长春高新的那些忧虑点
雪球
2024-07-17 15:42
发布于北京
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风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。
作者：howmissyou
来源：雪球
估值低
鬼故事就多
针对市场对长春高新 的一些担忧点
说下个人观点
1
房地产规模到底有多大
翻阅长高年报
对于房地产规模并没有一个详细的描述
但其实我们可以侧面去验证
观察房地产企业
其核心资产有两项
存货
其他应收款
保利地产为例
1.4万亿资产中
存货8695亿
其他应收款1503亿
其中存货主要以开发成本
7092亿
开发产品
1685亿
为主
其他应收款以外部单位往来款
873亿
关联方往来款
590亿
保证金押金
49亿
为主
开发成本
是指尚未竣工的房产
在建设过程中已发生的土地费用
建安费
公共设施配套费用
设计费
监理费等
开发成品
已经竣工
达到出售条件的房屋
在医药企业资产负债表的存货一栏中
并不存在开发成本
开发产品这类科目
比如恒瑞和保利的存货栏目
因此
我们可以观察长春高新的存货
其他应收款科目
来观察其地产项目的规模
统计近年来的变动情况
如下图
2023年
开发产品28.85亿
开发成本7.73亿
政府款项13.80亿
总的规模50亿元左右
公司合同负债3.72亿
房地产公司合同负债为已预售房屋
医药企业可能也存在合同负债
因此不好判断这部分合同负债是什么情况
比较小
可以忽略
整体上
公司房地产在手规模大约为50亿元左右
2019年
公司三项规模为25亿元左右
也就是说
2019-2023年4年时间
房地产规模增加了25亿元
整体来看
不算很高的新增量
另外
关于酒店
主要是长春海容酒店
在在建工程中
预算数是10亿
2022年末为2.54亿
2023年投入了7061万
目前在建工程为3.25亿
天都酒店改建工程为617万
整体规模都不大
房地产企业怕的是高杠杆
一旦销售萎缩
企业无法偿还债务利息
整体而言
长高房地产规模不大
整体也只是金赛一年的利润
只要不再强行大幅扩张
风险可控
2
关于长高经营现金流
长高经营现金流一直不佳
主要三个原因
1
企业快速增长期
容易出现经营现金流跑不过利润的情况
假设季度回款
由于营收快速增大
应收款规模对应的高
应收账款所对应的利润计入利润表
应收账款对应的利润未计入经营现金流
但应收账款对应的成本计入了现金流量表流出项
2
房地产公司的拖累
3
应收账款规模快速扩张
关于应收账款快速增加
主要是百克生物的原因
疫苗的销售对象是各地疾控中心
账款回收还算有保证
但疾控中心回款特别慢
像智飞生物等
应收账款周转率只有2倍出头
我们观察百克生物的情况
2019年营收9.76亿
应收账款3.31亿
2023年营收18.25亿
应收账款15.64亿
因为百克生物的原因
形成了对长春高新的拖累
报表上看上去应收账款规模较大
3
金赛药业未来前景
对于金赛药业的未来
大家分歧比较大
乐观者认为
长高的生长激素一枝独秀
未来优势将持续
在成人市场的应用将老树开新花迎来第二春
长高其他储备产品将打造第二生长曲线
悲观者认为
长高生长激素存在人为制造身高焦虑
会受到监管
集采double kill
新生儿减少triple kill
长高二线品种竞争激烈
根本无法弥补生长激素的下滑
我的观点比较折中
只要不出现严苛的行业整顿
生长激素不会出现重大转折
新产品研发是个漫长过程
短期也不要期待太高收益
1
生长激素是自费产品
因此品牌黏性比较高
受集采影响不大
2
