央行如何再调整货币政策框架？

（本文作者李永宁 ，天津工业大学教师；陈柯茹，天津工业大学研究生）

随着经济结构的演化，一国货币政策框架都与时俱进。2012美联储对货币政策框架做了修正，明确2%的通货膨胀目标，2019年又对货币政策框架做出重大调整，延续了通货膨胀“长期”的定义，针对过去长期低通胀第一次提出“补偿性通货膨胀目标制”，且将货币政策框架调整制度化，公开下次大调整时间是五年后的2024年。2003年政策调整之后的欧央行货币政策战略也直到2021年再次做出调整，改变了过去“通货膨胀低于且接近2%”的目标，实施2%对称性目标，明确下次调整是2025年。为了战胜通货紧缩，日本央行2013年提出2%通货膨胀目标，提出“尽可能早”实现（2014年CPI2.7%），但此后多年都是1%以下通货膨胀，直到疫情以来2022年CPI2.5%、2023年CPI3.3%。英国央行确定了清晰2%通货膨胀对称性目标范围1%—3%，每年达标，否则央行行长要向首相做出书面说明。小型经济体如加拿大央行五年调整一次货币政策框架。新兴市场经济体如南非央行2017年以来确定了3%—6%范围，接近4.5%的通货膨胀目标，俄罗斯央行确立了接近4%的通货膨胀目标。巴西央行多年实施4.5%的通货膨胀目标，2019年下调到4.25%，2020年再次下调到4%，2024年到——2026年目标是3%，上下浮动1.5%。今年6月央行潘功胜行长在“中国当前货币政策立场及未来货币政策框架的演进”演讲中提出“为更好服务高质量发展，我们也在研究中国未来货币政策框架”。

一、2012年以来3%对称性通货膨胀目标演变为上限管理

中国人民银行一直不断调整货币政策框架适应时代变化。2015年改变了之前各年变化的通货膨胀目标，确定了不变的3%左右通货膨胀目标制度（疫情严重2020年确定3.5%左右），与西方国家央行一致，有力锚定了通货膨胀预期。但是，数据可见，从2011年以来通货膨胀目标始终没有超过上限3%，似乎我国政府通货膨胀目标演变为上限管理。其实，从2015年以来，政府公开提出“3%左右”的通货膨胀目标区间对称管理。

图1 1998年—2023年政府CPI目标值和实际值（%）

数据来源：《政府工作报告》和国家统计局

二、通胀过程中CPI高点不断下降、持续时间缩短

政府实施年度通货膨胀目标，允许各别月份通货膨胀偏离目标。从2008年以来，几次物价上涨周期中CPI最高点不断下降。次贷危机期间那轮通货膨胀最高值是2008年2月8.7%，2011年物价上涨最高点是7月6.5%。2019年物价上涨最高点是2020年1月5.4%，疫情期间物价上涨最高点是2022年9月2.8%。

图2 1998.1—2023.8中国月度CPI（%）

数据来源：国家统计局

与此同时，物价下降最低点上升，持续时间缩短。2023年10月到2024年1月我国出现连续4个月物价同比负增长，最低点是2024年1月-0.8%。亚洲金融危机以来第一次通缩，1998年4月到2000年4月，长达两年时间CPI同比负增长，1999年4-6月出现三个月负2%的通货紧缩。2001年9月到2002年12月通货紧缩16个月，最低点是2002年4月-1.3%。2009年2月到10月长达9个月连续通货紧缩，最低点-1.8%。

三、1998年以来历次月度物价负增长特点：经济结构调整

经济理论认为，行业快速发展核心是行业价格提高，即行业价格相对总价格较快提高。1998年以来我国物价四次负增长有各种原因，如果从经济结构演变看，也反应了我国经济结构调整的特点。

1.1998.2—2000.4月度物价负增长：居住、医疗一骑红尘

此轮通缩持续时间较长，达到27个月，7大类商品价格有五大类在整个期间都低于总体价格水平，但医疗和居住类价格一骑红尘，虽然医疗价格在2000年1月也开始低于总体价格，居住类价格上涨十分强劲。这个阶段最大的特点是医疗住房改革启动，1998年12月“国务院召开全国医疗保险制度改革工作会议，发布了《国务院关于建立城镇职工基本医疗保险制度的决定》”、7月，国务院发布《关于进一步深化城镇住房制度改革加快住房建设的通知》，宣布从同年下半年开始全面停止住房实物分配，实行住房分配货币化，首次提出建立和完善以经济适用住房为主的多层次城镇住房供应体系。

图3 1998.2月—2000.4月

注：数据是各类物价同比和总体物价同比之比

数据来源：国家统计局

2.2001.9—2002.12月度物价负增长：食品、烟酒、居住和教育

1998年以来，国家不断改革教育制度，学校也随之改变单纯依赖财政拨款的观念，以政府投入为主、多渠道筹措教育经费的教育体制。本轮通缩中教育价格上涨始终高于整体物价水平，因为外部冲击较多，受到供给因素影响较大的食品、烟酒上涨较大。因为住房制度改革，居住类也涨价较多。

图4 2001.9月—2002.12月

注：数据是各类物价同比和总体物价同比之比

数据来源：国家统计局

3.2009.2—2009.10月度物价负增长：居住价格大幅度下降

受到国际金融危机的深度影响，2009年以来中国经济从过热突然过冷。本轮通货紧缩特点是受到房地产资产价格波动直接影响的居住类价格大幅度下降，而交通、衣着类价格也比总体价格下降。

图5 2009.2月—2009.10月

注：数据是各类物价同比和总体物价同比之比

数据来源：国家统计局

4.2023.2—2024.8月度物价负增长：交通类价格大幅度下降

本轮物价月度负增长下降最大的是交通类，其次受到供给影响较大的食品烟酒类也下降较大，由于受到房地产行业调整的影响，居住类价格也有较大下降。

图6 2023.2月—2024.8月

注：数据是各类物价同比和总体物价同比之比

数据来源：国家统计局

四、保持3%通货膨胀目标，提高通货膨胀目标达成弹性

经济理论认为，改变通货膨胀目标成本较大，但是提高通货膨胀目标弹性在继续锚定通货膨胀目标同时稳定了通货膨胀预期，起到了调整通货膨胀值的功效。发达经济体任凭经济结构变化都一直坚守2%所谓最优通货膨胀目标，但是对失衡时间给与最大容忍度。小型开放经济体选择通货膨胀目标达成期限是一年内，如瑞典、瑞士和英国等。一些国家如欧盟、加拿大选择中期期限（中期含义是预测期限3年）。一些国家如果美国选择长期（一般认为是预测区间3年，因此中期和长期差异不大）。

表1 部分国家近期通货膨胀目标（%）

数据来源：作者整理。

疫情以来，我国经济中需求不足问题突出，需求不足导致通货紧缩。2021年和2022年中央经济工作会议都提出“我国经济发展面临需求收缩”，2023年“主要是有效需求不足”。最近原央行行长易纲提出，中国现在应该把重点放在抵挡通缩压力上。为什么会出现需求不足，原因比较多，笔者认为产业结构升级较慢导致需求升级较慢（即供给创造需求）可能也是一个原因。7月政治局会议要求“全面贯彻新发展理念，加快构建新发展格局，因地制宜发展新质生产力”。新质生产力发展需要一个较长的周期，货币政策必须提供最够时间。为了克服有效需求不足，货币政策锚定通货膨胀预期基础保持在3%基础上不变，但要改变过去通货膨胀“年度上限”管理，真正落实中央提出的“居民消费价格涨幅3%左右”，实施“中期”管理，期限以三年预测期间或者五年政府任期为宜。

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