完善S基金顶层设计 多措并举推动行业健康发展 | 高金智库

当前，大批存量股权基金寻求市场退出，其底层资产不乏优质科创企业，如果基金到期被迫选择以清算方式退出，可能会迫使大量被投科技企业进行股权回购，将重创我国的科技创新事业。但由于IPO等其他退出渠道的市场承接能力有限，S基金退出功能的重要性日益凸显。必须把发展S基金放在战略高度，通过S基金延续优质资产存续期，坚决避免创投基金集中以清算方式退出，破坏已经搭建起来的科技创新体系。

S基金（Secondary Fund）即私募股权二手份额转让基金，专注投资于私募股权二级市场，是股权基金退出的途径之一。目前，我国S基金仍然处于起步探索的阶段，与国外S基金存量占全部股权基金存量的5%相比，我国这一比例不足1%，尚未形成系统性的市场体系，相关交易制度和实务经验仍处于完善过程中。我国亟需将S基金的发展提升到战略高度，加速完善顶层设计，制定相应的配套措施以完善行业整体生态系统，推动S基金行业规范健康发展。

我国S基金发展时间很短，目前制约S基金发展的核心问题是募资困难，投资不活跃，退出机制不畅通，以及由此导致市场体量狭小、交易活跃度低迷。根本原因在于一味强调S基金在股权投资市场中的退出功能，忽视了对S基金及私募股权二级市场的培育，在顶层设计上没有理顺S基金“募投管退”循环的机理，而当前我国市场上通行股权基金募资、投资、退出、税收等机制已经不适应S基金发展的新形势。因此，建议尽快完善S基金发展所需配套机制，重点解决资金来源不足，国资基金份额转让低效，S基金退出难、人才资源不足等问题。

一是提高政府资金对S基金的支持力度。当前，一级市场募资以政府资金、产业资金为主。然而，国资投资的首要目的是招商引资和产业引导而非盈利，由于S基金不具备直接的引资功能，政府资金流入市场化S基金的比例偏少。

建议由政府提供专项资金，通过财务投资的方式注入S基金。这种做法不仅可以增加S基金的规模，提高其投资实力，还能够为市场注入更多活力，带动相关产业的发展。与此同时，政府的介入能够规范市场秩序，确保S基金的稳定运行，为S基金行业的可持续发展奠定坚实的基础，同时也为各利益相关方提供了稳定的投资环境，推动了私募投资市场的健康发展。

二是大力支持保险资金参与S基金市场。保险资金作为资本市场长期资金的源头活水，可为S基金提供长期、稳定的资金支持。由于S基金具有资金占用时间短、总体收益率高、风险分散等特征，加之大部分保险公司存在年度考核的问题，上市险企，还有季报、半年报、年报等信息披露要求，S基金可以为保险资金投资快速获得账面收益，因此，相比其他股权投资保险公司更愿意投资S基金。

目前，保险资金对所投资的私募股权基金和创业投资基金要求较高，如险资分别要求管理资产余额不低于人民币30亿元人民币和不低于10亿元，令S基金望而却步。因此，政府应该在确保保险资金安全投资的前提下，进一步完善相关政策，为保险公司提供更便利、灵活的途径，鼓励其参与S基金市场，促进保险资金与S基金市场的有效对接。这不仅有助于拓宽S基金的资金来源，也有助于推动保险资金的多元化投资，促进金融市场的稳定和健康发展。

三是鼓励其他金融机构参与S基金市场。券商、资管等机构具有丰富的投资经验和专业知识，不仅可以为S基金提供多样化的投资渠道，还能够为S基金的投资决策提供有力支持。政府可以为这些机构提供一定的激励政策，鼓励它们积极参与S基金的投资和管理。此外，政府还可以建立风险共担机制，降低投资者的风险，鼓励更多的社会资本参与到S基金的投资中来，共同推动S市场的健康发展。

