上周芯谋研究的文章《多一些优质并购，少一些题材炒作》一经发出，引发产业界热烈探讨。文中芯谋提到，上市公司并购非上市公司，或将是本轮并购整合的主要模式。因上市门槛抬高还未来得及上市的“遗珠”企业将被发掘。
这篇文章发布的次日，一个鲜活的案例出现了。上市公司晶丰明源发布公告称，正筹划以发行股份、发行定向可转债及支付现金的方式，购买非上市公司易冲科技的100%股权，双方达成并购。本篇文章将深度分析此次并购案对产业并购整合的借鉴意义。
一场高难度的并购案
从行业整体情况看，并购案难度很大，不易成功。有投资机构统计，约有2/3的并购交易未能实现。估值差异、文化冲突、财务风险、整合风险都影响并购能否顺利推进。晶丰明源并购易冲科技的难度大，重要原因在于标的的“稀有”。
易冲科技产品与市场完善，技术团队实力雄厚，处于行业头部。易冲科技核心业务为无线充电芯片、通用充电芯片、汽车电源管理芯片、AC/DC电源芯片和协议芯片等高性能模拟芯片及数模混合芯片的研发与设计。在无线充电芯片领域，易冲科技总体销售规模位居全球前三，在非IOS手机无线充电芯片市场的销售规模位居全球第一。在无线充电领域，国际上有个标准化组织叫作国际组织无线充电联盟（WPC)，苹果、三星、华为、微软、Google等均为该联盟成员。易冲科技是该联盟的创始成员（其余三家为三星、飞利浦、富顿）和超级会员，是最主流的无线充电标准Qi协议的制定者之一。截至2023年12月，易冲科技累计拥有150余项国际国内核心专利，占据国内无线充电专利的七成左右。
晶丰明源目前团队规模600人，易冲科技规模为350人，易冲科技人员规模超过晶丰明源的五成。两者团队规模相近，并购后将涉及从管理、销售到研发全方位的整合。易冲科技营收较晶丰明源稍低，但成长性非常好。2023年晶丰明源销售收入13.03亿，易冲科技为6.5亿元。2024年前6个月晶丰明源销售收入7.35亿元，易冲科技达5.18亿元，前者增长率为19.40%，后者增长率达到108.46%。从营收数据看，易冲科技丝毫不逊于上市公司，2023年其营收可排位A股相关公司第12名，2024年上半年营收甚至可冲到第九名。目前两者并购重组方案尚未披露，但易冲科技曾在2018年入选全国瞪羚企业（入选标准是5亿美元-10亿美元，即估值估计在35亿元人民币以上），还曾入选《2023年胡润全球猎豹企业》榜单（标准是“五年内最有可能达到独角兽级十亿美金估值的高成长性企业”）。意味着易冲科技的估值估计在35亿元以上。
从2016年成立至今，易冲科技已完成15轮融资，获得了上汽、蔚来、深创投、中金等优质投资机构的青睐，股权结构较为复杂。为了达成100%的股权并购，晶丰明源要从50名交易对手手中逐一收购易冲科技股权。加之易冲科技上半年业绩爆发式增长，让各方都能“满意而归”，晶丰明源势必要拿出“诚意”。
为什么晶丰明源有能力率先推动这么大的并购？
当前半导体市场刚进入复苏阶段，作为上市公司晶丰明源的挑战与压力都不小。晶丰明源率先发起如此规模的并购，不仅仅是为了响应“并购六条”政策的号召。
第一，投资老手出马，并购及整合经验丰富。
并购易冲科技是晶丰明源出击的第四次收购，也是第三次100%股权收购。近年来，晶丰明源围绕主营的电源管理驱动芯片业务进行战略拓展，展开了一系列产业并购，先后将上海莱狮半导体（2020年收购）、上海芯飞半导体（2021年收购）、凌鸥创芯电子（2023年收购38.87%股权，控股）等揽入怀中，通过收购和投资拓宽出了新的业务版图。尤其是2023年收购凌鸥创芯，让晶丰明源尝足了甜头。这起收购不仅在业务上扩展了晶丰明源电机控制芯片领域的技术能力，与原有的AC/DC产品在对多个应用领域形成产品组合解决方案，还为晶丰明源当年度业绩带来正向效果。2023年凌鸥创芯营收1.76亿元，净利润0.53亿元。合并报表计入晶丰明源营收1.40亿元，计入净利润0.32亿元。完成本次易冲科技的并购后，晶丰明源合并口径销售规模有望进入行业前三。
除了收并购，晶丰明源的投资业务也做得风生水起，在一级市场先后投资了6家创业公司，还先后出资多支基金，包括2014年的湖杉资本；2020年至今的中芯聚源、火眼资本、元禾璞华等多家机构。
第二，创始人均为技术创业派，对市场预期一致。
第三，双方市场互补性强，产品与客户具有协同性。
晶丰明源与易冲科技同为集成电路芯片设计头部企业之一，双方市场都集中在消费电子、高性能计算以及新能源汽车领域，客户具有协同性。值得一提的是，晶丰明源的AC/DC电源芯片与易冲科技的协议芯片可组成完整适配器整体解决方案，晶丰明源的电机控制驱动芯片与易冲科技的车用高/低驱动产品可组成产品整体解决方案，更具市场竞争力。易冲科技长期积累的满足全球头部客户要求的高品质供应链、车规级产品供应链及海外供应链，将为晶丰明源产品和市场全球化拓展提供强有力的补充和支持。
同作为模拟芯片企业，双方产品在晶圆制造、封装测试等供应链环节存在重合与互补。晶丰明源目前自研的第五代700V-BCD高压工艺平台已实现量产，极具性价比优势，在此基础上的第六代高压工艺技术也已处于研发收官阶段，另有0.18μm40V BCD低压工艺平台已成功研发并量产，65nm 40V BCD低压工艺平台处于研发中。多年发展中，易冲科技也积累了低压BCD工艺能力。并购整合后，双方的集中采购规模将上升，可以共享工艺平台，更好优化供应链管理。
行业并购启示
协同增强效应是并购的第一原则。这意味着在并购过程中，双方企业应寻求通过整合各自的资源、技术、市场和人才等，实现1+1>2的效果。协同效应不仅能够提升企业的竞争力，还能够在成本控制、市场份额扩大、产品创新等方面带来显著的正面影响。因此，在并购决策时，企业必须将协同效应作为首要考量因素，确保并购能够为双方带来实质性的增长和价值提升。
团队背景接近，双向奔赴，有利于快速达成合作。在并购过程中，企业文化、管理风格和团队成员的价值观是否匹配，对于并购的成功至关重要。当双方团队在这些方面有着相似的背景和理念时，他们更有可能在并购后迅速建立起信任和合作，从而加速整合进程，减少磨合期的不确定性和风险。这种双向奔赴的态度有助于双方在并购后快速形成合力，共同面对市场挑战。
外在困难在前两条面前逐渐克服。尽管并购过程中可能会遇到各种外在的挑战，如市场波动、政策变化、竞争对手的干扰等，但只要双方能够坚持协同增强效应的原则，并在团队层面实现良好的融合，这些外在困难都可以被克服。并购双方应保持坚定的信念，通过有效的沟通和协作，将这些挑战转化为合作的机遇，从而实现并购的最终目标。
结语