中国居民部门钱太多了,不愿意花?社科院张斌:这是误解

本期嘉宾 | 张斌,中国社会科学院世界经济与政治研究所副所长

文、视频 | 祝玉婷

编辑 | 刘鹏

社科院张斌:“中国居民部门钱太多了”是误解 核心因素是收入放缓

“比如房间里有三个人(分别为A、B、C),A的支出是B的收入,C的收入是B的支出,那这三个人构成一个经济体系。”中国社会科学院世界经济与政治研究所副所长张斌在与《经济大家说》的对话中这样解释“需求不足”的逻辑:如果A因为某些诱因,突然不愿意支出了,支出水平下降,那B和C的收入就会跟着下降,他们的支出也会跟着下降,因此就会陷入一个螺旋式的下降循环。 

类比当前中国经济发展的重要因素,“房间里的三个人”,代表的是政府的广义支出、房地产投资、其它部门支出。张斌指出,需求不足是一种市场失灵的表现。必须要借助市场外部的力量打破它,而且这个力量必须大于下行加速度。

谈及一揽子增量政策,张斌表示,从政策工具包来看,还是很有针对性、比较充裕的,接下来要看政策的实施力度和进度。“我一直呼吁能够有一个更大力度的、更快速的政策利率下调,未来空间很大。”他进一步强调政策利率下调的空间较大。

张斌长期关注中国和全球宏观经济问题,研究中国经济结构转型、中国宏观经济和金融市场波动。他长期以来持续呼吁降低政策利率,并认为这是阻断需求不足的必要条件。在其新书《增长奇迹之后:总需求管理与结构改革》一书中,张斌通过对比历史过往案例、国际经验分析了宽松的货币政策是如何发挥作用的,以及逆周期财政政策建议。

中国的举债空间很大。”他算了一笔账:如果设定明年或接下来两年的GDP目标为5%,通货膨胀目标是2%,为了实现这个目标,政府的广义支出增长速度就应该超过7%。“这是一个非常保守的估计,目前这个阶段政府的广义支出增长速度最好是10%或更高。”张斌表示。

谈及促消费还是搞投资,他认为消费是个“慢变量”,投资是个“快变量”。政策应该优先考虑“快变量”,用“快变量”带动“慢变量”,它们是相互促进的。

对话中,张斌也反驳了“中国居民部门钱太多了,不愿意花”的误解。他认为制约花钱的最主要因素,还是收入跟金融资产水平增长放缓,钱少了不敢花钱有关。

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以下为嘉宾精彩观点:

造成需求不足有三个层次原因 政策应对很重要

《经济大家说》:近年来,中国经济发展有一个特征是有效需求不足,什么是“有效需求”?

张斌:有效需求主要指人们的支出,主要就是消费和投资的支出。而有效需求不足,其实就是消费和投资的支出不足,这是相对供给能力来讲的。

“有效需求不足”对经济的伤害还是挺大的,哪怕产业发展不错、技术革新也不错,如果没有消费和投资的充分支撑,企业的盈利、新增就业、居民收入等就会受到负面的影响,经济增长带来的获得感会很弱。

我简单把“需求不足”的原因分成三个层次:

第一个层面,最初的诱因。这个诱因可以来自多个方面,比如前期资产价格泡沫破灭、新冠疫情的爆发,以及长期收入分配不均等。

只要有需求不足的诱因,就一定会带来需求不足吗?并不一定。

当出现诱因,还要看自身经济体系的消化能力,就像一个人可能感染病毒,但如果身体很健康,他的免疫功能很强,最终也不会有症状。

第二个层面,经济体系自身的化解能力。比如教科书中提到的“价格粘性”,如果价格有很强的粘性,不能自发调节,不能让市场出清,就可能会面临持续的需求不足,这就反映了经济自身消化问题的能力。

再比如“资产负债表衰退”的话题,资产负债表之间是相互影响的,如果你的资产负债表不好,影响我的资产负债表也不好,都处于收缩阶段,也会造成需求不足。

举个例子,比如房间里有三个人(分别为A、B、C),A的支出是B的收入,C的收入是B的支出,那这三个人构成一个经济体系。如果A因为某些诱因,突然不愿意支出了,支出水平下降,那B和C的收入就会跟着下降,他们的支出也会跟着下降,因此就会陷入一个螺旋式的下降循环。