一是构建国有基金份额转让体系。国资单笔交易规模大，市场影响力强，是S基金交易过程中最重要的交易对手之一。但由于国有基金份额缺乏高效的退出程序，没有市场化的评估定价体系，导致国资基金份额难以交易，市场化S基金与国有创投机构之间存在明显割裂，市场化S基金只能在很小的资产池开展业务，难以形成行业影响力。

当前，国资创投机构是行业主体，参与大量科创企业的投融资，所投基金也接近退出期，而国资退出难度远远超过市场化创投机构，最终走向清算退出的可能性也远超市场化机构，必须抓紧推进国有基金份额转让，优化国有基金份额的出售流程，确保国有基金的份额转让能够在符合法律法规的前提下顺利进行。

二是简化国有基金份额转让流程。为防止国有资产流失，可率先在S交易对手方是国资S基金的情况下取得突破。尝试在对手方为国资时建立“绿色通道”，简化流程审批程序，提高交易效率，缩短交易周期。同时，政府部门可以建立起国企跨部门协作机制，加强信息共享，避免在审批过程中出现信息不对称的情况，确保审批程序的顺利进行。

三是充分发挥S基金试点的功能。充分发挥上海私募股权和创业投资份额转让试点在国有基金份额转让中的估值功能和合规功能，积极进行引导并完善规则体系，进一步探索估值、定价、信息对称和中介机构专业能力在国有基金份额转让中的可操作性，采用市场化估值方法和灵活多样的竞价方式，使得转让方与潜在受让方尽快找到彼此可接受的价格区间。

一是理顺税收制度，明确代扣代缴义务。私募基金通常以合伙制企业的形式存在，但在合伙制企业的退伙、入伙过程中，代扣代缴义务不够明确，导致了税基认定问题。在实践中，税收单位为了保障税收的衔接性和完整性，S基金退出时仍以原LP的最初出资金额作为征税基础，当S基金按照高于原LP初始出资金额购买该份额时，即使S基金退出时没有盈利也需要缴纳差额的所得税，导致S基金的税收成本增加，极大的降低了S交易的成功率。为解决这一问题，税收部门应当制定明确的代扣代缴规定，使得交易双方的纳税义务得以明确，从而规范S基金的税收征收，同时也有助于增强税收征收的透明度与公平性。

二是建立S基金税收优惠政策。一方面，政府可以考虑采取补贴等方式降低S基金税收负担，鼓励各方积极参与S市场的交易，推动S市场的繁荣发展。另一方面，鉴于S基金的特殊性质，政府可以考虑制定一些税收优惠政策，如收益分配中给予一定的税收优惠，或者在S基金投资的项目中对于符合特定条件的企业给予税收减免，以吸引更多的资金参与到S市场中，提升市场活跃度。

一是加强对S基金管理人的培训和引导。人才严重匮乏一直是困扰我国S基金发展的重要因素。S基金与传统的创投机构存在明显差异，传统创投机构往往聚焦某一行业，其投研团队重点掌握该行业的情况即可。但是S基金的交易资产主要是需要退出的基金份额，此时，该基金可能已进入基金的中后期，拥有多样化的底层资产，在价值判断上具有明显的复杂性，对S基金团队的知识体系提出了更高的要求。此外，S基金团队还需紧密了解市场GP的情况，跟踪市场动态，了解热门领域，以便获得更多的交易机会。

因此，S基金的管理人扮演着至关重要的角色，他们的专业水平和经验直接影响着基金的运作效果。建议政府和行业协会加强对S基金管理人的培训，提供系统化课程，以提高S基金团队的专业素质，提升专业服务水平。与此同时，考虑到海外已形成的成熟运作体系，可以尝试加大引进S基金高层次人才的力度，确保相关配套政策措施的全面落实，以及完善S基金人才和团队配置体系。

二是加大对S基金市场的宣传力度。通过举办相关的培训和推广活动，以帮助投资者更好地了解S基金的特点和投资机会，培育专业化的私募股权二级市场机构投资者，吸引更多的资金进入市场，为S基金市场注入更多的活力，促使市场更加健康、稳定地发展。