9月M2增速为何反弹?

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(本文作者李超,浙商证券首席经济学家)

2024年9月金融数据中,信贷、社融、M1的特征与前几个月较为相近,虽然9月末政策边际转向,但资金尚未落地,尤其是财政等需求端政策仍不确定,企业盈利及企业家投资信心仍待修复,信用载体不足的情况下,9月总体信贷投放仍然偏弱。但M2增速迎来了自2023年2月以来的首次反弹,拆分存款结构,9月人民币存款同比增加约1.5万亿,其中非银存款同比多增1.58万亿,是最大贡献项,一般而言,9月是银行冲存款大月,到期理财倾向于回表,一般情况下反映为居民存款,但受924金融政策组合拳等系列政策驱动,9月末权益市场行情启动,我们认为有大量理财资金转而进入权益市场,再叠加其他渠道增量资金同步大量涌入,由于证券公司客户保证金计入非银存款,导致9月非银存款大幅增加。由此,后续权益行情的演进也将对M2有较大影响。另外,若10月末出台增量财政政策,我们提示,政府债券在发行环节对社融是支撑、对M2是拖累,拨付环节对社融无影响,对M2是支撑,因此建议关注社融、M2的阶段性背离。

>>9月信贷新增1.59万亿,仍然偏弱

9月人民币贷款增加1.59万亿,同比少增约7200亿元,存量同比增速8.1%,前值8.5%。信贷结构中,仅票据融资同比多增,其他分项均同比少增。具体而言,居民贷款增加5000亿元,同比少增约3585亿元,其中,短期、中长期贷款分别增加2700和2300亿元,分别同比少增约515、3170亿元。

企(事)业单位贷款增加1.49万亿,同比少增约1934亿元,其中,短期、中长期贷款分别增加4600、9600亿元,同比少增约1086、2944亿元,票据融资增加686亿元,同比多增约2186亿元。虽然9月末政策边际转向,但资金尚未落地,尤其是财政等需求端政策仍不确定,企业盈利及企业家投资信心仍待修复,信用载体不足的情况下,9月总体信贷投放仍然偏弱。

非银贷款减少2704亿元,同比多减860亿元,一方面,与MLF在15日到期但下旬才续作导致月中流动性趋紧有关,另一方面,存款外溢效应缓解,使得非银“流动性分层”的充裕流动性也告一段落。

>>9月社融增加3.76万亿,政府债券是核心支撑项

9月社会融资规模增加3.76万亿,同比少增约3692亿元,月末增速8%,前值8.1%。增量结构中政府债券是核心同比正贡献,增加1.54万亿,同比多增约5437亿元,政府债券发行提速,后续实务工作量的形成仍有赖资金的有效拨付、使用,关注10月末人大常委会议程是否有年内的增量财政资金,若有,则将继续强化对社融数据的支撑。

除政府债券外的其他项目均表现平淡,社融口径人民币贷款增加1.97万亿,同比少增约5627亿元;外币贷款减少480亿元,体现内需仍然偏弱,但去年基数低,实现了同比小幅少减约103亿元;委托贷款增加392亿元,同比小幅多增约184亿元;信托贷款增加6亿元,同比少增约396亿元;未贴现银行承兑汇票增加1312亿元,虽然同比少增约1085亿元,但表外票据超预期录得正增长,与实体经济呈现出一定程度上的背离,我们认为或因票据贴现利率过低、引发部分票据套利行为;企业债券减少1926亿元,同比多减约2576亿元,可能受信用债收益率走高的冲击;股票融资增加128亿元,同比少增约198亿元。

>>M2增速反弹,M1增速继续下行

9月末,M2增速为6.8%,前值6.3%,结构中主要受非银存款大增的影响。具体而言,9月人民币存款增加3.74万亿,同比增加约1.5万亿,其中,住户存款增加2.2万亿,非金融企业存款增加7700亿元,财政存款减少2358亿元,非银存款增加9100亿元,住户和财政存款分别同比少增约3316、231亿元,而企业、非银存款分别同比多增约5690亿元、1.58万亿,非银存款是存款同比多增的最大正贡献。一般而言,9月是银行冲存款大月,到期理财倾向于回表,一般情况下反映为居民存款,但受924金融政策组合拳等系列政策驱动,9月末权益市场行情启动,我们认为有大量理财资金转而进入权益市场,再叠加其他渠道增量资金同步大量涌入,由于证券公司客户保证金计入非银存款,导致9月非银存款大幅增加。由此,后续权益行情的演进也将对M2有较大影响。另外,若10月末出台增量财政政策,我们提示,政府债券在发行环节对M2是拖累,拨付环节对M2是支撑,因此建议关注社融、M2的阶段性背离。

9月M1增速为-7.4%,前值-7.3%,M1主要受企业活期存款影响,7月起数据出现超预期下行,我们认为增量逻辑在于企业补缴过往税款使得活期存款大幅减少、财政收支压力升温使得机关团体活期存款下降。居民消费、购房修复空间相对受限,也继续压制M1数据,未来数据走势核心关注居民消费情绪及财政支持力度,短期看,居民消费修复强度受本轮财富效应的持续性影响较大。此外,与海外相比,我国M1的统计口径实际较窄,其中最主要的是个人活期储蓄并未纳入M1进行统计。9月末M0同比增速11.5%,前值12.2%,数据仍然较高,从经济修复的角度看,三四线城市及农村地区经济改善略弱,导致持币需求增加,此外农民工返乡也增加了现金流通量。

>>预计货币政策仍有宽松空间

对于货币政策,9月底政策组合拳力度超预期,除降准0.5%+大幅降息(7天逆回购利率)20BP外,年内央行可能视情况再次降准0.25-0.5个百分点。降准+降息超预期体现货币政策积极维稳经济、为实体部门降成本的政策诉求较强,预计贷款市场报价利率和存款利率也将随之下行20-25BP。另外,两项支持资本市场的结构性货币政策工具也可能视情况增加体量。

>>风险提示

国内政策落地及对基本面的支撑效果不及预期,可能对人民币汇率形成扰动,提高货币政策决策难度。

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