随着市场面临日益复杂的局面，全球宏观经济格局在2025年可能会变得更加不稳定。在未来几个月，商业周期的演变可能会受到宏观动态与货币政策之间相互作用的驱动，而美国新政府可能做出的政策变化则将带来更多不确定性。
此外，预计技术创新和人工智能周期的扩大仍将是各市场的重要驱动因素，货币化将成为未来一个季度的更大焦点。
摩根大通全球研究主管Hussein Malik表示，“随着我们进入 2025 年，尽管商业周期动态对前景仍然至关重要，但人们将更加关注美国在贸易、移民、监管和财政政策方面的政策变化。这些变化将对美国及其他地区的结果产生重大影响。”
总而言之，摩根大通研究对2025年的基本预测是全球增长仍将保持强劲。预计美国例外论将提振美元并提振美国风险资产，但美国国债的前景似乎喜忧参半。摩根大通研究部对信贷总体持建设性态度，预计高等级利差将出现温和变化，但对新兴市场固定收益仍持谨慎态度。此外，美国股市和黄金的前景看好，但石油和基本金属的前景看淡。
Hussein Malik 指出，“然而，政策不确定性加上地缘政治风险的背景表明，宏观经济波动加剧，潜在结果范围更广。”
全球经济
2024年，尽管通胀高企限制了各国央行降息的空间，但全球经济扩张仍表现出韧性。摩根大通研究部对2025年的基线预测延续了这种长期高利率环境。全球GDP预计将增长2.5%，核心CPI通胀率可能保持坚挺，接近目前的3%。尽管总体上与有限的宽松政策相一致，但促进同步的全球冲动预计将消退，各国央行之间的分歧是一个关键的前景主题。
这种观点与各国央行和私人预测机构的共识预测形成鲜明对比，后者认为核心CPI通胀率接近2%，且大幅宽松。摩根大通首席经济学家Bruce Kasman表示：“我们自上而下的全球展望建立在另一种叙事之上，在这种叙事中，疫情冲击和激进的政策应对相互作用产生的反响维持了高通胀和政策利率。这种长期高企的基线在两个重要方面挑战了共识思维。首先，我们认为商品价格通货紧缩已经结束，并且不认为宏观经济背景会支持服务价格通胀恢复到疫情前的水平。其次，我们认为推动同步的强大全球推动力正在减弱。”
因此，通胀和政策利率的区域差异可能会变得突出。西欧可能仍是薄弱环节，欧元区政策利率预计将降至2% 以下。相比之下，美联储和大多数新兴市场央行预计将采取有限的行动，这可能支持“长期高企”的利率叙事。
与美国政策和地缘政治相关的不确定性迫在眉睫。如果新政府实施有针对性的关税和适度的财政宽松政策，整体影响可能会加强美国经济增长的优异表现和全球通胀的坚挺。但更极端的贸易和移民政策带来的尾部风险不容忽视。
预计特朗普总统任期将比他竞选时更为温和。政策转变是否更加极端是经济前景面临的一个关键风险。如果美国通过大幅削减贸易和试图大规模驱逐移民而积极转向国内，其后果将是更为不利的全球供应冲击。报复和全球信心下滑将加剧破坏性影响，这将对明年的全球扩张构成重大威胁。
股市
2025年，全球股市可能面临多重阻力的环境。摩根大通全球市场战略主管Dubravko Lakos-Bujas表示：“明年股市的核心主题是股票、风格、行业、国家和主题之间的分散性提高。在连续几个季度创纪录的狭窄和不健康的股票领先地位之后，这应该会改善机会集并为主动管理行业提供更健康的背景。”
央行路径脱钩、通货紧缩进程不均衡和技术创新可能会继续推动全球商业周期的分化。此外，地缘政治不确定性加剧和政府政策议程不断演变可能会给股市前景带来异常的复杂性。
鉴于这些因素，当前两极分化的区域股市表现可能会持续到2025年，美国股市比欧元区和新兴市场更受青睐。对于标准普尔500指数，摩根大通研究部估计明年的目标价为6,500点，每股收益为270美元。
“美国可能继续成为全球增长引擎，因为商业周期在扩大，劳动力市场健康，人工智能相关资本支出扩大，资本市场和交易活动前景强劲，”Lakos-Bujas 指出。“另一方面，欧洲继续面临结构性挑战，而新兴市场则在长期高利率、强势美元和增量贸易政策逆风中苦苦挣扎。”
日本股市有望从国内通货再膨胀中受益，实际工资增长改善、回购加速和企业改革持续进行。它们还可能从国际舞台上的强劲需求和有利的汇率中获得提振。
Lakos-Bujas表示，总体而言，随着2025年的到来，鉴于各地区极端的相对定位、估值和价格差异，存在趋同交易的潜力。然而，首先需要更清晰地了解全球贸易政策和美国通胀动态——后者继续朝着正确的方向发展。
