中信建投：TMT科技本周核心推荐

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中信建投证券研究

本周，豆包正式发布视觉理解模型、3D 生成模型，以及全面升级的豆包通用模型 pro、音乐模型和文生图模型等。在豆包大模型能力不断提升，成本持续下降的情况下，模型使用量剧增，豆包大模型12月日均tokens使用量超过4万亿，较5月发布时增长超过33倍。OpenAI正式发布了o3，推理性能较o1提升3倍。国内外大厂均保持了大模型较快的升级迭代，模型能力迅速提升，更多的应用场景将解锁，应用的爆发拉动算力基础设施的需求，预计2025年各科技巨头仍将保持较高的资本开支强度，建议全面关注海外及国内算力产业链，包括GPU、交换芯片、光模块、交换机、液冷、电源、连接器等环节。

本周，2024火山引擎FORCE原动力大会在上海召开，正式发布豆包视觉理解模型、豆包 3D 生成模型，以及全面升级的豆包通用模型pro、音乐模型和文生图模型等。其中豆包通用模型pro在综合任务处理能力较5月份提升32%，在推理上提升13%，在数学上提升43%，在专业知识领域能力提升54%。在市场高度关注的视觉模型领域，用户可以同时输入文本和图像相关的问题。模型能够综合理解并给出准确的回答，豆包视觉理解的输入价格为每千tokens 0.003元，比行业平均价格降低85%，相当于一块钱可以处理284张720P的图片，基于以上能力，豆包·视觉理解模型在教育、旅游、电商等场景有着非常广泛的应用。在豆包大模型能力不断提升，以及成本持续下降的情况下，模型使用量剧增，豆包大模型12月日均tokens使用量超过4万亿，较5月发布时期增长超过33倍。

12月21日，OpenAI正式发布了o3，这是继今年9月推出的o1“推理”模型之后的新一代产品，o3包括了o3和o3-mini两个版本，其中o3-mini是一个更为紧凑的模型，专为特定任务进行了精细调整。o3性能相较于o1大幅提升，在ARC-AGI测试中，o1得分为25%至32%（满分为100%），o3在最佳状态下的得分达到了87.5%，在最差状态下，其性能也达到了o1的三倍，达到85%的得分即被认为是“人类水平”。OpenAI表示，新的o3模型会在解决问题时进行“深思熟虑”，以提供更好的答案，特别是对于那些需要逐步逻辑推理的问题。

国际环境变化对供应链的安全和稳定产生影响，对相关公司向海外拓展的进度产生影响；人工智能行业发展不及预期，影响云计算产业链相关公司的需求；市场竞争加剧，导致毛利率快速下滑；汇率波动影响外向型企业的汇兑收益与毛利率，包括ICT设备、光模块/光器件板块的企业；数字经济和数字中国建设发展不及预期；电信运营商的云计算业务发展不及预期；运营商资本开支不及预期；云厂商资本开支不及预期；通信模组、智能控制器行业需求不及预期。

证券研究报告名称：《AI应用快速迭代，持续推荐算力基础设施》

对外发布时间：2024年12月23日 

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 

本报告分析师：

刘永旭 SAC 编号：S1440520070014

SFC 编号：BVF090

阎贵成 SAC 编号：S1440518040002

SFC 编号：BNS315

武超则 SAC 编号：S1440513090003

SFC 编号：BEM208

曹添雨 SAC 编号：S1440522080001

中信建投证券研究

近期各地低空经济政策连续出台，低空经济创新联合体+全国首家数据科技央企接连亮相，进一步推动产业快速发展，建议重拾对低空经济的重视。考虑即将进入十五五新周期，我们预期低空经济有望成为重点发展方向，建议关注天地一体化交通运转体系，以及六大试点城市和低空司成立进度。推荐2个方向，4条线索，其中偏软投资：1）民航系产品的复用；2）核心城市规划设计。偏硬件投资：1）整机与解决方案；2）整机厂。

