划重点
012024年11月末社会融资规模存量同比增长7.8%，当月社融新增2.34万亿元，同比少增1197亿元。
02人民币贷款是主要拖累项，同比少增5897亿元，其中票据融资规模有1223亿元。
03政府债券、企业债券、未贴现银行票据是同比多增的主要项目，分别同比多增1589亿元、1040亿元、707亿元。
0411月M2增速为7.1%，较上月下滑0.4个百分点，M1降幅则延续收窄之势。
05由于财政货币政策齐发力，信贷开门红支撑，明年一季度社融增速有望企稳上行，M1增速延续回升之势。
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红塔证券宏观研究员 杨欣
（微信yaxi_yx_）
央行公布数据显示，初步统计，2024年11月末社会融资规模存量同比增长7.8%，增速与上月持平。
当月来看，11月社融新增2.34万亿元，同比少增1197亿元。其中，人民币贷款是主要拖累项，同比少增5897亿元。政府债券、企业债券、未贴现银行票据是同比多增的主要项目，分别同比多增1589亿元、1040亿元、707亿元。
下面，对主要分项进行分析。
随着存量隐性债务置换进程推进，地方专项债增发推高了政府债券规模。11月政府债券新增1.3万亿元。其中，据万得统计，特殊再融资债的发行量合计就有近1.2万亿元。
目前，2024年新增的2万亿地方政府债务限额已全部分配完毕，后续会继续对信托、银行贷款等高息债务进行置换。
企业债券融资2428亿元，同比多增1040亿元。企业债券发行量增加，一方面可能是由于近期债券市场利率快速下降，债券发行成本较低；另一方面是去年化债背景下城投债融资收缩，基数较低。据万得统计，今年11月城投债净融资-62亿元，去年同期是-617亿元。
未贴现银行承兑汇票新增909亿元，同比多增707亿元。11月票据市场利率中枢继续下行，叠加年末企业票据结算需求增加，表外票据规模明显增长。
实体信贷偏弱，继续呈现同比少增的态势。11月人民币贷款新增5800亿元，同比少增5100亿元。其中，票据融资规模有1223亿元。
这主要是多种因素共同作用的结果。其一，有效融资需求依旧较为疲软，市场主体新增贷款的意愿并不强烈。其二，为给明年“开门红”奠定良好基础，年末贷款增量往往会出现季节性放缓现象。其三，化债资金对部分表内贷款产生了置换作用。
从贷款结构来看，呈现出对公业务较弱而零售业务较强的格局。
对公端，企业贷款新增2500亿元，同比少增5721亿元。其中短期贷款减少100亿元，中长期贷款新增2100亿元，分别同比少增1805和2360亿元。
由于基建和地产行业进入淡季，生产经营的景气度也呈现季节性下降。与此同时，企业当前盈利能力尚未明显修复，内需回暖也还未有效传导至价格端，企业投资扩产的意愿并不强烈。
零售端，居民短期贷款减少370亿元，同比少增964亿元。不过，中长期贷款新增3000亿元，同比多增669亿元，连续2个月实现同比多增。
一方面，房地产市场持续企稳，带动了一定数量的按揭贷款投放增量。据中指研究院统计数据表明[1]，11月重点100城新建商品住宅成交面积环比基本保持持平状态，同比增长幅度约为15%，且增幅相较于10月有所扩大。在二手房方面，20个代表城市11月二手住宅成交套数环比增长11.7%，同比增长26.3%。
另一方面，以旧换新等消费政策的推行促进了居民消费需求的释放，进而也推动了消费贷数据的改善。
货币余额与流动性方面，11月M2增速为7.1%，较上月下滑0.4个百分点。有多个因素影响：首先，政府债券发行加速，但财政资金支出节奏较为迟缓，使得相当一部分资金滞留于系统内，对M2增速形成拖累。财政存款新增1400亿元，是近5年同期最高水平，同比多增4693亿元。其次，信贷市场表现偏弱，11月股市行情降温，银证转账数据渐趋平稳，这些均在一定程度上影响了M2的增速。
M1降幅则延续收窄之势。11月M1增速为-3.7%，前值为-6.1%，提升2.4个百分点。这一变化可能主要归因于房屋销售数据的良好表现，由于房地产市场交易活跃，使得房地产相关企业资金回笼加快，进而带动了企业活期存款得以增加。同时，财政资金逐渐拨付至企业并陆续投入使用，也可能在一定程度上拉动M1增速提升。
最后进行一个总结。
地方政府特殊再融资债发行加速对11月社融增长形成正向拉动，但因融资平台主体拿到专项债资金后会对存量高息债务（如贷款等）进行置换，所以对新增贷款的读数形成一定拖累。
不过，房地产市场成交活跃度提升，对按揭贷需求形成提振，居民的中长期贷款继续同比多增。以旧换新等消费刺激政策也对居民贷款需求形成一定拉动。资金活跃度提高也进一步对M1增速形成正向拉动。
展望明年，随着财政货币政策齐发力，信贷开门红支撑，明年一季度社融增速有望企稳上行，M1增速延续回升之势。
近期，中共中央政治局会议与中央经济工作会议相继举行，就2025年的经济工作进行了全面且深入的分析研判。从会议所传达的信息可知，明年在政策维度上，宽财政和宽货币将并行推进。财政政策方面明确表示要提升赤字率，同时增发超长期特别国债以及专项债。而货币政策更是极为罕见地重新回归到“适度宽松”的状态。
伴随扩大内需相关政策逐步付诸实践，再考虑到可能出现的降准降息情形，预计明年实体部门的融资需求将有所改善。
回顾历史数据可以发现，在2008年11月的政治局会议提出“继续实施积极的财政政策和适度宽松的货币政策”之后，政策发生转向，信贷增幅随即提高。其中，2009年一季度和二季度新增信贷规模的同比增幅分别达到3.2万亿元和1.8万亿元。
[1] https://estate.caijing.com.cn/20241203/5055045.shtml
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