摘要
9月24日，央行行长潘功胜、金融监管总局局长李云泽、证监会主席吴清出席国务院新闻办公室举行的新闻发布会，介绍金融支持经济高质量发展有关情况。会上，多项重磅金融政策出炉，包括降准0.5个百分点，降息20个基点，创设股票回购、增持再贷款，降低存量房贷利率和统一房贷最低首付比例等。在政策发布之后，市场反应非常积极，当日A股主要股指普涨，其中上证综指上涨4.2%，中小板指上涨4.4%，创业板指上涨5.5%。下面，我们对这些政策的影响进行解读。
正文
一、增加居民部门现金流，提振居民消费和投资信心
在9月24日的新闻发布会上，央行宣布降低存量房贷利率，统一房贷最低首付比例。市场此前对于央行下调居民存量房贷利率的呼声很高，这主要是由于过去两年全国各地的新增购房商业贷款利率下降速度很快，导致新增房贷利率与存量房贷利率之间出现较大差距，引发了持有存量房贷的居民选择节衣缩食、提前还贷的行为。以上海为例，2022年初，上海首套房贷款利率高达4.95%，而在2024年8月，上海首套房的贷款利率已下降至3.4%。同时，根据每月公布的人民币贷款数据，今年截至8月，新增居民中长期贷款仅为1.31万亿元，较去年同期下降约15.6%。
会上，央行行长潘功胜宣布将下调存量房贷利率，并统一房贷最低首付比例。在降低房贷利率方面，全国存量房贷利率将向新增房贷利率靠拢，平均降幅大约在0.5个百分点左右，预计每年减少家庭利息支出1500亿元，惠及5000万户家庭和1.5亿人口。2023年全国社会消费品零售总额规模为47.15万亿元，我们据此进行测算，家庭每年所节省的利息开支大约可以提振消费0.32个百分点。同时，家庭利息开支下降对于银行整体的影响仍在可控区间内，2023年42家上市银行的收入总额为5.65万亿元，利息收入减少对上市银行整体收入的影响仅为2.65%。
更重要的是，此次下调存量房贷利率有望重振居民的消费和投资信心，而信心是经济正向循环的重要基石。目前，中国经济存在一定程度的“资产荒”现象，居民部门难以找到合意的投资标的，同时由于存量房贷利率过高，这导致提前还贷反而成为居民部门最好的投资选项。提前还贷一方面导致居民部门选择削减消费，一方面也损害了银行的资产规模，形成恶性循环。因此，此次下调存量房贷利率的政策将有助于提振居民消费和投资的增长。
除了下调存量房贷利率之外，央行还将一套房和二房套的最低首付比例统一至15%。下调首付比例有望提振居民信贷，根据我们对新增人民币贷款周期的测算，2024年以来，人民币贷款的趋势与周期均呈现下滑态势，尤其是新增人民币贷款缺口（缺口为实际值与趋势值的偏离程度）的下滑幅度较大，截至今年8月达到-11.6%，数值创2008年全球金融危机以来的最低值。然而根据国家金融与发展实验室的数据，目前中国居民部门杠杆率已攀升至64%，这一数值显著高于其他新兴市场经济体，已接近发达国家的居民杠杆率。因此，虽然央行下调首付的政策为居民加杠杆打开了政策空间，然而对信贷的实际提振效果仍有待观察。
二、降低实体经济融资成本，维护银行净息差
会上，央行还宣布了降准和降息两项货币政策。在9月初国务院新闻办公室举行的“推动高质量发展”系列主题新闻发布会上，央行货币政策司司长邹澜已指出目前我国存款准备金率在7%左右，仍有降准空间，因此市场此前对于降准已有一定的预期。央行此次下调存款准备金率0.5个百分点，大型银行准备金率由8.5%下降至8%，中型银行由6.5%下降至6%，农村金融机构仍执行5%的准备金率。此次降准之后，银行业平均准备金率下降至6.6%，释放长期流动性1万亿元。潘行长同时指出，下调后的准备金率与国际主要经济体相比仍有下降空间，到年底前，央行可能会根据实际情况进一步下调0.25-0.5个百分点。