国家层面大力推进，低空经济万亿市场规模可期。2021年2月，中共中央、国务院印发《国家综合立体交通网规划纲要》，首次将“低空经济”概念写入国家规划，标志着低空经济正式上升为国家战略；2023年12月，中央经济工作会议把低空经济列入战略性新兴产业；2024年3月，低空经济首次被写入政府工作报告；而据工业和信息化部、科学技术部、财政部、中国民用航空局印发《通用航空装备创新应用实施方案（2024—2030年）》，提出到2030年，推动低空经济形成万亿级市场规模。

各地积极响应，24年以来政策落地加速。从地方层面看，截止目前共有21个省份出台了无人机及低空经济相关政策，其他省份的部分市/区亦有相应布局。尤其2024年下半年以来，各地政策落地加速，低空经济正迎来发展的关键契机。从政策规划上，地方低空经济市场规模同样广阔，其中广东目标到2026年低空经济规模超过3000亿元；江西目标2026年低空经济带动全省经济增长超2000亿元；湖北、北京、山东均计划到2027年低空经济产业规模突破1000亿元；河南、上海、海南则分别规划了500/500/300亿元的低空经济总产值。

企业从资金层面享受低空经济发展，eVTOL试点即将开展。受益于全国低空经济政策利好，企业迎来资本密集关注，来觅研究院数据显示，2024年前三季度，低空经济赛道融资案例合计56起，同比增加9起，其中亿元以上融资案例达19起。从细分赛道来看，作为低空经济核心支柱的垂直起降飞行器最受关注，融资规模以近八成的占比大幅领先其他赛道。11月18日，中国航空运输协会通航业务部、无人机工作委员会主任孙卫国在2024国际电动航空（昆山）论坛上透露，中央空管委即将在合肥、杭州、深圳、苏州、成都、重庆六个城市开展eVTOL试点，有望进一步推动产业落地。

低空经济创新联合体+全国首家数据科技央企接连亮相，低空经济有望成为数据新来源。11月13日，由中国航空工业集团牵头，联合航天科技、中国航发、中国电信、中国移动、中国星网、中国商飞、中国航信7家央企集团共同组建，低空经济创新联合体正式成立，将带动形成具有核心竞争力的低空经济装备技术体系和产业生态，推动低空经济快速发展。12月19日，首家数据科技央企中国数联物流信息有限公司在上海正式揭牌成立，注册资金100亿元，中国民航信息集团有限公司为战略投资者之一。同时，公司将以公路、铁路、水路、航空、口岸等领域数据资源共享和开发利用为核心，构建国家级物流大数据平台，以数字技术提升产业运营效率，有效降低全社会物流成本，其中低空经济有望成为数据新来源。

总结：近期各地低空经济政策连续出台，低空经济创新联合体+全国首家数据科技央企接连亮相，进一步推动产业快速发展，建议重拾对低空经济的重视。考虑即将进入十五五新周期，我们预期低空经济有望成为重点发展方向。

投资建议：关注天地一体化交通运转体系，以及六大试点城市和低空司成立进度，推荐2个方向，4条线索，其中偏软投资：1）民航系产品的复用；2）核心城市规划设计。偏硬件投资：1）整机与解决方案；2）整机厂。

（1）宏观经济下行风险：计算机行业下游涉及千行百业，宏观经济下行压力下，行业IT支出不及预期将直接影响计算机行业需求；（2）应收账款坏账风险：计算机多数公司业务以项目制签单为主，需要通过验收后能够收到回款，下游客户付款周期拉长可能导致应收账款坏账增加，并可能进一步导致资产减值损失；（3）行业竞争加剧：计算机行业需求较为确定，但供给端竞争加剧或将导致行业格局发生变化；（4）国际环境变化影响：国际贸易摩擦加剧，美国不断对中国科技施压,对于海外收入占比较高公司可能形成影响。

证券研究报告名称：《重拾对低空经济的重视》

对外发布时间：2024年12月22日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 

本报告分析师：

应瑛 SAC 编号：S1440521100010

中信建投证券研究

1）AI：字节全面布局AI产业，后续关注Agent和AI硬件更新迭代。2）IP：AI玩具拓展IP授权空间，《中国奇谭2》首发海报预告。3）互联网&港股：微信小店开通送礼物功能，销售与开店旺季。4）游戏：完美/泰岳新游戏上线，持续看好25年新品周期、AI游戏进展。5）电影：看好春节宣发开启带动板块关注度回升。6）营销：Salesforce发布Agentforce2.0。7）出版：所得税免征政策落地，龙头公司估值在低位。