第三个层面,哪怕有诱因,且自身化解能力不够,但如果有非常正确的、力道足够的政策应对措施,也可能很快地化解需求不足问题。

就像我的举例:哪怕你感染了病毒、身体免疫力也没那么强,但是吃了合适的药,药的剂量也合适,那你的症状可能也不严重。

历史上的“大萧条”就是一个需求不足的典型案例,凯恩斯认为大萧条的真正的原因是应对政策不对。包括弗里德曼、伯南克,也都强调了“大萧条”的时候,货币政策做错了,他们强调的也是应对措施不对。

所以,在讨论需求不足的原因时,不仅要关注最初的诱因,经济体系自身的消化能力,更有意义的是关注政策应对方式。

当前需求不足是市场失灵的表现 必须借助外力打破它

《经济大家说》:在当前中国经济有效需求不足情况下,当务之急应该从哪方面着手?

张斌:从诱因上看,前期确实发生了很多事情,比如疫情的后遗症、房地产市场较大调整、化解隐性债务风险的冲击等。

正如前文我举例的“房间里的三个人”,现在就代表政府的广义支出、房地产投资、其它部门支出。当前政府广义支出在明显下降,对房地产的投资也在明显下降。而这两项政府支出,在全社会的总支出盘子里占比较高:政府广义支出一年达37-38万亿,占GDP(2023年全年约126万亿)的30%左右;房地产投资有10万亿,占比也较高。因此,如果政府广义支出和房地产支出下降了,其他部门的收入自然就会受到影响,会减少支出,形成一个负向循环,螺旋式下降。

怎么解决这个问题?我觉得有几点很重要:

第一,要认识到需求不足是一种市场失灵的表现。其实每个个体的收入在下降的时候,减少支出都是合理的,都是理性的选择;但是大家加在一起就是一个灾难性的结果。所以,必须要借助市场外部的力量打破它(指市场失灵)。

第二,这个下降的过程是有加速度的,必须要有大于这个下行加速度的力量,才能改变局面。

一揽子增量政策很有针对性 期待政策实施的力度和进度

《经济大家说》:如何看待自9月24日以来各部委发布的一揽子增量政策?这个力量是您说的“市场外部的力量”吗?您认为这个力量足够大吗?

张斌:从政策工具包来看,我觉得还是很有针对性、比较充裕的,接下来要看政策的实施力度和进度。

回看历史上的几次需求不足:

1998年的东南亚金融危机,当时很重要的一项应对政策是增加基建投资,在全国修建高速公路网,它对政府的支出有大幅度的提高,对提振需求很有帮助;

2008年的全球金融危机,同样是搞基建投资,政府有大量的支出;

2014-2015年与前两次略有不同,当时地方政府已经积累了一些债务,所以不大愿意举太多债去做基建投资。但那次一年之内降息10次,共调降185个基点,也有包括债务置换,在政府性金融债的支持下做货币化棚改,带动了房地产投资,也带动了支出的增加。

这一次,如果从政策工具包的范围看,甚至比2014-2015年时的政策工具包可选项的内容更多,比如更有力的降息、对隐性政府债务的置换、对危旧房的改造和投资、对资本市场创新工具的支持等等。

当然,更为细节的政策落地还有待进一步实施,所以我认为还要看明年对这些政策的实施力度和进度。

呼吁更大力度、更快速的政策利率下调 这里的空间还很大

《经济大家说》:您对未来的货币政策还有什么样的预期吗?

张斌:宽松的货币政策最主要的作用机制是让企业、居民负债端的成本更低。我们全国有300多万亿的债务水平,50个BP或100个BP的利率下降,对债务成本的影响较大,对资产估值影响也较大,无论是对房地产价格的支撑,还是对股票等权益类资产价格的支撑,都是几十万亿量级的影响。

所以通过充分的降息,可以让家庭、企业、政府的负债端成本下降很多,资产端的收益会有所提升,各部门钱包变大了,自然而然就支出了。

所以我一直呼吁能够有一个更大力度的、更快速的政策利率下调,空间很大。

银行的经营与经济基本面同向 可能会出现银行破产或兼并重组

《经济大家说》:如果降息幅度较大,商业银行的利润就会受到影响,您如何平衡这方面的影响?

