A股近期持续震荡盘整，而昨日午后A股再现跳水一幕，三大股指皆以杀跌收报。市场对未来行情产生了较大分歧，腾讯财经特邀请星石投资总经理杨玲、东吴证券首席经济学家陈李、东兴证券林莎共聚《云端策略会》，探讨A股接下来将何去何从？
乐观派：杨玲
1.【谈牛市】科技类成长股处于长牛趋势，周期股和消费股也会在疫情得到有效控制后业绩好转。报复性消费的兴起可能会在下半年出现一个比较强劲的趋势。
2.【聊板块】餐饮、旅游等领域，压抑了全年的消费热情，可能后面会有一个比较好的爆发，目前中报还没有充分的预期，后面还是有机会的。
3、【谈10倍股】国内的经济结构处于一个比较重要的结构变化起点，未来要转型到一个中国生产、中国消费的方向上，按照这样的投资逻辑能找到一些十倍、甚至百倍的大牛股，一些好的成长股，未来的成长趋势会是惊人的、超出大家想象的。
4、【资产配置】未来建议大家提高权益类的配置，配置现金的比例不要太高，买板块不如买好股票，买入股票并持有，像巴菲特一样滚雪球。
谨慎派：陈李
1、【谈牛市】流动性扩张应该是今年这轮牛市主要的力量。大家都在寻找未来的六个月到十二个月盈利还能够不断成长，并且估值不那么贵的股票。最重要的两个观察变量是疫情和中美关系。但今年有70%、80%的概率，不太可能有业绩的牛市，因为我们面临的宏观挑战是很大的。2020年剩下的四个月宏观流动性还会收紧下滑，因此市场调整还没有结束。
2、【聊板块】医药和半导体估值太高了，食品饮料里相当一部分公司，比如说小食品，一些食品添加剂公司估值都太高了。
3、【谈10倍股】中国相当多的股票都会逐渐的被全球投资者所认知，市值应该有很大的提升的空间，我们一定会看到像特斯拉、苹果这样伟大公司和伟大市值企业的爆发。
4、【方法论】看一下贷款和社会融资的增长跟GDP增长的差异。如果大于3%，货币投放更快，买权益资产没有问题；如果在1-3%之间，你要做一个甄别；如果低于1%，最好还是持有现金。
【以下是对话实录】
1、林莎：这轮牛市的动力是什么？怎么看待接下来的市场？
科技类的成长股处于一个长牛的趋势
杨玲：我们从去年四季度的时候就提出一个观点，是非常看好今年全年行情的。主要是有两方面的逻辑，第一是全球的流动性宽松，国内虽然不像全球那样超级大宽松，但也是一个适度宽松的格局，所以整个资产端其实都是受益的。
第二，去年我们就提出科技类的成长股会有两到三年长期的牛市，当然有外部环境、复杂环境的压力导致国内内循环等这些原因，使得我们认为科技类的成长股是率先爆发，当整个估值中枢抬升之后，疫情之后的中国应该是领先于全球，最早实现复工复产。目前不管从进出口的数据来看还是从规模以上的企业利润恢复的情况来看，其实整个基本面的支撑还是OK的。
所以我们判断，一方面科技类的成长股处于一个长牛的趋势；另一方面周期股和消费股也会在疫情得到有效控制后业绩好转。
流动性扩张应该是这轮牛市主要的力量
陈李：2019年以来市场的最大推动力还是来自于流动性的宽松，2019年牛市很大的回报恰恰是因为2018年去杠杆造成了股价大幅度下挫，2019年增加杠杆，所以带来不错的回报率。2020年我认为全年的回报率并不高，尤其是2019年做出一个47%的基金平均回报之后应该不高。结果没想到我们遇上了新冠疫情，为了对抗疫情，为了进行逆周期的调节，我们不得不在2020年继续推高宏观杠杆率，所以2020年也变成了流动性相对宽松的一年，又带来了市场的走高。我们看一下2019年到2020年的回报归因，有多少是利润增长带来的，有多少是估值带来的。我相信大多数股票还是由于估值扩张带来的。
所以流动性扩张应该是这轮牛市主要的力量，当然未来怎么变化还需要判断，过去应该是它的主要力量。
2、林莎：市场如果要往下走的话，可能的动力是什么？如果货币政策进一步收紧，会不会对股市有明显的影响？
下半年顺周期类的股票会相对比较好
