每逢基金半年报、年报的披露期，基金经理的隐形持仓股都是备受关注的话题。在不少投资者看来，这些披露相对低频的持仓信息，是未被充分挖掘的大佬布局，有风向标意义。
是不是真有风向标意义有待斟酌，不过，与其用一份近3个月前的时点持仓情况（中报体现的是6月30日这一天的持仓信息）来指导自己当下的投资，倒不如结合基金经理的投研分享，更真切地理解他们的投资思路。
比如，二季度又加仓了银行股的基金经理姜诚，这样理解最近一期的上市银行中报：
繁忙的中报季结束，银行业整体表现中规中矩，借用主流话术来说，没啥预期差。受累于息差收窄，营收放缓；得益于控费增效，利润尚可；不良拐点若隐若现，拨备覆盖继续夯实。行业性的亮点倒不在利润表上，而是政策上。LPR的非对称下调体现出政策维护银行息差和盈利水平的诚意，后续存款利率的下调或许会再进行。符合之前的判断，也符合基本逻辑，一个被榨干利润的银行业，对经济发展不利。具体细节的分析不展开，有很多专业投资人的分析远比我的要精彩。
但以上都是行业层面的β因素，熟悉的伙伴都知道我更关注α。α不在资产端的收益率，而在负债端的成本率。我眼中的好银行是经营稳健活得久的银行，而不是拼命增长赚高利息的银行。高增长和高贷款收益往往跟活得久的目标相矛盾，资产端收益率的高低往往不取决于能力，只取决于意愿。
负债成本的差异则相反，虽然每家银行都想要更低的存款利息成本，却不是每家都能做到，这更取决于能力而非意愿。低成本是稳健经营的底气所在，同样的息差收益，建立在低负债成本基础上的会更稳健，反之则反。
但随着存款利率的下调，原有负债成本的差异会发生变化，高成本定期存款占比高的银行，成本下降幅度会更大，这反映为短期利润修复的弹性更高。所以，从景气度思维入手的话，弹性思维会更倾向于负债成本高的，或者说短周期视角下的选股审美跟我的α偏好可能正好相反。
可长期看，揽储的竞争强度会变弱么？如果不会变弱，下调的存款利息会顺理成章地转变为银行的新增利润么？这是个现在还说不清楚的问题，需要让子弹再飞一会儿。
我在投资银行股时最担心的是竞争优势的弱化，即α的收窄，而非β的走弱。负债成本优势或可保持，但差距也可能被缩小，原因有二：一是降息背景下成本低的企业成本进一步下降的幅度本就小，二是维持低成本优势的能力变弱。当竞争对手增大了揽储力度时，原本靠服务建立起优势的银行也可能被迫给客户让利，更糟的是因服务质量下降导致的客户用脚投票。
总之，α视角与β视角截然不同，但关注α的投资人也一样不能躺平，因为曾经的优势也可能削弱。对一只股票的价值进行再评估的动作，永远不能停。
划一划重点，
姜诚的持股思路一目了然：
★ “更关注α而不是β”——这是他的基本投资观；
★ “α不在资产端的收益率，而在负债端的成本率。我眼中的好银行是经营稳健活得久的银行，而不是拼命增长赚高利息的银行”——这是基金经理眼中确认α的关键词；
★ “竞争优势的弱化，负债成本优势或可保持，但差距也可能被缩小”——多情景假设也有做，尤其是对自定义的悲观情况，有非常清晰的思考。
再比如，素来对航司有研究的田瑀，这样还原航司盈利状况：
截至8月30日晚，A股七大上市航司的上半年业绩披露完毕：两家民营航司盈利，其余航司均亏损。在看航空公司财务报表时，有些投资者总觉得云里雾里，很多科目与当期盈利状况总有很多差异。
确实，想要了解航空公司的真实盈利状况，需要费一番周章。这里给大家介绍一个简单的方法，虽然也有些误差，但很大程度上能够还原航司的盈利状况。
航司的利润表中对经营状况产生显著影响的有几项，基本上都在毛利润下面。首先是财务费用中的汇兑收益，这部分对于利润表的影响来自于存量的外币负债，报表期汇率的变化会导致负债规模有变化，从而影响利润，这部分并非当期经营性的变化，在盈利能力的研究中可以还原。
其次是其他收益部分，包括投资收益、公允价值变动以及资产处置收入、航线补贴，其中投资收益、公允价值变动以及资产处置收入需要还原，但航线补贴收入可以保留。需要还原的部分可以理解，至于航线补贴的保留源于很多航线的经营考量，补贴本就是航线经营经济性的一部分，往往有补贴的航线本身的盈利能力并不好，如果补贴停止，航线是可以停掉的，因此航线补贴可以认为是经营性收入。
剩下的还有需要调整的部分有些绕，就是所得税部分。由于过去长时间的亏损，航司报表上快速积累了大量的递延所得税资产，这个科目对于利润表影响较为复杂程度，估计能讲两个小时。简单来说就是企业端和税务局认定的当期所得税部分有差异，同时当期利润亏损额也可以部分抵扣未来赚钱时的所得税，经过一系列的计算，这部分差异形成了资产，近几年的增量很大程度来自于可抵扣的亏损。
这里提供一个简化处理思路（虽然有误差但还算合理），就是亏损的时候，把利润表所得税费用归零，赚钱的时候把所得税费用按照报表披露的税率还原，这样就很大程度上还原了经营实质。
虽然各大航司的比较中还有其他部分的差异，比如有无货航业务，比如由于人民币负债和美元负债的比例不同，产生有息负债的阶段性的成本差异，比如非经营性资产带来的额外负债成本等等，但只要把最上面哪几项调整到位，基本上就能还原一家航司的经营性利润情况了。
操作上可以用毛利润-管理费用-销售费用-扣除汇率影响的财务费用，然后还原投资收益、公允价值变动以及资产处置收入、所得税后，就得到一个大概的经营性利润。
结合以上内容，
田瑀的投研关键词也跃然纸上：
★ 先把这门生意彻底搞清楚——哪些项目会影响企业的经营状况，会如何影响，哪些数据更重要……总之，细节里面还要再抠细节；
★ 分析数据要一手，有些数据需要做还原，费一番周章也要自己来弄清楚；
★ 研究置信度与行业景气、股价波动脱敏。
相比近3个月前的持仓信息，上述内容是不是更能帮助我们理解不同的基金经理究竟如何选股？
当然，你可能会说，哪里可以看到基金经理的投研分享呢？
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