张斌:通过充分的降息走出需求不足,对银行的盈利和银行的稳健经营是积极的正面的保障作用,而不是破坏。

因为真正决定银行息差、盈利的是两个关键点:

第一个是宏观经济环境。如果宏观经济环境出现持续的需求不足,即便不降政策利率,因为贷款需求少了,贷款利率会下降,存款的利率也会跟着下降,息差也会收窄;

第二个是行业的竞争程度。如果行业竞争越来越激烈,那么银行的息差也会收敛。

回顾2014年-2015年的政策利率下降,贷款和存款利率都下降了,息差是在收窄,是因为政策利率下降导致的吗?我认为不是。

那次OMO利率是降低银行的负债端,降了185个基点;贷款利率降了150个基点,存款利率降了140个基点,从政策的息差变化来看,银行的息差应该提高,但实际上是收窄了。主要原因是需求不足,使得银行不得不降低息差,牺牲利润来保全它的市场份额。

另外,如果需要降息的时候不降,那银行的不良资产、损失就会累积得越来越多;如果快速充分降息,早点走出需求不足的局面,不良资产少了,信贷机会变多,营业机会也会改善。

所以我认为银行的经营跟经济基本面是同向的。通过充分的降息,经济好了银行也会更好。如果在需求不足的情况下迟迟不降息,经济不好,银行也会出问题,而且拖的时间越长,问题越大。

《经济大家说》:在行业竞争越来越激烈的大背景下,规模相对小的地方银行是否会面临更大的经营压力?

张斌:在经济周期上升或下降的过程中,都会有一些新银行起来,也会有一些旧银行会被淘汰。如果经济处在一个周期下行阶段,就可能会出现银行破产,或者很多兼并重组现象。

“中国居民部门钱太多了,不愿意花”一直是误解

《经济大家说》:从微观感受层面,似乎我们的居民是有消费力的,因为储蓄比较高;但是居民消费意愿比较低,这其中的原因是什么?如何解决大家不愿意消费的问题?

张斌:首先,我并不认为人们不愿意消费。每个人都希望消费,都希望提升自己的生活品质,但大部分家庭会量入为出。

当前消费水平较低,并非因为人们不愿意花钱。统计局的数据显示,城镇居民如果赚了100元,会花掉67元,这跟疫情前相比差别不大,说明有钱还是会花的。为什么消费增长慢?最主要的原因还是收入增长放缓,导致人们不敢花钱,对未来收入的预期不明确、不乐观。

如果能提高居民的收入水平,提高家庭持有的股票、房地产等金融资产的价值,那么消费的底气将更足,消费水平才能提升。

我认为“中国居民部门钱太多了,不愿意花”的说法,一直是误解,实际上不是这样的。去年我国居民部门持有的金融资产(包括存款、保险、股票等)大约230万亿人民币,GDP总量是120万亿,也就是说居民部门金融资产是GDP的不到两倍。而美国、欧洲等国家是三倍、四倍甚至更高。差别在于,他们的银行存款不多,占大头的是养老保险资产、证券类资产,银行存款不多。

制约花钱的最主要因素,还是收入跟金融资产水平增长放缓,不敢花钱有关。

消费是“慢变量” 投资是“快变量” 短期内应支持投资

《经济大家说》:近期很多经济学家对于应该先促消费还是先搞投资引发了较多讨论,您如何看待这个问题?该促消费还是搞投资?

张斌:我认为,在目前这个阶段,无论是投资多一点、还是消费多一点,都很好,因为都是支出更多了。当支出更多,收入就会更多,那么包括居民的收入、企业的盈利、政府的税收都会提高,这就是宏观经济学的第一个公式:支出的上升会带来收入的上升。

那如何提高支出?重点是消费还是投资?我觉得消费是个“慢变量”,投资是个“快变量”。在需求不足的负向循环中,是快速下降的投资带动收入的下降,也带动了消费的下降,是“快变量”的下降带动了“慢变量”的下降。

