金评天下｜市值管理时代 破净股的春天来了吗？

《上市公司监管指引第10号——市值管理》（以下简称“市值管理14条”）已正式出台，该条例对于破净股特别是其中的主要指数指标股提出了相对硬性的要求，于是，一石激起千层浪，有投资者认为，破净股的春天来了。实际情况果真如此吗？

破净是指上市公司的股价低于每股净资产。从理论上讲，如果每股净资产是真实可信的，那么出现破净的情况是比较罕见的。因为，即便公司倒闭破产，股份持有人也能得到比股权价值还高的收益。

但是，为什么破净这种情况又会存在呢？存在的就是合理的。破净上市公司如果财务数据真实可靠，那么，市场会担忧其资产状况存在隐患，净资产可能存在一次性计提甚至大幅降低的可能。典型就是房地产相关行业，还有应收账款比较高的传统产业，受经济周期波动的影响，坏账风险都比较大。还有一种可能，就是所处的行业和公司自身的成长性欠佳，估值与成长性虽然基本匹配，但绝对值并不高。由于公司以前的积累较多，因此股价破净，这样的公司基本存在于传统落后产能行业，或者是投资性固定资产比较多的商业流通行业。

如果一定要以是否破净来衡量上市公司是否具有投资价值，这有点刻舟求剑的味道。我们可以发现，长期破净的A股上市公司主要集中在银行、非银、地产、钢铁、建筑、交运等六大传统行业，这些行业与宏观经济的发展密切相关，或者说与未来经济发展方式的转变有密切关系。即便我们看好未来中国经济复苏的预期，但是不是未来引领经济增长的还是这些“老面孔”？恐怕市场不会认可传统产业会有跨越式的发展机会。从全球经济发展的规律来看，很多传统产业只能保持一种稳定的状态。要想对经济的发展具有引领性，还是要靠新锐的前沿科技，而新锐前沿科技大多是与时间赛跑的行业。

如果我们把眼光放长远一点看，要让上市公司估值提升，股价恢复到净资产以上，市值恢复到合理水平，主要还得要靠上市公司自身基本面的修复。就目前情况来看，传统产业的基本面修复仍然承压，要么在淘汰落后产能中艰难转型，要么在消化巨大库存中寻觅生机，如果没有强大的外力作用，如并购重组、资产整合等硬核措施，要想实现突破，可能需要全方位地发力与整合。因此，即便这些企业的账面净资产比较高，但未来这部分资产不一定是继续稳定增长，而有可能被不断消耗。

如果单纯以是否破净来衡量投资价值，还容易陷入一个误区，那就是会让市场认为，破净幅度越大越有投资价值。比如，“市值管理14条”出台后，本周前段时间大涨的都是破净较多的银行股，比如周一、周二大涨的郑州银行，目前市净率只有0.46倍。反而银行板块里市净率最高的招商银行、宁波银行股价在跌。

其实，投资价值本身的衡量标准就不是固定的，而且不能一概而论。在市场看来，一家公司真正要有长期投资价值，应该是低估值叠加一定的成长性，营收与净利润要正增长且绝对数不能太少，每年的股息分红率还要在5%以上，如果碰上这样的公司恰好又破净，那真是万里挑一。不过，这样的好公司整个A股恐怕也凑不齐50家，大部分破净的公司基本面都堪忧，所以对于破净股的价值投资分析一定不要过于死板，要见机行事。