杨玲：上半年科技股上涨相对较迅猛，是因为从去年开始，科技领域受到的外部压力变大，国家战略上把振兴科技、制造业的升级转型作为一个国家战略的方向。因此，这个红利是大家确定性比较强的一个预期，再加上流动性宽松，股票资产成为各类资产里相对的洼地，因此大家首先看好科技类的成长股。
其实我们现在不是讨论上半年涨得很充分的科技类股票还会不会再涨，而是在于我们还有没有新的驱动力。尽管今天从指数的角度来看，其实一般，但是我们看到顺周期的股票还是涨得相对较好的。原因很简单，在于下半年，疫情相对控制之后，整个投资的重点变成财政政策为主力，货币政策做配合的方向，在这个方向下，有一些大的基建项目会快速推进，这样才能够支撑整个全年GDP在一个相对比较合适的位置上。
因此我们判断下半年这方面基建等相对的投入会比较大，顺周期类的股票相对比较好，后期这类的股票业绩向上的趋势也会比较明确。
第二，消费其实上半年一直一般，投资、基建随着复工复产的推进相对比较好，但是消费相对弱一点。最近有一个电影上线之后，票房很快上十亿了，这个大大超出大家的想象。所以，报复性消费的兴起可能也会在下半年出现一个比较强劲的趋势。因此，其实你看周期股和消费股在下半年应该也会有比较好的表现。而上半年其实这两类股票涨得一般，所以它的估值相对科技股又有吸引力了。整体而言，下半年还是有比较好的各种机会的。
流动性有两个外界变量需要观察
陈李：投资者普遍认为，如果从宏观的角度，应该不会回到今年四、五月那么宽松的环境了，换句话说，流动性最宽松的时间已经过去了。我们不管是观察货币债券的利率，还是观察信贷、社融的增速，都不会像今年第二季度那么宽松了。市场的共识是认为宏观流动性不断的收紧，从而对整个市场的估值产生压制，本来整个市场也不便宜，这个时候大多数投资者都倾向于从一个流动性牛市寻找有没有可能出现业绩牛市。换句话说，大家都在寻找未来的六个月到十二个月盈利还能够不断成长，并且估值不那么贵的股票。
很多投资者都希望从消费、科技向一些周期股去切，观察一些跟基建投资相关行业的投资机会。不过，我们觉得，在流动性本身这个环节上，有两个外界的变量不能够控制，一个是疫情本身，一个是中美关系。不管是业绩还是流动性，其实这都是内生变量，最重要的两个观察变量，疫情和中美关系，这是需要去判断的。
3、林莎：7月中旬以来，半导体、疫苗这些估值比较高的板块出现了大幅度调整，现在调整到位了吗？跟这两个板块比较相近的食品饮料，您觉得有估值回调的压力吗？
市场调整还没有结束，部分食品和添加剂公司估值偏高
陈李：我觉得调整还没有结束，起码相当多的股票都指向在未来的四个月，就是2020年剩下的四个月我们面临的宏观流动性还会收紧下滑，这不仅体现在货币利率的上行，也体现在信贷投放量的下降这两方面。这两方面流动性继续下降还会给估值带来比较大的压力。医药和半导体估值太高了。在我看来，食品饮料里相当一部分公司，比如说小食品，一些食品添加剂公司估值都太高了。他们都在2021年50倍以上的市盈率，如果流动性持续收紧的话，他们的压力还是比较大的。相对来说，可能食品也要分开看，一些饮料甚至是一些小的白酒更有吸引力一些，食品和添加剂在我看来估值过高了。
4、林莎：对于金融板块您怎么看？比如银行和保险。
杨玲：比较看好金融，因为牛市的逻辑，券商和保险还是不错的。银行板块可能有一些分歧，原因是全球经济比起过去还是下一个台阶，一些银行看估值是很便宜的，但是如果坏账率一旦较充分的表现之后，估值就不便宜了。不过，对贷款结构相对比较好的龙头银行股比较看好。
5、林莎：低估值股涨之后市场重新往上走，还是行情就结束了？目前有一些分歧，对于这个问题您怎么看？
陈李：我觉得关键看业绩增速，因为纯粹提高估值水平的牛市，我个人觉得已经在很尾巴的阶段了。2021年除非出现极端现象，否则2021年的宏观流动性比2020年是下降的。所以，随着宏观流动性的收紧，估值水平再往上拔，我个人觉得有点困难。更多是看业绩能不能持续超过预期，这就需要观察了。
我个人认为有70%、80%的概率，不太可能有业绩的牛市，因为我们面临的宏观挑战是很大的。最好的回报阶段我个人认为过去了，但是也有20%、30%的可能性业绩能够持续增长。
