划重点
01比亚迪2023年前三季度累计销量为276万辆，同比增加约32%，而总营收同比增长为18.94%，净利润增长约为18%。
02汽车业务总营收增速仅为9.3%，低于同期汽车销量增速29%，说明车价更便宜了，但造价也更便宜了。
03由于第三季度人民币升值导致的汇兑损失，比亚迪第三季度财务费用比去年前三季度多了20亿左右。
04另一方面，销售费用、管理费用和研发费用的增速远高于营收增速，存货跌价造成资产损失10亿，也影响了利润率。
05未来三年，比亚迪净利增速预计为销量增速的50%，即平均每年10%，当前静态市盈率为27。
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比亚迪24年前三季度累计销量为276万辆，23年同期为208万辆，同比增加约32%。而同期总营收同比增长为18.94%（这里面包括汽车业务营收增长和手机制造业务营收增长），净利润增长约为18%。另外从中报来看，汽车业务的总营收的增速只有9.3%，而同期汽车销量增速为29%。
问题一：为什么营收的增速远低于销量的增速？坏消息是这说明车卖的更便宜了，或者是低端车卖的更多。好消息是前三季度累计毛利率上升了，这说明虽然平均车价格便宜了，但造价也更便宜了。但第二季度和第三季度的单季度毛利还是同比有所下降的，这说明通过规模效应使造车成本下降的难度越来越大。
问题二：为什么毛利率增加了，净利率却下降了？究其原因主要是第三季度人民币升值导致的汇兑损失使财务费用比去年前三季度多了20亿左右。另一方面，在费用上，销售费用，管理费用和研发费用的增速也是远高于营收增速，另外因为存货跌价造成了资产损失10亿，这也和产品总价有关。在收入上，其他收益（政府补贴和扣税抵减）和投资收益的增加抵消了上述大部分的费用增长。
新能源车销量总体情况：1-10月国内新能源销量为832万辆，比亚迪国内292万辆，市占率约为35%，与23年年底数据基本持平。1-10月新能源总出口105.8万辆，比亚迪出口33万辆，占31.2%，高于23年的21%。
综上得出两个结论，
结论一：在国内市场，只有当卷到其他车企出局，使价格不变的情况下仍可保持现有的市占率，才有可能通过价格提升来增加利润率。这从短期来看难以实现，要想保持35%的市占率，降价仍有可能。
结论二：国外销量仍有快速增长空间，但是利润率由于关税原因和迅速占领市场的诉求，短期并没有快速增长的可能性。
所以，比亚迪仍需要通过价格空间来增加销量或维持市占率。未来三年，净利润的来源更多是销量增长带来的，但净利的增速需要在销量增速的基础上打折扣。
从三季报来看，累计销量增速为32%，净利增速约为18%，是销量增速的56%。保守估计24-26年销量增长为平均每年20%，考虑继续降价的可能性，预估净利增速为销量增速的50%，则未来三年净利增速为平均每年10%。当前比亚迪静态市盈率为27，价格不变的话26年底为20.3倍。
三年后可能的两种情况，
情况一：乐观估计，由于24-26年的价格战，许多车企出清，剩余的新能源车企定价权将增加，产品拥有提价空间，毛利和净利率有望提升，同时国内市场伴随新能源渗透率增加仍有提升空间，而国外市场仍是一片蓝海。20倍的市盈率对于那时的比亚迪将是一个低估的价格，30倍市盈率将是一个比较合理的价格。那么比亚迪还有近50%的增长空间，折合到今天股价大约为417元。
情况二：悲观估计，自动驾驶技术全面爆发，而我国并没有实现技术突破，以及美国对相关技术实施卡脖子限制，使比亚迪只能依靠国内新能源车市场，那26年末20倍的市盈率将是一个比较合理估值。折合到今天股价为280元左右。
来源：商业锋面
作者：朱重九
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