字节举办火山引擎大会，以积极姿态全面布局AI。我们认为值得关注的亮点是：1）视觉理解模型超预期，API价格低，潜在场景包括教育讲题、医疗诊断、AI眼镜；2）即梦AI，是想象力的相机，未来有望与硬件设备结合，将梦境、宠物脑电波可视化；3）字节与其他公司合作AI潮玩。

后续关注Agent和AI硬件更新迭代。AI眼镜方面，本周闪极科技发布AI眼镜，有望接入Kimi、智谱、通义千问等大模型，后续关注1月初CES大会，以及小米、小度、Rokid等品牌的AI眼镜在明年上半年正式发售；Agent方面，Salesforce发布Agentforce2.0，1.0版本10月底发布至今已成交1000单，公司计划招聘2000人进行产品推广，是11月计划的2倍，后续关注OpenAI等大厂的Agent发布。

AI玩具拓展IP授权空间。字节积极布局AI玩具，AI玩偶“显眼包”出圈，跃然创新AI挂件BubblePal从7月至今销量数万件，均反映AI玩具方兴未艾。IP授权AI玩具空间大，有望进一步提高AI玩具的情绪价值和社交价值。随着AI技术成熟，IP有望成为AI玩具的核心竞争力之一。

《中国奇谭2》首发海报预告。延续中式想象力的风格，9部短片侧重于探讨自我身份、家庭关系和社会关系等现实话题。奇谭宇宙首部院线电影《小妖怪的夏天》正在制作中，计划25年暑期上映。

泡泡玛特：圣诞将至，海外与国内都迎来年内销售最旺时段，新品发售端，11月至今主推SKU数量超过30款。海外门店持续扩张，北美欧洲加速，近期欧美新店包括英国Hamleys、伦敦Westfield、巴黎迪士尼小镇、西班牙巴塞罗那等。展望明年Topline，欧美的开店数量、单店收入均有空间。新品搪胶已从LABUBU扩展到其他IP，明年看饰品/卡牌/积木新品。随海外占比提升、供应链优化，利润率有望继续提升。

腾讯：微信小店开通送礼物功能，有望靠社交裂变实现电商突破。回顾历史上腾讯核心业务突破，大DAU游戏通过熟人社交链保持稳定活跃，支付业务在2016年通过“摇一摇”抢红包的社交玩法份额弯道超车。此外这也是互联网公司相应促消费政策所交出的一个答卷。送礼作为一种社交行为有刚需，低客单价、强情感链接、IP属性的产品将首先受益，如潮玩盲盒、文创玩具、图书美妆等。

本周两款上市公司的重点游戏上线，其中完美世界自研自发的重点端游《诛仙世界》首日热门服务器人数爆满，排队人数超10万。该游戏是近5年少数高举高打投入的纯端游，月卡制付费+赛季制运营，看好后续流水表现。此外，泰岳的《代号DL》最近在北美市场软上线，融合了模拟经营和SLG玩法的科幻题材，该游戏已拿到国内版号，后续有望发布小程序游戏版本。

2024年游戏产业报告发布，国内游戏市场实际销售收入3258亿元，同比平稳增长7.53%，市场规模与玩家规模均创新高，其中出海游戏同比增长13%持续高景气，在收入前100的游戏中SLG占比41%。此外，游戏买量大盘平稳增长，但买量策略更加聚焦于少数头部产品，小游戏买量竞争继续加剧。

展望2025年，游戏的需求韧性持续，各家新品丰富，AI游戏进展快（3D生成效率提升、陪伴游戏需求旺盛），叠加板块整体不到20x的估值，看好板块投资机会。

春节电影逐步成型，宣发开启，关注度回升。近期《哪吒之魔童闹海》《唐探1900》官宣定档，加上此前定档的《射雕英雄传》《熊出没：重启未来》《封神第二部》，合计有5部电影定档。宣发陆续开启，电影关注度也将逐步回升。后续建议关注预售日期及具体表现。