成人应用弥补新生儿减少
行业整顿
不会出现太剧烈的波动
3
多说一下行业整顿
国家这几年严打
焦虑营销
政策是比较重的
比较典型的教培行业
打击校外培训机构虚假宣传
贩卖焦虑行为
落实双减政策
再比如针对
制造容貌焦虑
的美容行业的专项整治打击活动
教育
美容都是自费
不需要政府出钱
那政策初衷是什么
打击人造焦虑
减轻老百姓负担
提升国民幸福感
从这个角度考虑
贩卖身高焦虑
的生长激素行业整顿风险是存在的
此前已经逐渐开始
只不过是整顿是否会升级
我的观点是
前两年粉针的集采降价是件好事
降低了生长激素基础款的门槛
降低普通家庭压力
被口诛笔伐的程度减弱
降低了行业深度整顿的可能性
未来我认为可能会有进一步松动
比如长效水针
水针双双降价
家长可以用上更便宜的水针制剂
但长效水针成为主流
这样金赛实现产品结构变更
利润不严重受损
患者也得到实惠
4
创新药行业其实也挺苦的
恒瑞医药做了这么多年创新药
每周都有新的IND
也只有40多亿的利润而已
还不如生长激素一个品种
所以你要指望金赛做几年创新药就如何如何
显然是不现实的
长春高新的研发布局属于小而美
没有让人兴奋地品种
举两个例子
金纳单抗和黄体酮注射液
金纳单抗
IL-1β靶点药物
一些大靶点会吸引各类企业进入
比如PD-1
几十家ME-TOO
而IL-1β靶点同样是个老靶点
但比较冷门
规模也不大
2009年
诺华研发的IL-1β靶点药物Ilaris(卡那单抗)上市
被美国FDA批准用于治疗4岁以上儿童和成人的Cryopyrin蛋白相关性周期综合征患者
2013年
Ilaris被欧盟批准用于急性痛风性关节炎
2016年Ilaris在美获得3种罕见病适应症
肿瘤坏死因子受体相关周期热综合征(TRAPS)
高免疫球蛋白D综合征(HIDS)/甲羟戊酸激酶缺乏(MKD)
家族性地中海热(FMF)
2020年
Ilaris在美被批准用于治疗活动性斯蒂尔氏病
但是Ilaris销售一直不理想
2022年才突破10亿美金
这个销售额对于单抗药物而言
称不上成功
对于金赛的金纳单抗获批后的国内市场
我并不抱太大希望
第一
国人受生活水平
医疗水平所限
普遍不把关节炎作为很严重的疾病去治疗
比如2010年FDA获批的治疗风湿性关节炎的托珠单抗
已经国际销售额30多亿美金
但中国市场只有几亿人民币而已
第二
痛风患者可以通过调节饮食
拒绝高嘌呤食物
比如豆制品
海鲜
动物内脏
从而控制体内尿酸水平
来控制
缓解病情
就医率很低
第三
痛风本质是因血尿酸水平过高导致尿酸结晶沉积在关节内
导致关节内和关节周围出现疼痛性炎症发作
其中IL-1β信号启动促炎症介质的产生和分泌
放大痛风耀斑
金纳单抗本质是通过抗IL-1β的策略
来减轻痛风耀斑
而现在研发热门的URAT1抑则是通过降低尿酸的再吸收并加快尿酸在尿液中的排放,就可以有效地减少痛风或尿酸血病人的血尿酸浓度
从机理上而言
IL-1β更像是治标
而URAT1抑制剂才是治本
黄体酮
国内整体规模几十亿
主要分为口服
凝胶
注射等剂型
各有各的应用场景
比如口服制剂可以用于月经失调
或者大龄产妇羊穿后
产妇回家吃吃预防流产
凝胶制剂用于用于辅助生育技术中黄体酮的补充治疗
而当产妇出现流产征兆
住院保胎时
会使用注射液
各剂型之间无法相互替代
注射液里
目前主要是油剂
副反应大
输液速度慢
所以水针是个非常好的药物
能减轻患者痛楚
但
这是个仿制药物
其他公司也在做
未来会变成多家竞争
最终集采的格局
金赛目前在研药物
只是锦上添花
核心还得看生长激素能否稳住
综上所述
我个人的看法
只要生长激素不出现过于严苛的行业整顿
那么目前长高没有什么额外风险
估值是偏低的