对于摩根大通的基本预测，尤其是风险较高的市场部分而言，主要风险在于通货紧缩进程完全停滞并开始逆转，从而迫使美联储在2025年晚些时候或2026年初为可能的加息敞开大门。如果这种情况开始发生，很可能不得不重新审视原有的预测。
利率
在全球层面，基本宏观观点假设经济增长具有韧性且通胀率较高，这限制了2025年进一步放松政策利率的幅度。因此，发达市场政策利率可能会在较长时间内维持较高水平，尽管美国和欧元区利率之间的分歧将继续存在。
然而，新特朗普政府可能会带来尾部风险，包括下行情景，即过于激进的贸易和移民政策导致不利的供应侧冲击和对全球情绪的负面打击。总而言之，摩根大通研究预计发达市场收益率将在2025年逐渐走低。
在美国，随着美联储在 2025 年第三季度放松政策，曲线前端可能有更大的表现空间。摩根大通全球利率策略主管Jay Barry表示：“美联储的预期目前反映出一个浅显的宽松周期，但政策不确定性可能会在2025年上半年持续存在。因此，我们预测10年期国债收益率将在第三季度跌至4.10%的低点，到年底将反弹至4.25%。”
欧洲的前景似乎更为黯淡，由于贸易不确定性加剧，欧洲经济可能以低于潜在水平的缓慢速度增长。摩根大通欧洲利率策略主管Francis Diamond表示：“欧元区可能是全球前景中最薄弱的环节，我们偏向于长期欧元兑美元收益率。”
在日本，预计2025年利率将继续上升，原因是日本央行的立场比当前市场定价更为强硬，并且其对日本国债市场的持股比例正在减少。摩根大通日本固定收益研究主管Takafumi Yamawaki补充道：“我们预计现金领域将出现适度的熊市趋平，但我们对曲线前端趋平的信心更强。”
汇率
2025年，美国大选的政策影响可能会影响外汇市场的走向。但除此之外，周期性/政策分化和估值等经典外汇驱动因素预计也将发挥关键作用。
摩根大通研究部看好美元，美元可能在未来几个月升至新高。摩根大通全球外汇策略联席主管Meera Chandan表示：“11月的选举结果让位于全球增长预期下降、美国与世界其他地区之间的增长差距扩大以及2025年联邦基金利率预期上升——这是美元周期性看涨冲动的完美三重奏。这些都是早期的一阶反应，一旦特朗普政府的全套政策明年公布，可能会让位于更深入的重新思考，但就目前而言，它们构成了在2025年第一季度保持长期美元立场的坚实经济理由。”
相比之下，欧元的前景看淡，尤其是欧元区特别容易受到贸易冲突的影响。Chandan表示，“随着关税风险得到更充分的定价，我们对欧元/美元的预测是，到2025年第一季度，欧元/美元将测试平价。”然而，由于关税削减、俄乌冲突解决以及美国经济增长放缓等缓解因素，欧元/美元可能会在今年晚些时候回升至1.08。
虽然英镑是2024年兑美元表现最好的货币，但明年不太可能重演这一重大表现。相反，预计英镑/美元将在2025年第一季度跌至1.21，然后在12月回升至1.32。总体而言，英国经济增长放缓和英国央行宽松政策给英镑带来的风险可能会被2025年相对不受关税风险影响和仍然较高的收益率所抵消。这意味着英镑可能会勉强过关，回报率可能会低于近几年。
在亚洲，摩根大通认为2025年美元/日元将出现一些逆流，日元可能会在连续四年表现不佳后触底。尽管美国和日本货币政策的分歧表明美元/日元将小幅下跌，但不足以大幅推低该货币对。另一方面，包括日本生产率增长疲软和实际政策利率为负在内的结构性因素继续限制日元的上行空间。此外，日元过度疲软对美国和日本的政策制定者来说都是不可接受的。如果日元贬值加速，将会受到更多鹰派日元购买干预的抵消。考虑到这些因素，摩根大通研究预计美元/日元将在2025年第一季度达到152，第四季度达到148。
信贷
展望2025年，全球信贷生态系统仍相当强劲。摩根大通基本面研究联席主管Stephen Dulake表示：“定位不会让人感觉过度紧张，杠杆和复杂性似乎基本不存在。也没有明显的资产负债错配，这往往预示着金融事故。此外，总体公司债券收益率，尤其是北美公司债券收益率，仍然处于正确的水平，以支撑强劲的国内机构和国际需求。”
对于美国信贷，收益率预计将在2025年全年保持高位，这可能会继续吸引强劲的需求并将利差保持在非常紧张的水平。美国经济增长相对于其他市场的相对强势，以及美国政策将偏向美国资产而牺牲其他地区的预期，都支持了海外对美国信贷的强劲需求。此外，企业信贷质量良好，并且很可能在2025年保持这种状态。