除了降准之外，央行还宣布降息0.2个百分点，主要政策利率7天逆回购操作利率将由1.7%下降至1.5%。此次政策利率调整将会带来各类市场基准利率的调整，包括MLF利率有望下降0.3个百分点，LPR利率与存款利率将跟随下降0.2-0.25个百分点。
今年以来，我国CPI同比增速整体围绕着0上下波动，存在一定的价格下行压力，因此降息政策的出台在情理之中。未来，如果通胀表现未有明显起色，央行可能会采取进一步降准、降息的操作。
维护银行净息差稳定是保障货币政策传导通畅的要素之一。截至今年二季度，在我国上市银行中，六大行的平均净息差为1.5%，12家股份制商业银行的平均净息差为1.7%。2016年以来，我国银行业的净息差呈现单边下降的趋势，六大行的平均净息差降幅接近1个百分点，股份制商业银行的平均净息差降幅约为0.8个百分点。根据潘行长的介绍，此次降准、降息对于银行净息差的影响总体保持中性，降低存量房贷利率、降低政策利率都会影响银行资产端的投资回报率，而降准又给银行提供了低成本的长期资金，综合来看，银行的净息差有望保持稳定。
三、加强对于房地产企业的信贷支持，维护房地产市场的平稳发展
会上，央行还提出两项针对房地产市场的有力措施。一是将年底前到期的经营性物业贷款和“金融16条”这两项政策文件延期到2026年底。经营性物业贷款和“金融16条”政策的主旨都是为了改善房地产开发企业的融资状况，保障房地产企业平稳运行。从今年年内来看，房地产开发投资并未有明显起色，截至今年8月，房地产开发投资增速下滑至-10.2%，而自2022年4月起，房地产开发投资增速已经连续29个月维持负增长。房地产企业仍然面临流动性和债务风险。以万科为例，今年以来万科已连续出售一线城市优质资产，其中包括上海南翔印象城、上海七宝万科广场、北京旧宫万科广场、深圳龙岗万科广场等，这些商业地产通常运行状况良好，可见万科所面临的资金压力。
除了上述主要政策文件延期之外，央行还将保障性住房再贷款的资金支持比例由原来的60%提升至100%。今年5月，央行创设保障性住房再贷款，金额为3000亿元，引导金融机构以市场化、法制化原则支持地方国有企业以合理价格收购已建成未出售的商品房，用作配售型或配租型保障性住房。央行按照贷款本金的60%发放再贷款，理论上可以带动银行贷款5000亿元。然而目前该项政策的进展较为缓慢，截至今年二季度，保障房再贷款余额仅为121亿元，企业对于收纳商品房库存作为保障房的意愿较低。此外，目前全国商品房的库存以及去化周期仍处于高位。根据我们的测算，截至今年8月，我国商品房狭义库存（待售面积）约为3.8亿平方米，狭义去化周期约为5.1个月；我国商品房广义库存（待售面积+施工面积）约为55.7亿平方米，广义去化周期约为74.9个月。今年以来，我国商品房狭义去化周期和广义去化周期的上升速度均有所放缓，但这主要是由于商品房的新开工面积增速下滑所带动的，而非商品房销售增速出现明显改善。
因此，从目前的政策效果来看，市场自发收购商品房库存做保障房的意愿不高，而央行此次将支持比例由60%提升至100%，在一定程度上可以缓释企业的收购风险，提升企业收购信心。从总量上来看，当央行资金支持比例上升至100%时，整体所撬动的银行贷款规模下降至3000亿元，但由于银行的资金成本下降，保障房再贷款的政策效果应该会有所改善。
总体而言，此次会议针对房地产市场方面的政策主要在于央行的表态和央行给与市场的信心，主要以延续、优化已出台政策为主。
四、提振股市流动性和信心，完善股市机制建设
在9月24日的会议上，最重磅的两项政策就是央行针对股市所建立的两项创新型货币政策工具，这也是央行第一次用结构性货币政策工具支持资本市场。
