治理能力的提出更高的挑战，大家可以细细品位，这对我们投资的区域板块配置有较强的借鉴意义。

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