在欧洲，背景看起来更具挑战性，美国大选给信贷市场带来了不确定性。摩根大通研究部预测，欧洲投资级债券明年将扩大15个基点至130个基点，意味着总回报率为4.5%。摩根大通欧洲信贷策略主管Daniel Lamy表示：“尽管我们对宏观经济存在担忧，但我们认为利差扩大幅度有限，技术面可能仍将保持强劲，因为收益率购买仍在继续，随着政策利率下降，现金转向固定收益，贸易不确定性对商业投资和收购活动造成压力，净供应有限。”
从证券化产品来看，预计明年房价将上涨3%。摩根大通证券化产品研究主管John Sim表示“尽管过去十年住房建设不足的现象很明显，但长期住房短缺的现象并不那么明显。移民推动了人口增长，推动了需求，而空置率则表明潜在的供应限制。”
虽然机构抵押贷款支持证券(MBS)在2024年落后于其他利差产品，但到2025年，估值看起来相对有吸引力，因为有机净供应量增加（2300亿美元）且银行购买情况更好。
新兴市场
摩根大通全球宏观研究主管Luis Oganes表示：“2025年，新兴市场的增长面临巨大的不确定性，夹在两大巨头——中国和美国之间，后者的政策变化可能会带来巨大的负面供应冲击，并将对整个新兴市场产生溢出效应。”
虽然随着服务业通胀放缓，新兴市场的通胀预计将放缓，但核心商品价格可能会因关税和外汇贬值而暂时上涨。此外，新兴市场的央行可能需要应对美国金融状况的变化，并在金融稳定担忧与市场情绪恶化和全球贸易流动放缓对经济增长的不利影响之间进行权衡。总体而言，国内经济增长放缓和充足的利率缓冲仍可能为2025年谨慎的货币宽松留下空间。
考虑到这些不利因素，我们的基本预测是，新兴市场的增长将从2024年的4.1%放缓至2025年的3.4%。除中国外，新兴市场的增长只会从3.4%略微放缓至3.0%。
亚洲新兴市场：2025 年，该地区可能成为中美贸易战的焦点，摩根大通研究部预计，如果出现这种情况，该地区的GDP增长将放缓至4%。
非洲新兴市场：该地区仍有望实现增长，但增长速度会有所放缓，且存在下行风险。尽管增长速度没有那么乐观，但鉴于核心通胀持续高企，以及全球风险不断上升，已推迟各国降息。
拉美新兴市场：预计2025年GDP增长率将高于2024年，主要是因为阿根廷经济强劲反弹。尽管高于目标的通胀可能会导致利率上升和财政整顿，但中期财政挑战仍然存在。
大宗商品
特朗普重返白宫后，应该会有一个重点议程，承诺“迅速战胜通胀，迅速降低价格，重新点燃爆炸性经济增长”。他的大部分战略都依赖于降低能源价格，并承诺降低石油成本。根据这些计划，放松管制和美国产量增加给油价带来下行风险，而上行风险则来自对伊朗、委内瑞拉甚至俄罗斯施加压力，限制石油出口和收入。然而，供需基本面疲软可能有助于特朗普兑现降低油价的承诺。
摩根大通研究部的观点在过去一年中基本保持不变，预计市场将从2024年的平衡转向2025年的大量盈余。摩根大通全球大宗商品策略主管Natasha Kaneva表示：“我们预计布伦特原油日均盈余130万桶，平均价格为每桶73美元，但我们预计今年年底价格将稳固低于70美元，WTI原油价格为每桶64美元。”至关重要的是，这些预测假设OPEC+保持当前生产水平。
谈到天然气，欧洲和美国市场都可能保持相当平衡的状态，经天气调整后，直到供应增长变得明显。摩根大通全球天然气和天然气液体策略主管Shikha Chaturvedi表示：“对于欧洲天然气市场而言，随着全球基载需求不断增长，供应增长可能要到2026年中期才会出现。然而，对于美国天然气市场来说，最早可能在2025年底，因为中游基础设施预计将允许更多分子从生产区转移到墨西哥湾的需求区。”
贵金属的涨势似乎将继续，供应受限为2025年晚些时候基本金属价格走高奠定了基础。摩根大通基本金属和贵金属策略主管Gregory Shearer表示：“我们维持对黄金的多年看涨展望，因为2025年最有可能出现的宏观情景仍然对黄金有利。我们预测明年价格将升至每盎司3,000美元。”基本金属可能在2025年初触底，白银大放异彩的时候到了，预计追赶性交易将在年底前推动白银价格升至每盎司38美元。
对于农业市场而言，全球库存基数较低将继续限制2025年价格下行风险。不过，未来可能会出现更多波动。摩根大通农产品策略师Tracey Allen表示：“美国贸易、外交政策和更广泛的地缘政治发展将通过2025/26年平衡增加复杂性，对价格产生更直接的影响。我们预计，2025-2026年农产品价格环境将更加动荡，尤其是对美国贸易相关的大豆、玉米、棉花和小麦市场。”
责编:黄晟俊