看好明年供给回暖。看国产片，万达、光线、博纳、中影等公司重磅主投主控影视作品储备丰富。看进口片，明年好莱坞电影预计将走出工会活动影响，既有系列化电影，例如《疯狂动物城》《美国队长》《碟中谍》《阿凡达》，又有热门IP重启，例如《新刀锋战士》《超人》《神奇四侠：第一部》等。

消费券发放有望继续刺激观影需求释放。全国各省陆续发放电影消费券，合计金额超3亿元，据我们测算，有望带动约10亿元票房。

AI加速赋能营销领域。Salesforce的Agentforce2.0发布，公司将其描述为“面向企业的数字劳动力平台”，能自主完成多步骤工作。全球第四大广告集团宏盟宣布并购全球第六大的埃培智，有望推动双方在AI数字化营销方面进行整合。

中国制造网AI应用落地快，AI麦可付费渗透率近30%，上半年AI回款1300万，AI应用已在财报端体现。同时布局AI Agent产品Mentarc、AI货源搜索产品Souring AI等多个AI应用。

所得税减免政策正式落地，根据我们测算，龙头公司2025年归母净利润预期对应的PE在10倍左右，龙头公司估值仍在低位。

未来继续关注1）海外AI已带动多板块公司实现业绩高增，国内未来同样有望业绩兑现；2）线下谷子经济高景气，在IP内容和衍生方面具有优势的一般图书出版公司有望受益。

版权保护力度不及预期，知识产权未划分明确的风险，IP影响力下降风险，与IP或明星合作中断的风险，大众审美取向发生转变的风险，竞争加剧的风险，用户付费意愿低的风险，消费习惯难以改变的风险，关联公司公司治理风险，内容上线表现不及预期的风险，生成式AI技术发展不及预期的风险，产品研发难度大的风险，产品上线延期的风险，营销买量成本上升风险，人才流失的风险，人力成本上升的风险，政策监管的风险，商业化能力不及预期的风险。

证券研究报告名称：《字节火山引擎大会全面布局AI，看好AI软硬件加速迭代》

对外发布时间：2024年12月22日 

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 

本报告分析师：

杨艾莉 SAC 编号：S1440519060002

SFC 编号：BQI330

杨晓玮 SAC 编号：S1440523110001

蔡佳成 SAC 编号：S1440524080008

中信建投证券研究

1. 12月18日至19日，字节跳动在火山引擎Force原动力大会上展示了多项创新产品，包括视觉理解模型、火山方舟、扣子和豆包MarsCode。豆包视觉理解模型提供超强的多模态理解能力，且价格相较于行业标准便宜85%。

2. OpenAI最近完成为期12天的发布活动，推出了新一代推理模型——o3及其精简版o3-mini。o3作为o1系列的继任者，通过更深层次的推理提升回答准确率，标志着OpenAI在处理复杂问题上的显著突破。但o3并不会立即投入市场，而是将在正式发布前进行安全测试，o3-mini将在明年年初推出。

o3在ARC-AGI基准测试中的优异表现，在低计算场景下得分75.7%，高计算时可达87.5%。同时，o3-mini则提供灵活的推理时间选项，适用于不同任务需求。

【人工智能标准化技术委员会成立】、【谷歌全新视觉生成工具发布】

【浙江大学发布AI病理助手OmniPT】、【英伟达Hopper芯片市场数据仍然强劲】、【特斯拉上海工厂计划生产改款Model Y】、【OpenAI推出o3模型】

风险提示：北美经济衰退预期逐步增强，宏观环境存在较大的不确定性，国际环境变化影响供应链及海外拓展；芯片紧缺可能影响相关公司的正常生产和交付，公司出货不及预期。

证券研究报告名称：《字节推出视觉理解模型、OpenAI最强O3模型推出，大模型仍处于快速发展阶段》

对外发布时间：2024年12月23日 

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 

本报告分析师：

于芳博 SAC 编号：S1440522030001