对策 | “一揽子化债政策”重塑城投债格局

原文 ：《重塑城投债格局，缓解地方债务风险》

作者 | 国泰君安资产管理有限公司研究员    周言约

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纵观城投平台的发展轨迹，其是在规范与扩张的交替中逐步演进的。自2009年国务院及各部委为规范其融资行为连发指导文件后，地方政府在追求经济增长的过程中始终有所保留。至2023年底，城投债务规模已增至30万亿至60万亿元，相较于2009年的1.45万亿元，凸显了债务累积的严峻性。城投企业在地方经济与基础设施建设中贡献显著，但仅靠自身收入难以覆盖债务本息。特别是自2019年以来，受新冠疫情、房地产市场调整和经济转型升级等影响，城投平台的偿债压力加剧。

在此背景下，2023年7月中央首次提出了“要有效防范化解地方债务风险，制定实施一揽子化债方案”，旨在通过多维度政策实现目标。紧随这一指引，全国各地相继制定了个性化的“1+N”化债方案，“1”指地方债务风险化解总体方案，“N”包括地方政府债务和隐性债务化解方案等多项根据不同地区实际情况量身定制的配套措施。

具体来看，2023年9月，国务院办公厅颁布了《关于金融支持融资平台债务风险化解的指导意见》（“35号文”），明确了化债政策执行范畴、缓解债务压力的措施，并构建了长效风险防范机制。同年底，又出台了《重点省份分类加强政府投资项目管理办法（试行）》（“47号文”），对12个债务高风险省份实施严格限制，要求降低债务风险至中低水平前不得启动新项目，并整顿现有项目，强化财政纪律。2024年2月，又补充完善了《关于进一步统筹做好地方债务风险防范化解工作的通知》（“14号文”），扩大了化债区域，允许更多省份根据实际情况提名债务负担重的地区加入，并推进债务化解工作。

“一揽子化债政策”实施以来，我国地方政府债务领域迎来了显著的积极变化，其中城投平台融资环境更是经历了由紧绷到回暖的明显转变，地方债务无序扩张的势头得到有效遏制。

首先，政策着重于校准地方政府与城投企业间的关系。“35号文”的出台是关键一步，将现有的城投平台划分为三类，针对地方政府融资平台、参照地方政府平台管理的国有企业及普通国有企业实施差异化的融资政策。同时，引入“3899名单”机制，以更加精细化的业务划分机制界定城投企业和非城投企业，并强化向产业实体转型的审核。这一系列措施的核心目的在于逐步削弱市场对政府隐性背书的依赖，加速推动城投企业的市场化转型进程。在此指引下，经营不善的城投公司将面临融资限制、债务重组甚至破产重整等手段，以减轻政府的偿债重担。反之，优质城投公司则在短期内通过金融机构的展期降息等支持，得以轻装上阵，为转型升级创造条件。长期来看，这些平台将逐步弱化其作为政府融资代理者的角色，未来是否有政府的隐性信用担保将不再是该类新型城投企业能否融资的关键因素，而是更多取决于其自身的市场运作能力和项目吸引力，发挥市场在资源配置中的决定性作用。

其次，本轮化债行动展现出了高度的创新性与灵活性，超越了过往的化债实践。财政方面，财政部重启超规模的1.5万亿元特殊再融资债券发行，利用政府新发债券所得资金来置换过去积累的、未完全公开或透明的政府债务，包括拖欠的工程款、非标准化债权资产及城投债券等等，从而达到优化债务结构，延长还款期限，实现“以时间换空间”的目的。金融方面，“35号文”不仅明确要求在12个高风险省份推行金融机构展期降息等直接支持政策，还鼓励金融机构对其他省份进行类似协商，增强金融机构灵活性和响应能力。此外，为了防范“爆雷”风险，中国人民银行首创央行应急流动性贷款机制，为困难省份提供申请中央专项贷款以缓解流动性紧张的宝贵渠道，进一步织密了金融安全网。

再次，本轮化债在操作上实现精简提速，以应对债务风险紧迫性。特殊再融资债券发行效率大幅提升，流程简化，缩短了政策发布至债券发行的时间。银团贷款置换城投非标债务和债券快速推进，从2023年11月重庆率先启动，到12个重点省份相继跟进，这一系列进展都得益于“35号文”的明确指导，解决了金额受限和操作难题，释放了银行化债活力。高效执行加速了市场信心重建，为债务管理和经济稳定增长奠定基础。

最后，本轮化债重点构建债务管理长效机制，以遏制城投公司过度负债的复发隐患。“47号文”强化了对城投融资平台新增债务的限制，特别针对高债务及经济欠发达省份实施强力约束，避免牺牲财政健康追求经济增长。政策精准聚焦七大关键投资领域，包括（除特定项目外）交通设施、社会事业、市政工程、产业园区开发、新型基础设施、楼堂馆所及棚户区改造。同时，对这些领域的新增投资项目实施严格审批与监控，防止盲目扩张。

总体而言，本轮债务化解政策在一定程度上有效地抑制了债务风险，更为中国经济的平稳运行注入了强效动力，展现了对宏观经济稳定的积极贡献。