公司拓展覆盖了光模块上游所有品类，受益于AI需求爆发确定性高，长期战略定位清晰

1、精益制造铸就优秀盈利能力

2、不断拓展无源产品线，并持续提升单个客户价值量

3、公司硅光路线战略定位清晰

4、盈利预测

天孚通信是全球最大的光通信无源器件解决方案厂商之一，多年来拓展覆盖了光模块上游所有产品品类，并形成了高速光器件封装OEM/ODM解决方案，拥有十三大产品线&八大解决方案。天孚通信2013以来综合毛利率维持在50%以上，体现了高端产品定位和优质客户质量。

公司成本控制优秀，十年来保持了稳定的费用率水平。市场常将公司与Fabrinet（FN.N）对标，认为公司与Fabrinet战略定型相似，但天孚在无源器件拥有更强的市场地位，并且天孚定位更偏上游，坚持高端无源+特色有源代工更符合国内光通信产业实际情况。

数据中心、CWDM/DWDM是驱动光模块增长的两大市场，在大模型训练和推理基础设施需求爆发的背景下，数通市场增速将显著加快。LightCounting预测，全球以太网数通市场2024年将达到60亿美元以上，2023约为50亿美元，增长主要由AI集群驱动。

不同光模块无源器件价值量不同，甚至不同厂家设计也不同，很难统一计算无源器件在光模块中的价值量。保守按照2022年全球光模块市场140亿美元，平均毛利率20%，无源器件占比20%估计，天孚通信无源可达市场规模达22亿美元。

天孚起家于陶瓷套管，三大传统产品成功拓展至多个客户，通过内生发展+精准并购方式，形成了覆盖精密陶瓷、工程塑料、复合金属、光学玻璃的完整解决方案，一方面横向拓展提升TAM，另一方面提升单个客户价值量并产生粘性。

天孚通信将光通信工艺平台复用至激光雷达并快速形成量产能力，目前多款光学元件已进入到定点激光雷达中，未来还将持续推进产品模组化。

此外，1550激光雷达光源封装设计与光模块具有相似性，天孚已率先推进棱镜、合分束器、滤波片、FAU等产品进入主流1550激光雷达供应链。天孚通信建立了八大方案高速光器件OEM平台，早年主要涉足OSA封装，近年来将产能重心逐步转移至数通以及硅光。

有源封装需要掌握不同的工艺平台，客观产生外包需求。硅光路线快速发展，硅光模块需要解决光源耦合、光纤耦合、光电混合集成三大问题。目前全球硅光产业链中，除Intel等少数IDM外，Fabless芯片通常不具备光引擎封装能力，为了提高芯片的通用性和良率，客观产生了光引擎封测外包需求。

此外，随着CPO、OpticalIO的发展，光通信产业链将重塑，光模块由可插拔转向合封模组形态，话语权可能更侧重于芯片公司，并且光引擎更具定制性。

英伟达与硅光新贵AyarLabs合作研发硅光芯片和引擎，预计NVLINK将在6.0-7.0切换为OpticalIO形态。硅光仍需要COC封装和光纤耦合，天孚将持续拓展无源产品线，采用更多定制化开发。展望AI集群通信发展，CPO、OpticalIO为确定方向，定位于中上游的代工服务更有利于率先获取芯片巨头光引擎代工订单。

华安证券预计公司2023-2025分别实现营收15.2亿、27.2亿、34.6亿元，实现归母净利润5.8亿、9.5亿、11.3亿元，

当前市值对应PE分别为61.2/37.2/31.2。我们认为公司受益于AI需求爆发确定性高，长期战略定位清晰，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：无源产品竞争激烈导致毛利率下降，有源大客户订单上量不及预期，全球GPU经历爆发增长后出货放缓从而可能导致光模块市场下滑，海外产能投产进度不及预期影响大客户上量，有源业务结构性增长导致整体毛利率快速下降等。