怎么扭转局势?要想在短期内提高消费,按照过去的经验,行之有效的就是短期内支持投资,从而让收入提升,消费自然也跟着会提升。

近两年的消费的下降更多的是一个周期性问题,所以要用周期性手段。投资作为一个“快变量”,它对提升消费是有帮助的。

我觉得不要把消费跟投资对立起来,投资增加了对消费也是有好处的;消费增长了对投资也有好处。

如果非要选一个,我觉得政策应该优先考虑“快变量”,用“快变量”带动“慢变量”,它们是相互促进的。

房地产行业始终都是极其重要的行业 需要房企重组政策

《经济大家说》:除了总需求不足,近两年受到广大关注的行业是房地产的发展,您怎么看目前的房地产行业对中国经济的影响?我们的房地产行业稳住了吗?

张斌:首先,房地产行业仍然是一个极为关键的领域。

尽管当前房地产市场经历了显著的变化,但无论是将旧房换成新房,还是从小房换到大房,或是从一城市迁移到另一城市,这些需求都是多方面的,且规模庞大。

因此,房地产行业不仅在当前,也在未来,不仅在中国,而且在世界各国,都是改善和提升生活品质的重要来源。

所以,房地产行业始终是一个极其重要的行业。

现在我们的房地产行业确实面临一些问题,无论是在需求端还是供给端都有问题。需求端看,在需求不足环境下,因为收入预期不明确,购房积极性受到影响;供给端看,很多房地产企业的现金流入不敷出,很多企业有爆雷风险,而且这不是一家两家。

同时,无论是逆周期政策还是针对房地产行业的,也出台了很多政策,我相信政策也在发力。

另外,我建议还需要一些对房地产企业的重组政策,我觉得距离房地产市场的恢复还有很大的距离。

中国的举债空间很大 政府的广义支出增速最好能达到10%

《经济大家说》:近期财政部部长蓝佛安在发布会上表示未来会加大财政支持力度,中央财政还有较大的举债空间和赤字提升空间。您对未来的财政政策有什么样的看法?

张斌:我同意蓝部长说的,中央政府的举债空间是很大的。

一个国家政府能不能举债,能举多少债,不取决于过去债务率的高低。

比如日本,政府债务率非常高,比世界其他国家都高,但日本国债非常受欢迎,也很安全。相反,有些发展中国家的政府债务率很低,但政府的债卖不出去,政府信用不高。

因此政府能不能发债,并不仅仅取决于政府自身这张资产负债表,更重要的是私人部门那张表。

如果私人部门储蓄多,而投资不够,政府发债增加支出,把私人部门没有用掉的那部分储蓄用掉,这样就实现了全社会资源更充分地使用,提高实际产出,同时没有通货膨胀的压力。这样的举债就是非常良性的,因为举债增加了支出水平和就业水平,让社会资源得到充分利用,也没有带来通货膨胀,不会威胁货币信用和债务可持续性。

如果私人部门的储蓄低于投资,经济本身就过热,政府再举债就会带来通货膨胀,威胁到货币信誉、债券信誉,而且会带来私人部门的挤出。

所以要看清楚私人部门的储蓄和投资的对比,关键是通货膨胀率。如果通货膨胀率很低,私人部门的储蓄远大于投资,政府就可以多举债,多增加支出。

中国目前正处于这样的阶段,无论是从GDP平减指数、CPI、PPI还是核心CPI来看,通货膨胀率都处于较低水平,并且已经持续一段时间。

因此,中国政府的举债空间是很大的。

财政政策有个基本原则,既然是逆周期政策,也就意味着政府的支出应当超过全社会平均支出的增长速度。换言之,政府的支出应当超过民营部门的支出增长速度。

如果设定明年或接下来两年的GDP目标为5%,通货膨胀目标是2%,那么政府的广义支出增长速度就应该超过7%。这是一个非常保守的估计,目前这个阶段最好是10%或更高。

如果逆周期政策的支出增长速度不到7%,那它将不是一个拉动因素,反而可能成为经济发展的拖累。

因此,我认为应当根据支出增长的速度来反推需要举多少债务,政府应当承担多少债务。

《经济大家说》:超长期特别国债这个工具我们未来会持续发行吗?

张斌:会持续,这个工具挺好。

图片图注:张斌、朱鹤所著《增长奇迹之后:总需求管理与结构改革》

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