第一项工具是证券、基金、保险公司互换便利。符合条件的证券、基金、保险公司可以使用自身拥有的债券、股票ETF、沪深300成分股等资产作为抵押，从中央银行换入国债、央行票据等高流动性资产，首期操作规模为5000亿元，未来可视情况扩大规模。央行此项互换便利能够帮助券商、公募基金等机构将手上流动性较差的资产兑换为高质量、高流动性的资产，并推动增量资金进入股市。类似的操作在2008年全球金融危机之后被全球主要央行所应用。例如，美联储在危机后设立各类流动性工具，用于担保安全性较低、流动性较低的资产；日本央行在危机后实行大规模量化宽松，并分配一部分资金购买日本股市ETF指数等。值得注意的是，我国央行所实行的便利操作主要是以资产换资产，并不涉及基础货币规模的扩大，这也是我国央行此次操作与发达国家央行的主要区别。
第二项工具是股票回购、增持再贷款。这个工具引导商业银行向上市公司和主要股东提供贷款，用于回购和增持上市公司股票。中央银行将向商业银行发放再贷款，提供的资金支持比例为100%，再贷款利率为1.75%，商业银行对客户发放的贷款利率在2.25%左右，首期额度为3000亿元。回购、增持在国际上是保持股价稳定的主流做法，海外许多企业都有定期的股票回购计划，这代表了他们对于自己企业经营的信心。从财务上看，此项工具可以达到以下几点理想的政策效果：1）对于企业股东而言，以较低价格贷款回购企业股票是展示企业经营信心的一种做法，有助于改善市场情绪，推动更多增量资金进入股市；2）对于高分红的企业而言，股东可以通过贷款回购扩大自己的分红规模，从而获利；3）对于商业银行而言，在目前市场相对“资产荒”的情况下，银行的信贷资金也多了一个投放渠道。
除了创设货币政策工具之外，央行行长潘功胜的表态也给市场吃了一粒定心丸。在提及互换便利以及专项再贷款时，潘行长表示如果两项工具的运行效果好，之后可以继续扩大规模，互换便利有望扩充后续第二个、第三个5000亿元，专项再贷款也可以扩充第二个、第三个3000亿元，央行对于政策延续性的支持很大程度上可以改善市场信心。
股市的平稳健康发展对于经济而言具有重大意义。今年以来，由于股票二级市场整体情绪低迷，也在一定程度上拖累了一级市场的表现。截至9月下旬，今年年内股市累计募集资金2272.68亿元，这一数字仅为去年同期的23%。目前我国正在大力发展新质生产力以促进经济高质量发展，而权益市场是推动新型科技创新、产业升级的必要基础设施。
五、保障金融体系融资功能完善，提升金融支持实体经济的力度
大型商业银行是服务实体经济的主力军，也是维护金融稳定的压舱石。但是近年来，随着银行减费让利的力度不断加大，净息差有所收窄、利润增速逐步放缓，需要统筹内部和外部等多种渠道来充实资本。因此，在新闻发布会上，金融监管总局宣布对六家大型商业银行增加核心一级资本，将按照“统筹推进、分期分批、一行一策”的思路，有序实施。
目前，在我国整体融资体系中，间接融资仍然占据主体地位，这也就意味着我们需要走出一条具有中国特色的科技金融之路。早在2020年，大型商业银行下设的金融资产投资公司就已开始在上海开展股权投资试点。此举旨在鼓励发展创业投资，培育壮大耐心资本，进一步促进金融资产投资公司的股权投资活动，以支持科技创新企业发展。在9月24日的新闻发布会上，金融监管总局提出，将采取以下三个方面的措施来提高对科技创新的支持力度：一是扩大试点城市的范围，试点范围由原来的上海扩大至北京等18个科技创新活跃的大中型城市；二是放宽限制，适当放宽股权投资金额和比例限制，将表内投资占比由原来的4%提高到10%，投资单只私募基金的占比由原来的20%提高到30%；三是优化考核，指导相关机构落实尽职免责的要求，建立健全长周期、差异化的绩效考核。
（本文题图来源：第一财经）
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文 | 刘昕 第一财经研究院研究员