AI交易还没完

1. 美股软件今年已经跑赢了SOX半导体

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美股连续9天软件跑赢半导体,SOX费城半导体从3月至今没涨。而SOX里面AI和non-AI的差异越来越大,继续两极分化。英伟达、台积电、博通3月以来是涨的,其他半导体名字几乎都是跌的,尤其是设备、存储、Intel。从这个季度业绩看,未来半年内non-AI的下游(手机PC消费电子)依然没有起色。因此最近有个semi圆桌,Long Only整体偏谨慎。(和A股国产替代无关...甚至比如设备弱就是因为国产强+China拉货饱和

除了SOX自己结构的问题,外部可轮动的板块增加,让半导体成为source of fund,卖掉芯片去冲“川普交易”BTC特斯拉、散户最爱Palantir、中小市值妖股,加起来是个巨大蓄水池,吸走了不少SOX资金。

那问题来了,这种情况还可以持续多久。争议很大。个人认为这不是semi硬件和软件,或者大票在和小票抢资金轮动。短期最强的叙事还是trump trade再往后的长期叙事还是AI不需要再分硬件软件,只分AI Winner和AI Loser(赢家和输家)。

过去AI的最强代表就是semi/硬件,整个SOX鸡犬升天,但时至今日SOX本身的景气度两极分化,设备/存储/手机/车载/模拟等等还是差,唯独AI强。而AI里面甚至也分成了AI winner和AMD这样的有点变成AI Loser。说白了再往后,AI带不动整个semi或者SOX。

与此同时,无论机构还是散户,大家对AI交易从硬件转到应用有着极强的期待,当这种期待得到满足和兑现,就出现Palantir、CRM、Duolingo这种被爆冲。且大家从硬件上赚了很多钱,YTD收益都不错,风险预算很足。

而这种期待从产业发展叙事看也是对的:

  1. 应用还不出现的话,硬件就是泡沫。与其站在泡沫风险上,不如提早去拥抱应用。且应用还没那么拥挤(相对semi而言,或者软件整体而言)

  2. 无数产业意见领袖都表达了明年Agent会爆发,而巨头已经秀出了Agent雏形,甚至比如CRM的Agentforce的ROI已经被快速验证。

  3. 明年随着B卡部署、推理优化、模型优化,推理成本会大幅降低,POC跑通且进入实际生产的成功率,从“理论上”会大幅提高

应用如果真的涌现,AI硬件的需求可见度其实更加清晰特斯拉/Salesforce/Palantir这种应用案例越来越多,只会让NV/AVGO/TSMC等等的需求可见度更加扎实。

因此总结来说,无论SOX还是IGV还是其他M7苹果特斯拉,资金轮动都是短期行为,长期叙事只分AI Winner和AI Loser


2. Agent叙事越来越强

10月发过文章一夜之间,都讲Agent,当时也就微软/anthropic/老黄BG2。过去3周,新增包括智谱手机Agent、谷歌宣布明年上线agent Astra,最最夺目的是,Salesforce刚刚10月才GA上线的Agentforce的ROI得到验证。

Evercore最近的报告对其ROI做了详细分析。按照Consumption model,每对话2美金,可以让CRM的客户们,节省80%人力成本

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最核心的就是:坐席订阅制改为用量消费制。客户节省下的大量人力成本,就是CRM定价的锚,抽成一部分,也远超CRM丢掉的席位收入。这点很关键,过去大家认为AI对软件最大威胁就是“席位制”商业模式受损,但通过Agent+用量消费收费制,商业模式的天花板反而打开。

而昨天Jefferies也发了一篇渠道调研,CRM渠道合作伙伴反馈,Agentforce一经上线就已经促成了deal(速度远超过去的新产品),且带动了其数据云服务的销售。这个结论让昨晚CRM股价+6%

因此,讨论AI pre train是否放缓没意义的,应用已经开始进入生产流程,Agent有点雨后春笋持续涌现的势头。硬件这边供应链热火朝天,技术迭代眼花缭乱。AI的交易还没完,只是更宽、更多样,其实也更健康了。

以上Evercore和Jefferies报告已上传星球,另外今天嘉宾更新了MPWR、三星7nm事件的一些进展