我们不知道未来，我只说过去的经验，过去20年来我还没有超过22个月以上的连续正回报，只是一个提醒。
6、林莎：我们看到越来越多外资的流入，也看到险资在加大A股的投资权重，这会对市场形成什么影响？
外资按照龙头方式去买A股，会明显放大溢价效应
陈李：保险资金的净流入是能够比较好的稳住一些市场上低估值的板块。尽管我们不是那么看好银行和地产，但是对于保险资金来说，低估值的银行和地产，特别是高分红的银行和地产还是比较好的选择。
外资是在全球范围内挑选最有竞争力的公司，连续净买入会把龙头效应明显放大。换句话说，在很多行业里面，最好的公司和第二好的公司的估值差距会越拉越大，过往我们以前都说龙一、龙二、龙三，龙一涨了，龙二龙三也能跟上，但是由于海外资本的流入，只按照龙头的方式去买，唯一，唯二最好，就会明显放大溢价效应，我们看到很多行业，白酒、机械、消费电子都能够看到排名第一的公司估值，就是排名第二公司估值的1.2倍到1.5倍，甚至传统银行也看到了这一点，我自己觉得这种估值溢价的拉开有一部分力量就是外资，而且这种力量也会延续下去，要买就只买最好的公司。
7、林莎：如果从较长的时间来看，未来有没有可能出现10倍的大牛股，中国有没有可能出现像苹果、特斯拉这样超级牛的公司？
按照国内经济结构转型的逻辑去选股，未来百倍股都可能出现
杨玲：国内的经济结构处于一个比较重要的结构变化起点，原来的投资拉动、出口拉动经济的发展模式，改为消费拉动。我们未来要转型到一个中国生产，中国消费的方向上，我觉得按照这样的投资逻辑去找一些10倍大牛股，我觉得会诞生非常多的，很优秀的公司。如果你拉长趋势去看，五年、十年长趋势，十倍都是说得比较保守，百倍股应该都会出现，现在有很多新经济的方向总量是相对比较小的。很多企业都处于生命周期的前期，原有大块头的，可能伴随经济增速放缓，成长性会相对弱一点，但是有一些好的成长股，未来的成长趋势会是惊人的，超出大家想象的。
未来一定会看到像特斯拉、苹果这样伟大的公司
陈李：中国相当多的股票都会逐渐的被全球投资者所认知，市值应该有很大的提升的空间，我们一定会看到像特斯拉、苹果这样伟大的公司。
从2002年以来到现在为止，A股的10倍股从相对比较低的位置，到现在为止都依然保持10倍以上创新高的股票，一共有546只，占到了全部A股上市公司的14%，这个比例是非常高的，远远高于其他的新兴市场。如果我们不统计现在，只以最高和最低价计算，A股一共有1740只股票，创造过10倍的收益率。
所以很多投资者都被上证综指忽悠了，十几年，二十年来都没有变过，A股的机会是非常大的。在我们看来，如果能够找到好的公司，把握住好的机会都能够在市场上获得超级的回报，A股过去已经创造了超级回报将来还将创造更大的回报。
8、林莎：下半年做A股投资，有哪些风险需要注意的？
杨玲：首先，A股未来会出现一些仙股，大家不能按照原来的路径依赖买一些ST股票，或者纯粹是炒概念的股票。第二，切忌追高。第三，不确定因素还是有的，还有警惕外部的一些摩擦和压力。
9、林莎：杨总有什么投资心得跟大家分享一下。
杨玲：今明两年，我个人认为权益类的资产确实是可以提高大家的配置。第二，正确认识风险，如果你买了股票，如果波动了，短期让你有浮亏这肯定有损失，但是你全部拿现金也有损失，因为如果未来资产泡沫再温和上涨，空仓也是一种损失。第三，我个人强烈建议，买板块不如买好股票，永远买股票，买入并持有，我们可能会享受到巴菲特提到的滚雪球长坡。
10、林莎：策略分析师的使命之一是对拐点的预判，能否分享一下您的策略研究框架？
陈李：对于绝大多数投资人来说，你不是专业投资者，我们并没有那么多能力做一个扎实的判断，所以非常粗略的从一个宏观广义上的判断，就是你去看一下贷款和社会融资的增长，跟GDP增长的差异。如果大于3%，货币投放更快，买资产没有问题，如果在1-3之间你要做一个甄别，如果低于1%，最好还是持有现金，可以观察。